解码 CTA 策略：关税冲击下，“危机阿尔法” 是否再迎机遇？

4月7日，特朗普对等关税政策正式落地，全球避险情绪显著攀升，股市经历大幅波动，权益类产品显著回撤。与此同时，商品指数期货的波动性显著增强。其中，南华贵金属指数自4月7日呈现明显上升趋势。

图片来源：私募排排网高阶分析

关税后的近两周，市场陷入震荡波动行情，CTA 策略却表现不俗。据私募排排网数据显示，截至 4 月 18 日的近一周，主观CTA、量化 CTA 策略产品在16大私募基金的二级策略中分别位居第4、第5位，平均收益分别为1%、0.73%。

那么，在这次关税“危机”中，CTA策略能否发挥“危机阿尔法”的作用呢？

“危机阿尔法”独具的两大优势

CTA策略是期货及衍生品旗下的二级策略，即商品交易顾问策略，主要投资于商品期货、股指期货和国债期货，通过趋势跟踪、基本面分析和价差套利等方法来获取收益。

从定义可以看出，CTA策略之所以被称为“危机阿尔法”，主要因为有以下两大优势：

1）低相关性：CTA策略与股票等传统资产的相关性较低。而CTA的投资标的是贵金属、农产品等商品期货，交易场所主要为期货市场。期货的价格更多是受供求关系或者产业链基本面因素的影响，它们的涨跌往往差异化比较大。相比之下，当股票市场受到系统性风险冲击时，走势往往是比较趋同的。

2）双向交易机制：CTA策略可以通过期货和期权等衍生品进行双向交易，既可以做多也可以做空，这种机制使得它在市场下跌时也能通过做空获利。但目前国内的股票主要是做多为主，灵活性相对更低。

主观CTA和量化CTA对比

从投资方法上看，CTA策略又分为主观CTA策略和量化CTA策略。

主观CTA策略的管理人通过研究宏观经济与产业周期等基本面因素，分析供需变化对资产价格的影响，以主观决策做多或做空期货合约，获取趋势收益或套利机会。根据所要捕捉的收益来源不同，主观CTA策略可分为主观趋势类策略和主观套利类策略。

量化CTA策略的管理人则主要通过对期货合约的历史交易数据的统计来寻找合约价格变化的规律，预测未来价格的走势，并通过数量化模型给出的信号进行规则性的交易。根据所要捕捉的收益来源不同，量化CTA又可分为趋势、截面、套利策略。

如果把主观CTA和量化CTA进行对比，量化CTA能够摒弃人为情绪波动的影响，通过自动化交易快速抓住稍纵即逝的投资机会。主观CTA策略的优势则在于其信息获取速度和对政策的深度解读与把握，如去年的“9.24”行情一系列利好政策出台后，主观CTA比量化CTA展现出更强的适应性。

CTA策略或是穿越牛熊的压舱石

实际上，除了本月的关税冲击“黑天鹅”事件，在中国市场近10年的多次“危机”出现后，CTA策略充分发挥着“危机阿尔法”的作用。

私募排排网高阶分析数据显示，截至2024年底的近10年，沪深300指数的收益率基本在-30%-60%的区间内反复波动。相比之下，招商私募指数CTA曲线更为平滑，并和南华商品指数共同走出整体上升的趋势。

其中，2018年为特朗普第一次任期首次实施关税政策的时间，沪深300指数出现明显向下的拐点并逐步下滑，最终全年跌超25%。相比之下，招商私募指数CTA依旧走出缓慢的上涨趋势，全年依旧取得2%的收益。

图片来源：私募排排网高阶分析

如果把时间维度缩短至近5年，A股市场在2021年2月中旬至2024年9月底前均受到了阶段性熊市的冲击，其中2022年、2023年三大指数纷纷收跌。私募的主观多头、量化多头产品因为直接和股票市场挂钩，在此期间均承受了较大的回撤压力。

相比之下，和商品市场关系更为密切的CTA策略却连续5年内均实现正收益。这主要因为在将近三年多的熊市期间，期货市场出现不少较为明显的做多或者做空的机会。

比如，2021年，在全球流动性宽松、供需偏紧、极端天气等因素共同作用下，商品市场大部分商品价格持续攀升。其中，黑色系品种在5月和10月均出现涨停潮，焦煤焦炭等多个品种在10月创下历史新高。

2022年2月，俄乌冲突爆发，导致能源、粮食等大宗商品价格大幅波动，国际原油价格一度突破130美元/桶，国内原油期货价格也创下历史新高。

2023年，受到年初美国银行业危机、巴以冲突局势发酵影响，国内金价年内涨幅高达18%，国际金价亦创下历史新高，突破2100美元/盎司大关，最高触及2152.3美元/盎司。与此相反，动力电池产业的核心原料的碳酸锂自上市以来一路下跌，全年跌幅高达57%。

图片来源：私募排排网高阶分析

不过，上图数据也显示，CTA策略分别在2020年、2024年迎来“大年”，并且收益相对更为亮眼。

其中，2020年期间，主观CTA和量化CTA策略均取得了30%以上的收益，CTA策略也是从这时开始受到了投资者更为广泛的关注。从16大私募二级策略来看，量化CTA策略以37.34%的收益位居第2。

CTA策略在2020年取得如此亮眼的收益，主要有两大方面的原因：

1）新冠疫情冲击：2020年初，随着疫情在全球蔓延，各国采取隔离防疫措施，工业生产明显减速，航空海运大面积停航，全球经济贸易受到严重冲击。经济活动的受限导致商品市场供需失衡，农产品、石油等商品价格出现大幅波动和趋势性机会，为CTA策略创造了良好条件。同时，随着市场风险偏好下降，贵金属等避险属性商品价格大幅上涨，为CTA策略中的贵金属多头头寸带来了丰厚收益。

2）宽松货币政策：为应对疫情冲击，美联储在2020年3月实施两次大幅降息，重回零利率时代，并决定购买巨额美国国债与大量MBS债券；欧央行、日本央行等也采取了类似措施，全球流动性极为宽裕。宽松的货币政策在一定程度上刺激了需求，同时也引发了市场对通货膨胀的预期。随着经济逐步复苏，需求的增加与供给的恢复速度不匹配，可能导致商品价格上涨，进一步加剧了商品市场的波动，为CTA策略创造了相对有利的市场环境。

值得一提的是，由于货币政策的宽松，叠加中国市场在疫情得到控制后复苏速度领先全球，2020年中国股市同样涨势喜人。从私募产品二级策略表现来看，16大策略2020年实现全线上涨，其中主观多头产品涨幅超40%，夺得第1。由此可见，2020年私募市场各大策略收益呈现出“全面开花”的形势。

而在2024年期间，中国股市经历了“9.24”行情，一扫先前的熊市阴霾，股票策略大幅反弹。在期货市场中，商品期货中贵金属等部分板块推动了整体的增长，而股指期货在9月底政策转向后也迎来了显著的上涨。由于股指期货、商品期货等在不同阶段均有盈利机会，CTA策略同样表现亮眼。

数据显示，主观CTA、量化CTA在2024年分别取得了18.67%、11.1%的涨幅。其中主观CTA的涨幅在16大二级策略中位居第3位。

浙商资管表示，2024年是CTA大年，收益情况为近三年最优。其中，量化CTA表现较好，收益情况为近三年最优，主要收益为趋势策略贡献，且股债商分别在不同的阶段均能提供一定的收益。主观CTA的分化依然较为明显，板块的选取是胜负手，部分管理人在9-10月收益颇丰，也是抓住了股指或者个股的上涨行情。

从管理人收益的角度来看，据私募排排网统计，2024年旗下至少有3只CTA策略（包括主观CTA、量化CTA）产品符合排名规则的私募管理人共有46家，它们2024年的平均收益20.13%、中位数为16.2%。其中，位居前20的管理人2024年收益均在***%以上。

最后，综合近5年的情况来看，无论市场处于牛市和熊市，CTA策略都具备一定的交易机会。CTA赚钱的底层原理在于捕捉单边行情，做多上涨品种或做空下跌品种。但当商品期货市场波动率低、趋势不明显的时候，CTA的收益将受到一定的影响。不过，当市场遭遇极端波动或“黑天鹅”事件，短期内导致市场快速反转或波动率飙升，使CTA策略失效。

关税政策的不确定性或为CTA策略创造交易机会

那么，在市场面临特朗普政府掀起第二轮关税冲击的当下，是否是再度配置CTA策略的机会呢？哪些管理人在近段时间收益表现最好呢？

从目前来看，特朗普政府的关税政策较为反复无常，直接影响了全球贸易流动，特别是对金属、能源和农产品等大宗商品的价格产生显著影响，为趋势策略创造了一定空间。

从政策层面上看，国金证券认为，自 2024 年 8 月以来，随着美联储进入降息周期，同时国内不断出台力度更强的经济刺激政策，商品市场的波动率出现明显回暖，或将结束商品期货市场长达接近2 年的低波动环境。

从具体商品期货表现来看，一季度大宗商品整体出现较大涨幅，通胀有抬头迹象，但内部也有分化。广发证券认为，农产品反弹初现，上方空间仍较大；金属虽然领涨，但价格已处于历史较高分位水平；能源化工和黑色板块有待催化。整体来看商品价格向上趋势良好，二季度顺势而为，有望提升商品CTA策略的盈利能力。

从策略层面上看，国泰君安表示，未来CTA策略的整体盈利环境随着商品市场波动放大有所改善。品种间强弱可能存在较大波动，截面策略胜率可能降低。市场因情绪交易和流动性压力可能产生较大基本面偏离，可关注拥有产业链优势，有基本面套利交易能力的管理人。

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