招商证券：猪企盈利有所分化 后周期需求弱修复

智通财经APP获悉，招商证券发布研报称，猪价整体仍处下行期，但猪企成本方差仍较大，优质龙头猪企或可凭借成本优势获取可观盈利，持续修复资产负债表。后周期需求维持弱修复趋势，龙头饲企市场份额有望持续提升。生猪养殖方面，24年母猪产能增长缓慢，对应25年生猪供给增幅相对有限，行业不同养殖主体成本方差仍较大，优质猪企有望凭借低成本优势获取可观利润、持续修复资产负债表。后周期方面，在下游养殖端仍有盈利的背景下，行业存栏缓慢恢复，带动后周期的饲料、动保产品需求呈现弱修复趋势。同时，中美互加关税或加剧玉米、豆粕等饲料原料价格波动，龙头饲企采购端优势或进一步凸显，有望取得市占率的持续提升。

招商证券主要观点如下：

生猪养殖：猪价继续回落，猪企盈利有所分化

1)猪价方面，25Q1，全国生猪均价15.0元/公斤，同比上涨3.9%、环比下跌9.6%，呈现季节性回落趋势、但整体强于市场预期。

2)成本方面，受益于饲料原料价格的持续下行，以及猪企内部管理持续精进，25Q1，上市猪企成本改善明显，但方差仍较大，我们估算，上市猪企养殖完全成本大都降至16.0元/公斤以内，优质猪企完全成本已降至13.0元/公斤以内。

3)出栏量方面，上市猪企出栏明显放量，25Q1，15家上市猪企生猪出栏量4673万头，同比增长26%、环比下降10%。整体来看，25Q1，猪价继续回落，但受益于饲料成本下降，行业尚未陷入亏损、实现头均盈利92.6元，而上市猪企成本方差仍然较大，养殖盈利呈现一定分化。根据我们估算，牧原股份头均盈利211~226元、温氏股份头均盈利195~252元、神农集团头均盈利188~234元。

后周期：下游养殖改善，需求呈现弱修复

受益于下游养殖端仍有盈利，后周期的饲料和动保需求呈现弱修复趋势。1)饲料：上游原料成本继续下行，25Q1，全国玉米、豆粕现货均价分别为2137元/吨、3343元/吨，同比分别下降11%、4.7%，而下游养殖端盈利有所改善，预计龙头饲企仍可实现市占率的持续提升。2)动保：在下游养殖端仍有盈利背景下，预计上游动保产品需求呈现弱修复趋势，带动主要动保公司收入和利润迎来边际改善。

风险提示：畜禽及粮食价格波动超预期，突发大规模不可控疾病，重大食品安全事件，上市公司销量/成本不达预期等。