巨亏8亿，上海家化风险出清了么？

独立 稀缺 穿透

改革阵痛有多痛？

作者：大鹏

编辑：一晨

风品：张戈

来源：铑财——铑财研究院

上市24年首次年度亏损。这是CEO林小海上任近一年，上海家化交出的成绩单。

3月17日，公司发布业绩快报：2024年营收56.79亿元，同比下降13.93%；归母净利亏损8.04亿元，同比下降260.72%，2023年同期净利为5亿元。

不仅首亏、且亏额较大。不禁疑问，这家老牌美妆巨头何以至此、眼下面临着什么困境？林小海能否力挽狂澜？

01

痛失一哥宝座

为收购“后遗症”买单

LAOCAI

至于巨亏原因，内外皆有考量。

上海家化表示，业绩下降主要受商誉减值影响。公司对前期收购的婴童护理产品及母婴喂养产品业务形成的商誉资产进行减值测试。由于海外业务受低出生率、婴童品类竞争加剧和经销商降低库存等因素的持续影响，导致收入及毛利同比下降，海外业务2024年度经营业绩同比降幅较大，本期计提了商誉减值准备约6.13亿元。

时间回到2017年，上海家化全资子公司Abundant Merit Limited斥资19.96亿元，收购上海家化控股股东家化集团全资子公司Arianna GloBAl Limited持有的婴幼儿护理用品公司 CAyman A2,Ltd.（简称Cayman A2）100%股权。一举创下该企业史上最大规模收购案。

Cayman旗下拥有国际婴童品牌汤美星，彼时上海家化已拥有“启初”品牌，收购汤美星被视为扩大母婴市场布局，进军国际化的重要一步。上海家化称，汤美星是英国和澳大利亚市占第一、北美增长最快的喂哺品牌。年报曾显示“汤美星在英国市占率约为40%，澳大利亚市占第一约为38%，且在三年内增长一倍，汤美星目前占据北美4%的市占率，但由于北美市场分散，汤美星仍有较大机会。由于中国市场非常大并且在中高端市场预计有15%的复合增长率，中国是汤美星最大的增长引擎。”

汤美星也一度不负众望。据上海家化财报：2018年至2022年Abundant Merit Limited净利分别为0.75亿元、0.86亿元、1.07亿元、1.85亿元、2.36亿元；但2023年起突然变脸，净利仅0.92亿元，同比滑超60%，2024上半年更缩至0.22亿元。

玩味的是，据钛媒体，Cayman A2在被上海家化收购时，账面几乎全是对关联方的负债，资产约等于0。该笔并购交易的净资产存在惊人溢价。截至评估基准日，Cayman A2归属于母公司股东权益15.45元，对应评估值竟达3.18亿元。

不得不说，并购是把双刃剑，金瓜还是暗雷除了标的成色，市场环境、业务协同、后续赋能等都是重要变量，往期因粗放并购导致业绩暴雷的案例并不鲜见。上海家化当下巨亏是在为往期“后遗症”买单。截至2024年前三季公司商誉达21.64亿元、同比增长6.95%。即便此次进行了减值计提，未来风险依然如影随形。这一课，来得虽痛却也深刻。

抛开减值损失不谈，上海家化近年业绩疲态也有目共睹。在最近五年时间里（含2024年），有四年营收下滑、净利也增增减减、难言稳健。2020年至2023年营收为70.32亿元、76.46亿元、71.06亿元、65.98亿元，同比增长-7.43%、8.73%、-7.06%、-7.16%；归母净利为4.3亿元、6.49亿元、4.72亿元、5亿元，同比增长-22.8%、50.92%、-27.29%、5.93%。

一哥颓势给了后浪机会。最终在2023年，上海家化被秀珀莱雅以89.05亿元营收全面反超。这一年，珀莱雅净利突破10亿元，达到11.94亿元，高出上海家化一倍还多。

据蓝鲸财经，2024上半年美妆市场营收榜单，珀莱雅以50.01亿元营收登顶，创下国货美妆半年营收的新纪录，上美股份以35.02亿元紧随其后，上海家化则已被挤到第三。市值也被珀莱雅、上美碾压，截至2025年4月7日，三公司分别为302.1亿元、169.6亿元、129.4亿元。

行业分析师孙业文认为，接连被后浪超越、又录得首亏，上海家化已被迫站在悬崖边。若不进行大变革，差距只会越来越大。当下，稳住业绩比重返领军地位更重要。毕竟，毛戈平、植物医生等后起之秀正加速筹备IPO，后续竞争只会愈发激烈。前有强敌后有追兵，已无退路，上海家化唯有刀刃向内、自我革新，才可能稳住阵脚、一点点搬回局面。

02

收缩与进击

销售费是研发费的20倍

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公开资料显示，上海家化成立于1898年，前身是香港广生行，至今已近130年，2001年头顶“美妆第一股”上市。主要从事化妆品、日用化学品和婴儿产品的开发、生产和销售，旗下拥有六神、佰草集、美加净、高夫等品牌。

百年企业发展遇阻，去年5月履新董事长的林小海自然有急迫感，上任后便对公司品牌开启深度变革，将原有的事业部架构重新划分为个护事业部（含六神、美加净品牌）、美妆事业部（含玉泽、佰草集、双妹、典萃品牌）以及新设的创新事业部（含启初、家安、高夫等品牌），进一步完善前、中、后台的整体架构。

据羊城晚报，品牌建设方面，上海家化进行梯队管理，将六神、玉泽列为第一梯队品牌，致力打造成为细分行业中的领跑品牌；佰草集、美加净为第二梯队品牌，力求打造规模赛道中的“质价比”品牌；其他品牌为第三梯队，包括高夫、启初、汤美星等创新品牌，由新设立的创新事业部管理。林小海坦言，组织架构调整的底层逻辑是将商业模式由传统的“渠道推动”转向“品牌驱动”。

不难看出，这是一场系统性变革，个中决心魄力值得肯定。只是看看年度亏损，能否真正如愿、大力出奇迹还有待时间验证。

转型升级说着轻松、个中少不了刮骨疗伤、调整阵痛。佰草集品牌就是一个案例。据新京报，作为企业曾经的“尖子生”，佰草集定位中高端品牌，如今退居第二梯队，虽有主动调整因素，某种程度也属无奈之举。

佰草集品牌诞生于1998年。2008年进驻法国巴黎香榭丽舍丝芙兰旗舰店，作为出海代表，此后几年间产品陆续销往意大利、西班牙、德国等多国。2015年，佰草集品牌首家海外旗舰店在巴黎歌剧院大道开业，是国际核心商圈开设独立品牌门店的首个本土化妆品牌。

据界面新闻，前董事长，灵魂人物葛文耀曾在自传中写过，佰草集亏了7年后迅速成为上海家化主要的利润来源。2013年他离开上海家化时，佰草集出厂价要18个亿，零售价是30几个亿。

然而时过境迁，伴随市场竞争日益激烈、各种新品风起云涌、咄咄分食，佰草集开始逐渐落后，上海家化不得不对其“动刀”。据潮新闻，2024下半年，众多国货品牌出海如火如荼的背景下，上海家化关闭了佰草集的巴黎首家海外旗舰店。

值得一提的是，林小海上任前，佰草集还试水高端化、上线了套装价格上千元的御龄系列，遗憾的是市场销量并不高。从佰草集官方天猫旗舰店看，目前该品牌销量排名前列的产品价格带在300元以下。

2024上半年，佰草集营收下滑约16%。据新京报，2024年11月30日，佰草集汉方SPA位于上海的保定店、永银店、正大乐城店正式闭店。2024年7月8日，因商场物业租赁合同到期，金鹰旗舰店停止营业。

这仅是一个缩影。据界面新闻，佰草集品牌线下门店数量明显减少。根据抖音百科援引的官网信息，截止2023年8月，佰草集在全国拥有超1500多家门店专柜。而如今官网更新的信息显示，佰草集全国门店专柜数量仅剩500家左右。

即便如此，上海家化盈利能力仍弱于竞对。以2024年前三季为例，珀莱雅、贝泰妮、丸美生物毛利率分别为70.07%、73.73%、74.63%；上海家化仅59.41%。

有收缩就有进击。比如林小海看中的第一梯队品牌“玉泽”，开年以来动作频频。据信仰新闻网、中国日报网，春节后该品牌将迎全新品牌形象升级，视觉与传播层面全面革新，屏障修护系列面霜升级新品同步上市。除亮相CDA大会，4月即将主办“全国皮肤屏障专业峰会”，进一步深化医研共创。

殷殷期许，背负做大做强重任，能否堪当大任，补位佰草集还需时间检验。可以肯定的是，这些前期动作离不开营销投入。2023年上海家化销售费达27.70亿元，2024前三季虽下降8.7%仍达到20.2亿元，是同期1.04亿研发费的近20倍。销售费用率45.12%，同比增加1.69个百分点。财务费大增343.14%至3173万元。毛利率为59.41%，同比减少0.1个百分点，净利率为3.63%，同比减少4.1个百分点。

行业分析师王彦博表示，无论主业夯实还是新品孵化，营销只是面子,能一时快拉业绩，却容易产生边际效应、反噬效应。产品力才是里子，背后是特色体验、差异创新打底。只有表里如一才能真正黏住市场，一点点追赶、挽回市场份额。从“渠道推动”转向“品牌驱动”，上海家化还需沉下心来多练练内力。

03

连续三季度亏损

新帅成绩单咋样

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大海航行靠舵手。往期看，高层频繁变动是陷入颓态的另一考量。

2013年，执掌家化14年之久的创始人葛文耀退场。此后，公司进入管理层动荡期，在林小海上任前上海家化已历经三次换帅，分别是2013年至2016年间有着强生背景的谢文坚；2016年至2020年3月有着维达背景的张东方；以及2020年4年至2024年5月出身欧莱雅系的潘秋生。从结果看，并没让上海家化获得突破进展。

林小海称得上快消业“老兵”，拥有丰富的线下线上管理经验，曾担任过宝洁（中国）营销有限公司大中华区营销总裁和阿里巴巴集团控股有限公司副总裁、零售通事业部总经理，2020年至2024年3月任高鑫零售有限公司执行董事兼首席执行官。

也基于此，外界对其掌舵充分期许，一举一动都吸引眼球。据新闻晨报，林小海多次在对外沟通时提出“四个聚焦”——聚焦核心品牌、聚焦品牌建设、聚焦线上、聚焦效率，以在发展势能、竞争力重构、人才架构、土壤文化等方面实行坚决性变革，坦言任何变革，要成功就要先流血。

不止说说而已，2024年7月，上海家化先后聘任科蒂中国前总经理陈旻为美妆事业部总经理；钱薇为创新事业部总经理；曾在相宜本草任职的徐昕为美妆事业部玉泽品牌部总监；珀莱雅原首席营销官叶伟为上海家化外聘品牌营销咨询顾问。当年8月，上海家化又宣布韩敏辞去首席财务官职务，由罗永涛接任。罗永涛曾在平安养老保险公司和金融壹账通担任高级职务，具备丰富的财务管理经验。

2024年前三季，上海家化管理费为3.83亿元，同比下降约18%。此外得益于公司主动转型调整，期末存货同比下降20.36%、应收账款下降27.14%，1月-9月经营性现金流同比增长28.6%。

成绩可圈可点，只是同期营利依然是双滑状态。且第三季以来不仅营收下降、还出现亏损加剧，三季度亏额0.65亿元、较二季度0.18亿元环比翻倍式增长，叠加全年超8亿元亏损，难免让外界平添审视目光。

拉长时间线分季度看，上海家化已连续六季收入同比下滑，连续三季度录得亏损，且亏额持续爬升。不禁疑问，调整代价是否过大？除了自身主动调整、有无错付误判？后续有无后招备手，以防业绩继续“硬着陆”？

客观而言，也有行业洗牌重塑因素。国家统计局数据显示，2024年第三季，化妆品总零售额同比下滑约6%，2024全年零售额4357亿元，同比下滑1.1%

行业分析师王婷妍表示，快消业本就快迭代、强创新，叠加化妆品业整体调整下行，极其考验企业的应变谋变能力。上海家化往期频繁换帅，影响不可小觑。林小海上任以来虽大刀阔斧推进改革，但这个过程耗时耗力、非一蹴而就，且任期持续多久要打个问号。毕竟再好的战略若缺乏持续性，也只是空中楼阁。“四个聚焦”能否真正落地、高质高效落地，影响着改革成败。

04

一时成败难论英雄

甩掉包袱再出发

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好在，作为老牌美妆企业，上海家化不缺向上决心，也有韧性生长、自我进化的一面。

据证券日报、中国经营报，上海家化相关负责人透露，2024年“双11大促”期间，公司全品牌线上GMV同比增长约17%。2025年“38大促”期间，双妹品牌声量及销量提升，线上能力建设成效显现。预计2024第四季度，线上业务有机会恢复增长，线下业务或需一至两个季度调整，到2025年第二季全渠道业务将恢复增长。

换个角度，此次大幅亏损有利消解改革“阵痛”、并不是完全坏事。所谓烈火重生，从中长期看，无论商誉减值计提还是战略调整，均为上海家化必须经历的过程，为放下历史包袱、重塑品牌和渠道发展打下了基础，为后续改革留下更多腾挪空间。随着公司在组织、品牌、渠道、人才等方面加强建设，若能一直延续深化该策略，变革潜力有望进一步释放。

一句话，转型升级从不是一个轻松话题，唯有披荆斩棘、饱受阵痛、千难万险后杀出一条血路。若从此看，对于上海家化的年度首亏、林小海的首个年度成绩单，不以一时成败论英雄，包括铑财在内的各方还要放乐观些，多给两者一些耐心时间。

只是市场、竞品都在虎视眈眈，容不得这家老牌巨头有太多盘整、试错的机会。面对超8亿的亏额，上海家化风险出清了么？改革阵痛有多痛、还会持续多久？四个聚焦战力如何、能否救企业于水火？轻装上阵后，业绩绝地反击还是继续硬着陆？

一个个考题，意味着2025仍是关键一年。