对标爱马仕！老铺黄金孤注一掷经营背后存现金流风险

3月31日盘后，金店排队王老铺黄金（06181）发布2024年业绩报告。当年，公司营业收入实现85.1亿元，同比增长167.5%；毛利率稳定在41.2%，股东应占溢利14.7亿元，同比大增253.9%。

4月1日开盘后，老铺黄金股价直线走高，当日收于最高价868港元/股，涨幅高达19.07%。

自2024年6月上市以来，公司从发行市值68亿港元，飙升至1461亿港元，增长超21倍。在耀眼的业绩数据背后，老铺黄金的存货和现金流问题正逐步显现。

40亿黄金存货高企 收入超高但账上没钱

老铺黄金“古法黄金”一跃成为黄金界“奢侈品”，其产品销售包括足金黄金产品及足金镶嵌，经营以线下门店渠道为主。截至2024年末，老铺黄金共开设36家自营门店，当年新增7家门店，对现有门店优化及扩容4家。

2024年底，老铺黄金存货由12.7亿元增至40.9亿元，同比增加222.4%。其中制成品25.5亿元，原材料及半成品分别为8.4亿元、7亿元。

公司认为存货增加以满足公司业绩增长、销售旺季铺货、新店开业及店铺扩展的产品需求。而存货减值准备仅有53万元。

在金价飞涨时期，存货这么多合理吗？金店龙头老凤祥（600612）2023年黄金销售量147925千克，而老铺黄金2023年销量2199千克，老凤祥2023年销售量是老铺黄金的67.3倍，但其2023年年末的存货123.3亿元仅是2024年末老铺黄金存货40亿元的3倍。

《财中社》发现，老铺黄金账面在保留大量现金的同时也有较多的银行借款。公司账上现金及现金等价物7.3亿元，2024年有息负债增长超10亿元，借款利率也大幅增长。2024年年末，老铺黄金的计息银行及其他借款从上年的1.3亿元飞涨至13.7亿元，实际借款利率2.93-5%，比2023年的借款利率2.24-3.98%高出0.7-1%。

业绩报告尚未公布2024全年现金流量表，但根据2024年中报，老铺黄金经营活动所得现金流量净额仅6664万元，公司账上现金及等价物增长7.5亿元，主要依靠IPO上市发行普通股所得8.3亿元。

从现金流角度来看，公司赚的钱几乎全部投入存货。2024年上半年，公司经营现金流入的除税前利润7.8亿元，购买存货的现金流出8.4亿元。2023年经营现金流为负，5.5亿元除税前溢利被存货增长4.6亿元冲减。

赚多少钱就购买多少黄金存货，这是老铺黄金的激进经营思路的“孤注一掷”。

另外《财中社》还发现，老铺黄金的应收账款飞涨。2024年，公司的应收款项从上年3.8亿元增长至8亿元。按理说，老铺黄金36家门店均为直营店，产品直面C端消费者，应收账款数额应该很小才符合常规。

老铺黄金解释称，贸易应收款项主要指应收购物中心款项，部分购物中心代收消费者款项，并在扣除对应商场费用后再支付给本公司，因此构成贸易应收款项。

公告显示，老铺黄金的贸易应收款项通常来自门店销售额、协助收取销售所得款项的线上平台，公司通常授予有关购物中心及线上平台的信贷期为30天或60天内，公司2024年贸易应收款项周转天数为25天。

2024年财报的贸易应收款项中，公司一个月内的应收帐款6.4亿元，而一个月以上的应收帐款1.6亿元，另外应收款项减值准备1079万元。

单店坪效全行业第一 能对标“爱马仕”吗？

管理层将老铺黄金的业绩增长归因于公司品牌影响力扩大，带来存量店铺整体营收大幅增长。

2024年，老铺黄金同店营收同比增长超120.9%至47.7亿元，单店坪效同样大幅增长。根据弗若斯特沙利文资料，老铺黄金在2024年单店平均销售额3.3亿元，在所有知名珠宝品牌中，单个商场平均收入、坪效均排名第一。

老铺黄金董事长徐高明在电话会上表示，“我们希望老铺的平均店效，能超过10亿。”未来老铺黄金低于5亿元店效的店面可能都会关掉，且徐高明将老铺黄金对比“爱马仕”等奢侈品赛道，认为老铺黄金未来是全球黄金第一品牌。

单店10亿元是爱马仕等奢侈品的单店店效。根据东吴证券研报，爱马仕在亚太（除日本）地区销售额约500亿元，粗略估计中国有50家店铺，假设中国占亚太（除日本）地区约60-100%，那么爱马仕的单店平均销售额在6亿元-10亿元。

也就是说，公司赚的钱几乎全部投入存货，甚至还需要依赖银行贷款支撑运营，老铺黄金的激进战略能否带动公司跻身奢侈品行业？