2024年上海天使引导基金圆桌论坛问答

为深入贯彻落实“关于加快建设具有全球影响力的科技创新中心”发展战略，进一步优化上海创新创业环境，发挥天使投资激发上海创新创业活力的基础作用，上海市2014年成立“上海市天使投资引导基金”，吸引社会资金，加大早期投资和早期创新。

科技成果转化投资具有高回报潜力、深度参与企业成长等显著优势，但也面临着高风险性、信息不对称、长投资周期、投后管理难度大和估值难度高等挑战。投资者该如何面对这些挑战？我们梳理了“引导基金”2024年会圆桌论坛上部分专家观点（专家个人意见，仅供参考），以飨读者。

01｜投资方向

2024年及2025年值得关注的投资方向？

上海天使投资引导基金合作的子基金合伙人——英诺天使肖毅（丰富的科技成果转化投资经验）：

24年，先进制造，新材料，人工智能。

25年，人工智能，新材料，先进制造。

人工智能深化，深入垂直行业。从应用到前端硬件，到基础设施，甚至可以到基础设施中的子系统、零部件、芯片、能源，整个产业链很长，市场很大，创业者聚集，资源多。行业整体活跃的时候，也是产业链整个链条上创业机会多的时候，也正是投资的时候。

张科领弋于晓勇（扎根张江的区域性早期投资人）：

张科领弋一贯专注于生物医药行业具有技术壁垒的早期项目转化和投资。随着多学科交叉的不断深化，生物医药领域基础研究的新成果也在不断涌现。2024年，我们关注到各类疾病领域的不少创新治疗靶点，有些还在早期的实验室验证阶段，有些已经有初步的临床IIT数据。另一个方向是人工智能与医疗的结合，催生出很多新技术和新应用，比如AI辅助药物研发、脑机接口对神经类疾病的诊断和治疗等。这些领域方兴未艾，具有较高的技术壁垒和广阔的应用前景，也将会是生物医药领域在今后很长一段时间内极具投资价值的方向。2025年，张科领弋将持续聚焦这些方向，重点关注的疾病领域包括神经退行性疾病、代谢类疾病、免疫类疾病、眼科疾病等，这些领域存在较大未满足的临床需求，同时也是全球各大MNC和Biotech日益重点关注领域，有更多潜在的合作机会。

璞跃中国朱晓雯（所在机构具备全球化创新生态孵化投资体系）：

2024年我们主要投资了具身智能。2024年是具身智能的发展元年，当时有三个重要的推动因素促成了这次行业的拐点——LLM为代表的人工智能技术的突破、供应链时机成熟与电气化转型、市场对通用机器人的理解迭代，使得从上一个次创业浪潮中以波士顿动力为代表的“人形机器人”往下一个通用人工智能的具身智能转变。当市场对具身智能还抱有观望态度的时候，璞跃（Plug and Play）就迅速通过深入的研究确定了对具身智能长期发展的信心。这不是一个2-3年周期的短跑，是一个5-10年的长周期、高潜力发展，作为一个专注押注早期科技投资的机构，璞跃果断选择拥抱了这个赛道机会。

2025年我们投资重心我们会向LLM的应用去做更多倾斜，基座大模型迭代速度在近两年中史无前例，也是人工智能的时代性机遇。在经历了融资军备竞赛、算力之争、算法创新后，基座模型的格局逐渐稳定，发力应用侧是大模型下一个发展阶段的核心主题。应用侧涉及极致的产品定义、多模态的融入、深刻的市场洞察，这里有很多机会，只有看得懂的投资人，才最终投到对的项目。

02｜投资阶段

在成果转化项目的哪个成长阶段参与投资？

肖毅：

在初创阶段是我们常参与的投资阶段，也就是第一轮，或者第二轮。投的早有投资红利，能以未来的更大成长空间，获得更好的投资收益。投的早通常项目还远未到公司搭建完整的阶段，投资成本也相对较低。投的早也需要对行业趋势有较好的判断，和英诺长期积累的投资能力比较匹配。成果转化需要有和科学家打交道的同理心、共同成长的心态、科技素养，有尊重科技能力，也对和科学家打交道有落地慢，落地难，不太听得进意见的准备，是经验、技巧、耐心的诸多考验。如果投资成功，满足感和回报也是最大的。

于晓勇：

张科领弋主要在科技成果转化项目早期阶段（临床前研发阶段）参与投资，同时配置一定比例的成长期阶段（已进入临床研究）项目。原因如下：张科领弋适度聚焦张江科学城，专注生物医药领域的投资。首先，在成果转化项目的发掘上，往往需要投资者熟悉该行业领域，及时掌握创业项目、创业信息和资源。张科领弋管理团队深耕张江且从事生物医药领域投资孵化工作多年，积累了大量区域内行业资源网络，可以通过多个渠道直接找寻、挖掘到早期优质成果转化项目。其次，项目处于发展早期阶段，团队成员较少，运营经验和掌握的各项资源也相对有限。张科领弋秉持“虚拟联合创始人”的投资及管理策略，与创业者同行，可以为早期科技成果转化项目提供各方面增值服务。张科领弋管理团队在过去陪伴、支持了多家医药企业创业和发展，了解企业发展阶段特别是早期阶段特点及可能碰到的问题，可以有效给予服务赋能，助推项目成长。同时，优质的早期项目投资可以为基金带来良好业绩表现。生物医药项目往往具有投入大、周期长等特点，对于经多方评估看好的成果转化早期项目，张科领弋会持有较高股权比例，一方面通过较大权益比例更好地平衡风险收益，另一方面为后续分阶段退出预留空间，保障基金收益。

03｜项目来源

所投技术成果转化类项目，最主要的触达方式有哪些？

肖毅：

通过行业研究后主动接触，和投资过的项目介绍较多。

于晓勇：

张科领弋深耕生物医药领域多年，主要通过以下项目源渠道，发掘优质项目：1）关注高校、科研院所最新进展，深入挖掘成果转化项目；2）投资区域内各孵化器入孵项目、孵选会；3）区域内园区入驻企业；4）业内优秀创始人／医药企业高管／技术专家／顾问/投资机构等优质行业资源网络推荐；5）管理团队作为评委及创业导师参加的创业大赛／评比活动。

朱晓雯：

技术成果转化主要来自于高校与研究单位。璞跃一方面持续加强与高校的互动，覆盖国内外顶尖大学的成果转化平台、校友网络。例如，璞跃在硅谷总部在每周五与高校联合举办的“Friday Pitch”挖掘校内创业项目，以及面向在校学生“创跃新星”特别培训项目，帮助大家更好规划创业方向；另一方面，我们与中科院体系、区域性技术转移中心、区域性技交所都保持长期的交流，向他们分享大企业场景需求，帮助技术寻找可能的落地机会。这些努力帮助我们与合作学校及机构形成双向赋能的良性循环，使得我们能尽早接触科技成果转化。

04｜技术评估

所关注的赛道是否有支撑决策的关键技术指标？如何进行技术验证？

肖毅：

较有效的指标是客户送样验证的结果。从客户送样的测试结果中看技术验证的结果。此外，在条件允许时，我们可安排送样给潜在客户例如科研机构作为潜在客户请他们做测试评估，或其他第三方评估。例如电池材料类项目，科研机构有自己成熟的评估测试方式、团队、试验设备、流程，在较小代价就能测试出结果。

于晓勇：

张科领弋聚焦生物医药领域投资。生物医药行业具有研发壁垒高、投入大、周期长等特点。关键技术指标主要有：（1）技术创新性，是否为新作用机制、靶点，或对现有技术有重大改进和突破，具备较高的技术壁垒；（2）技术转化的可行性，是否有较深厚的前期积累，是否具有扎实的科学性验证；（3）技术拓展性，是否为平台型技术或产品，是否有较多应用领域和较大的未来市场；（4）专利保护的完整性。

技术验证方面，一方面张科领弋有着专业的投资管理团队，可以从技术底层出发，对技术的理论基础、实验数据等进行全面分析；另一方面张科领弋深耕医药领域多年，与众多各科研院所专家、医药产业公司高管、医院临床专家等建立联系，可以多方征询专业意见；此外，张科领弋与多个技术服务平台、CRO公司、科研院所实验室、新药研发企业等保持沟通，可以进一步对技术进行实验验证。

朱晓雯：

以具身智能为例，单就技术指标而言，我们会落到具体的原型机评估上，看具身硬件的任务执行的成功率、训练的方法和效率、以及供应链可靠性几个方面。即使是第一轮融资，我们团队的原则也是从最小可验证单位出发（例如一个单手臂的操作任务），评估项目是否能够达成未来的设想目标。

05｜团队评估

对技术成果转化类项目的团队要求是什么？是否有负面清单？

肖毅：

技术成果转化项目团队需要有一位技术领军人物。这通常是科学家。在学术上有排名前列的评价。有一位负责公司经营的CEO，通常是科学家的同校师兄弟或学生。此外在研发、生产、销售的环节上具备有产业经验的团队成员。

负面清单：1）家庭创业，夫妻联手、兄弟联手创业不支持。容易走向封闭的家庭作坊，难以吸引人才；2）格局小，例如股份分配上不愿意让步，斤斤计较眼前得失；3）招人能力差；4）决策不果断；5）非必要创业。

于晓勇：

张科领弋对技术成果转化类项目团队有以下要求：1）具备全球领先的科学理论基础和技术研发能力；2）团队组成合理、分工明确、配合默契，能够高效推进项目；3）对所在领域和创业本身有清晰的认知，能够承担创业的责任和压力；4）拥有一定的行业资源和人脉。

对于具备以下特征且短期内无法改变的项目，张科领弋原则上不予投资：1）行业市场空间发展潜力小，缺乏成长性；2）缺乏相对具有独立性与竞争力的资源，包括技术、人才、市场等；3）缺乏足够的研发能力或没有后续产品；4）缺乏一定的技术壁垒；5）管理层有重大不良信用记录（视具体情况分析）；6）不符合法律法规或国家产业政策。

朱晓雯：

我们机构没有明确的“负面清单”，但是我们会特别留意一些风险点，例如技术成果的实质价值，技术所有人的时间分配情况，教授与职业经理人之间的权责对等。另一方面，我们也会警惕“学术权威崇拜”与“关系型业务”带来的初期商业化假象，这类可能是一些成果转化项目常见的失败原因。

06｜风险控制

技术成果转化类项目的主要风险评估点是什么？如何降低？

肖毅：

最主要的是CEO是不是有足够能力。如技术成果转化，初期阶段CEO往往是科学家的学生，信得过，用起来不反对自己，能力是第二位的，作为临时任命，此阶段可能持续时间半年到2-3年。如公司发展和行业速度很快，CEO的进化速度是小于行业速度，以及公司融资、发展指标要求的时，CEO的更替产生。必须要更换时，和大股东科学家能否顺利产生更替意愿、找得到符合条件的 CEO、愿意信任新的 CEO、无间隙融合团队尤其大股东科学家和CEO之间，充满了不确定性。

为降低风险：1）在投资初期需要与大股东科学家明确潜在风险，从股权设置、考核机制上做好准备。在科学家向创业者过渡过程中，需要建立创业意识的培训、学习和对标机制；2）开始创业后，协助大股东科学家选拔、评估、培训人；3）应避免平均用力，将公司视为科研项目，投资人和创业者对集全力于一个技术方向，一个主打产品形成共识。4）创业者对现金流缺乏危机意识，对警戒线，成本线，融资难度缺乏敏感，导致公司在危机中，需要投资人和创业者投资前后建立讨论和辅导机制，逐步扶上马，走入正轨。

于晓勇：

技术成果转化类项目大多源自高校院所，团队主要为科学家背景，针对此类项目，张科领弋主要关注以下风险评估点：1）团队方面，关注团队组成、分工、利益分配，重点关注创始人对于项目成果转化的规划、创始人性格、时间及精力分配、团队股权/期权架构设置等；2）技术方面，关注技术创新性、转化可行性、拓展性、竞争优势等，技术是否真正满足市场需求，能否解决现有问题，前期的科研和技术开发是否符合产业化要求，具备落地实施的可行性；3）知识产权方面，关注产品/技术的知识产权保护情况，以及原单位是否有对应的成果转化机制；4）市场方面，从需求出发，关注市场空间、竞争格局等。

张科领弋主要有以下降低风险的策略：1）在项目投资前审慎评估项目。针对该类项目，尤其对项目团队组成、股权架构设置、期权激励安排、后续团队成员补充、技术和市场风险等方面深度评估；2）根据该类项目特点设置保护性条款和机制，对项目团队、技术专利保护、重大事项决策、退出方式等事项进行设置约定；3）注重过程管理，在投资后与项目方保持紧密联系，密切跟踪项目进展和行业情况，设立项目预警机制；4）积极提供增值服务，通过投后赋能帮助项目成长；5）分阶段进行退出，既要保持良好心态、静待花开，也要根据基金股权持有情况在一定阶段内及时、适时分阶段实现部分退出，更好地平衡风险和收益。

朱晓雯：

成果转化项目基因里往往具有很强的创新性，但是以下几个风险点也比较普遍：1）技术到产品的鸿沟：尖端的技术需要经过大量工程性开发成为一个完整的产品及解决方案才能推向市场，为客户所用。但很多成果转化项目缺乏对产品理解与定义的能力。2）产品与市场的不匹配：市场对新产品的接受度取决于稳定性、成本、客户教育、渠道等多方面，需要在产品初期就尽可能与市场需求做前置性匹配，提前设计。3）团队的稳定性：成果转化项目尤为突出的是“散装团队”，最初是教授带领实验室博士生开始启动，教授的投入时间不足，或者后期职业经理人引入后团队间信任不足、权利义务不对等，都会是团队分崩离析的导火索。

我们认为，降低风险的策略首先需要找对人，尽快让“象牙塔团队”转变为一个综合的、更富有经验的企业运作模式的团队，以此克服产品化、商业化及内部管理的问题；其次，要从市场角度出发，理解技术真正的落地价值，将自身完全融进市场化竞争思维；最后，成果转化的技术实控人的思维需要保持开放与不断自我成长，明确自己在团队内的定位，保持权利义务对等。

07｜投后赋能

如何对成果转化类项目进行投后赋能？如何寻找合适CEO？

肖毅：

一是后续融资协助，融资周期和经营周期不匹配，公司现金流有限，协助企业制定合理的计划，在合适的周期，以合适的节奏融资。此外，分辨和选择合适的融资顾问，以管理者而不是听从者的角度管理融资，是创业者要学习的。选择拿谁的钱，拿多少，哪个阶段拿，以什么估值拿，近期目的和远期目的是否合理等，是创业者需要由早期投资人帮助更多理念的。

二是协助寻找CEO。举例，和创业项目寻找CEO时，曾为项目大股东科学家寻找猎头，和猎头交谈，第一面由我们来谈，然后总结排序，由创业者继续选择。在创业者认为满意的人选，再由我们做一次面对面谈话评估。

于晓勇：

投后赋能是张科领弋重要

的竞争优势。张科领弋持续构建“资本+服务”的投资及投后管理方式，在向被投企业提供资本支持的同时，主动提供差异化的投后管理服务，与项目方需求契合。张科领弋将投后管理服务作为其投资行为的重要构成部分，从而构筑差异化优势，提高行业竞争力。

张科领弋

秉承“虚拟联合创始人”的理念进行投资，为投资项目提供所需的增值服务，补项目“短板”，和被投企业共同成长。核心团队专注于生

物医药领域投资及管理，拥有丰富的项目投资、管理服务经验。在创立张科领弋前，核心团队曾长期在张江科学城从事生物医药领域的投资、管理、产业服务工作，服务了张江众多知名生物医药企业，并投资支持过多家创新生物医药项目发展，有的企业已经上市、成为细分领域的代表性企业。同时，核心团队成员具有多年科技企业经营管理经验，熟悉资本市场，可以更好地给项目特别是早期项目提供各项运营所需的增值服务。

目前，投后服务已逐步形成体系化。针对医药领域企业的具体需求，投后服务主要包括：1）知识产权规范问题；2）整体研发产品管线取舍、排序以及整体时间节点、步骤控制问题，这个对下一轮融资完成十分关键，需要投资人占在外部、市场的角度给予建议支持；3）资金使用安排和后续融资事项衔接问题，包括在下一轮融资完成前整体资

金使用安排、后续融资节

奏、对外宣传以及

投资机构推荐；4）企业股权架构设计及员工持股平台(ESOP)的搭建、设置和激励政策实施的时机、办法；5）外部合作资源的推荐以及 BD 引荐、商务谈判，特别是 CR0 公司选择、BD 资源引荐、技术平台与产品管线的对外合作等；6）核心人员引进；7）财务规范；8）社会关系沟通和关系维护等。在这些问题的处理上，管理团队由于长期在投资领域以及企业管理实践中积累了经验，可以给予企业直接帮助。

实际执行中，张科领弋投资根据不同阶段项目需求制定相应的投后服务策略。对于早期孵化项目，项目自身团队不够完善，缺乏运营管理经验，需要给予更多关注和支持，因此跟踪交流频率较为密集。这类项目通常会安排团队成员高频定期参与项目例会，沟通项目进展，在此过程中根据项目需要提供管线建议、财务、法务、人力、外部资源等方面的投后增值服务。对于成长期阶段的项目，项目相对运作系统化，组织架构比较完善，沟通服务频率相对低一些。该阶段项目往往在对外合作、临床开展、资本等方面存在专项需求，管理人会根据项目情况，视自身资源网络对接各类合作机构，助力项目发展。

寻找合适的CEO：生物医药领域项目合适的CEO需要具备多方面的能力和素质，通常都是专业背景且行业经验丰富，不但具有内部管理运营能力，还需要拥有较强的外部协调沟通、资源整合能力。张科领弋针对成果转化项目会根据项目需要协助寻找合适CEO，一种方式是在企业成立前寻找到合适的CEO，作为项目投资评估的重要因素；另一种方式是在企业成立前无法吸引到合适的CEO人选，张科领弋先行协助企业推进项目到下一个阶段，提升企业价值，再吸引合适的CEO人选。

案例：糖霁生物是一家从事新型抗生素开发的创新药研发公司，同时也是中科院上海药物所成果转化项目，张科领弋是糖霁生物的天使轮投资方。公司成立初期，由于各方面条件不成熟无法吸引到合适CEO，张科领弋就和团队共同努力推动项目进展：每周参与糖霁生物内部例会，讨论公司运营和产品研发进展；协助糖霁生物临床运营人员的招聘工作；对CRO筛选、产品临床报批方案、融资规划等事项，提出意见和建议。目前公司首个管线进展顺利，正在开展I期临床试验。张科领弋积极为糖霁生物引荐投资人，并成功对接新投资人。糖霁生物拟在首个研发项目进入二期临床阶段聘请合适的CEO。

朱晓雯：

我们会充分利用璞跃创新生态平台的资源进行赋能——在业务端，我们与中国100+大企业紧密开展基于产业场景需求的开放式创新合作，为投后企业提供尽可能多的合作探讨机会，加速概念验证，获得有战略价值的B端种子客户；在全球化方面，我们与璞跃60余个海外办公室联动，进行联合加速，帮助投后企业链接欧美、中东、日本、新加坡等市场，接触当地生态合作伙伴。

以璞跃的投后企业非夕科技为例，非夕是由四位优秀的斯坦福大学人工智能博士联合创立，上海交通大学卢策吾教授作为首席科学家的成果转化项目，我们为非夕对接璞跃在工业、农业、汽车行业线的自动化应用中深度合作的大企业，最终促成非夕与西门子达成战略合作协议，联合打造面向多行业的自适应机器人应用解决方案。

08｜项目退出

成果转化项目的主要退出方式是什么？

肖毅：

合适时间早一点退本金。A轮投资时，回报足够时例如3倍，隔轮等几个时间点，都可考虑退回本金。之后逐步在融资时退。能为项目融资搭配老股份转让是最合适的。例如美克生能源，在A轮融资估值已上涨较多时，配合新股东投资，退出本金。

于晓勇：

张科领弋对投资的项目秉承“分阶段退出”的原则，主要退出方式包括上市、股权转让退出、并购退出、BD退出等。以洛启生物为例，洛启生物是一家专注于纳米抗体创新药物开发的公司，其创始人万亚坤博士曾为上海药物所PI，张科领弋是洛启生物的天使轮投资人。在洛启生物B轮融资中，张科领弋通过股权转让的方式实现了部分退出。

朱晓雯：

成果转化项目在退出模式上与其他项目的差别不大，基本也是通过老股转让、收并购、及上市退出三种方式。

09｜投资团队

对投资经理岗位的招聘要求是什么？

肖毅：

喜欢投资这份工作，意味着喜欢不确定性带来的挑战，也能适应不确定性。

科技行业投资需要有足够产业经验，来判断项目，行业能力和经验是第一位的。其次是商业意识，学习能力。因而投资经理招聘时，希望细分到几个相关理工科的学院，硕士，有2-3年产业经验做研发、产品、预研、市场等工作。

于晓勇：

1）生物医药领域的投资需要复合型的人才，一方面需要有扎实的生物医药领域的专业背景，另一方面也需要有市场分析、财务、法律等方面的技能和知识储备。这就要求从业人员有快速的自学习能力和自驱力，以及对这份职业的热爱之情。当然，良好的职业道德和人际交往能力也是必不可少的。2）我本人是经济学和管理学教育背景，在生物医药投资管理领域工作近30年，这些背景和投资管理经历也逐步加深我本人对投资决策的理解。投资决策本身是基于项目团队、技术、市场等各方面信息分析，但又高于这些信息组合分析而作出判断的行为。在决策中，我更关注相对宏观、全局层面，注重方向性、趋势性信息。面对一个新的项目，我会更多的从所属赛道、团队能力、竞争格局、市场前景等方面进行分析，并在实际分析中在调查、研究的细节工作处探寻答案。同时，在生物医药投融资领域的多年经验，也让我更理解生物医药项目的特点和风险点。尤其是早期成果转化项目，我会更关注人，创始人的性格、信念、责任感、沟通协调能力、市场洞察力、企业家精神等都是我关注的点。

朱晓雯：

从前年开始，我们就开始偏向吸纳海内外知名高校理工科背景的人才加入投资团队，他们对于前沿技术更敏感、思维逻辑严谨、更适合判断硬科技项目，同时个人社交网络与国内外顶尖实验的交集也更多。我作为璞跃基金合伙人，自己是材料工程背景，因此可能在决策上会更偏研判与理性，投资布局也更倾向于产业链自上而下更体系化的打法。

10｜创业建议

给科学家参与创业有哪些建议？

肖毅：

创业和开公司不同，创业理念提前准备，放下科学家包袱，做创业者。

科学家不适合做CEO的占99%，自己冲在前面管公司是不得已，是临时举措，能在后台去用科学家身份，做个小股东，支持做的了CEO的人创业最理想。

要找到合适CEO，信任、能力、愿意创业几点兼备。

创业早期CEO是容易变动的岗位，大股东科学家和CEO之间互相存在换人需求。正视这种可能性，逐步调整，切忌一次到位，也切忌不敢调整。

创业意味着风险，成功率千分之一以下，创业意识包括自己和联创认识到目前的股份意味着承担风险，能力和责任越大，越需要承担更高风险，而不是奖励和利益分配的份额。

创业者需要不断挑战自己的个性，选择做正确、困难、快速的决策。

于晓勇：

科学家参与创业其实更多的是个人角色、身份的转换，科学家和创业家之间的差异还是挺大的。对于科学家来说，如果决定了以创业作为全部事业开始创业这件事，就一定要有企业家精神，例如坚韧的意志、宽广的心胸、开阔的眼界等，让自己尽快适应新的角色。如果没有壮士断腕的毅力和决心，可以考虑尽己所能作为技术提供方来参与创业。

朱晓雯：

顶尖的人才在哪里都能发光，科学家创业亦是如此，将自己尽可能地投入，才是全局最优解。

资料来源：上海天使引导基金

编辑：陶玉

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