上海
原油、美债收益率和美元——全球宏观市场中最重要的三个变量，正展现出过去30年来未见的高度协同性。
过去，油价与美元的关系大多呈负相关，油价上涨通常伴随美元走弱，原因在于美国是石油净进口国，油价上升恶化了贸易条件。
然而，19日，德银分析师Lachlan Dynan在研报中指出，自2018/2019年美国转为石油净出口国以来，美元与油价的相关性发生了翻天覆地的变化。10年期美债收益率与油价长期呈正相关关系。因为油价变动会影响通胀预期，而通胀预期又对美债收益率产生直接影响。
此外，外部经济增长预期的变动也可能同步影响油价和美债收益率。而过去油价和美元之间的负相关关系曾限制这三者同步波动的可能性，如今这一限制已被打破。
美国石油净出口国身份：美元周期的结构性转折点
德银的研究指出，随着美国的能源出口增加，油价对美国贸易条件的影响已由负转正。换言之，油价上涨不再意味着美国经济的“成本上升”，反而可能带来“收益增加”。
这一变化也意味着，美元对油价的反应机制发生了逆转：过去，油价上涨往往会压制美元，而现在，油价上涨更可能推动美元走强。
不过，这一结构性变化带来的短期市场影响仍存在一定的不确定性。例如，近期美国政府提出大幅提升国内石油和天然气产量的计划，该政策可能通过增加供应来压低油价，同时影响市场对通胀预期的判断。
但研究认为，这一政策对美债收益率的影响仍然存在不确定性。
政策背景下的收益率与美元的微妙关系
德银指出，美国财政部长贝森特和特朗普一直试图通过能源政策影响美债收益率，目标是通过降低油价来压低通胀预期，从而降低长期利率。
然而，由于美国现在是主要能源出口国，供应增加可能在降低油价的同时带来额外的经济增长动力，使得10年期美债收益率的最终走向变得更难预测。
更重要的是，油价下跌带来的影响可能只是一次性价格冲击，而不会形成持续性的通胀下降。与此同时，油价跌至某个关键水平后，可能会影响美国本土石油产业的盈利能力，与政府鼓励能源生产的目标相矛盾。
在外汇市场，美元的走向也受到多种因素的影响。如果政策导致美国贸易条件改善（降低进口或提高出口），理论上美元会获得支撑。然而，由于油价下跌对贸易条件的影响变得复杂，美元的实际走势将取决于市场对多种相互竞争力量的权衡。
未来展望：美元、美债收益率和油价的互动格局
综合来看，德银的研究认为，当前市场环境下，油价、美债收益率和美元的走势比过去更加同步。因此，任何影响油价和美债收益率的政策或市场事件都可能对美元产生比以往更大的影响。
目前来看，美元的下行压力主要来自于美国财政政策、经济增长预期下降以及市场对美联储政策路径的重新定价。德银认为，近期美元的走弱不仅仅是市场对美联储政策预期的调整，还与油价下跌有关。
未来，如果美国继续扩大石油产量，导致油价长期处于低位，并进一步压低通胀预期，美债收益率可能维持低位，并对美元形成一定压力。但如果油价企稳回升，并推动通胀预期上升，美债收益率和美元可能出现同步回升。
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