市值超过1500 亿的蜜雪冰城：苍蝇和小飞虫在奶茶杯盖上乱爬，股民又倒霉了

来源 | 国际投行研究报告

撰文 | 王资料室

昨天晚上，湖北经视《经视直播》315特别报道曝光蜜雪冰城宜昌凝聚新天地门店存在严重食品安全问题：两款招牌饮品使用的柠檬和橙子切片被曝隔夜存放于操作台下的置物柜中，杯盖甚至出现苍蝇乱爬，员工处理方式仅为“洗洗接着用”。尽管总部明确要求鲜果现切现用、打烊后废弃，但加盟模式下的监管漏洞让这一规定形同虚设。事件曝光后，涉事门店被宜昌市市场监管局立案调查，但门店已提前进入“装修”状态，负责人失联，执法人员在仓库查获标签不规范原材料并扣押。

值得注意的是，此次事件正值蜜雪冰城上市两周之际。3月3日，蜜雪冰城以202.5港元发行价登陆港交所，首日股价暴涨40%，市值突破千亿港元。截至今天收盘，其股价已飙升至406港元，市值超1500亿港元，较发行价翻番，远超古茗（385亿港元）和茶百道（147亿港元）之和。然而，市值狂欢背后，食品安全这一致命隐患，正将这家“下沉市场之王”推向信任危机的深渊。

蜜雪冰城的崛起，本质是一场“规模换效率”的资本游戏。招股书显示，截至2024年底，其全球门店数超4.6万家，90亿杯年销量、583亿元终端零售额的背后，是94.3%的营收来自向加盟商销售物料与设备的商业模式。这种模式虽成就了其“供应链巨头”的底色，却也埋下隐患：

据招股书披露，蜜雪冰城盈利核心并非来自消费者端的产品销售，而是依赖向加盟商出售门店物料（包括食材及包材）与设备。2024年前三季度，蜜雪冰城来自加盟门店的商品与设备销售收入为182.2亿元，毛利率高达31.2%，远超行业平均水平，占其总收入的比例高达94.3%。若加上相关服务费则高达186.6亿元，占到其终端零售额的41.56%。此外，门店还需自行负担房租、人工、水电等刚性成本。那么，为压缩成本，部分加盟商铤而走险，简化操作流程、忽视卫生标准，导致食安问题频发。

尽管总部要求鲜果现切现用，但加盟商执行力度参差不齐。此次涉事店员称“正常操作，我都不奇怪”，暴露出加盟体系中的日常管理松懈。2024年，蜜雪冰城因食品卫生、雇佣童工、社保欠缴等问题被行政处罚23次，黑猫投诉平台相关投诉量达8688条，31.27%为食品安全问题。

更严峻的是，加盟商与品牌的矛盾日益激化。据媒体报道，有部分加盟商反映，蜜雪冰城为追求规模扩张，无视区域保护政策，导致同一商圈内多家门店“内卷”，利润被稀释。

蜜雪冰城上市后的市值神话，源于资本市场对其“低价普惠+供应链优势”叙事的热捧。其低价策略（如2元甜筒、4元柠檬水）在下沉市场所向披靡，2024年前三季度净利润达34.86亿元，毛利率31.2%，净利率18.7%，均创历史新高。然而，这一模式能否持续，正面临三重考验：

首先，此次事件并非孤例。2024年北京16家门店被曝食安问题，同年6月“员工水池洗脚”事件引发舆论哗然。若无法根治品控顽疾，“低价=低质”的公众认知将直接动摇其商业根基。

其次，蜜雪冰城门店数已接近饱和，2024年闭店率达17.7%（每新开5.9家即有1家关闭），加盟商留存率从2021年的97.2%降至2024年的96.9%。过度依赖门店扩张的盈利模式难以为继。

再次，喜茶、奈雪等中高端品牌集体降价至“9.9元区间”，古茗、茶百道加速下沉，蜜雪冰城的性价比优势被削弱。2024年底，其全线产品涨价1元，进一步考验消费者忠诚度。

当然，蜜雪冰城的困境也折射出新茶饮行业的集体焦虑：低价、规模与品质的“不可能三角”。其商业模式依赖极致压缩成本（如自建供应链、原料规模化采购），但加盟模式的松散管理使品控成为最大短板。若无法在规模扩张中建立有效的品控体系，蜜雪冰城或可能陷入“越大越危险”的恶性循环。

如果不能守住“食品安全”这一底线，再华丽的资本故事，也终将沦为空中楼阁。毕竟“蜜雪冰城的挑战不在财务报表，而在每一杯奶茶的细节里”。