蜜雪集团，泡沫？

20-30块钱一杯茶饮、咖啡，对于三线及以下城市来说，或许贵了些。

但把单价做到约6元就不一样了，有谁会拒绝这样的平价呢？

“雪王”正是以这种产品平权模式，大杀四方，一举成为中国第一、全球第四的现制饮品企业（中国及全球的市场份额分别约为11.3%及2.2%）。

自3月3日登陆港交所以来，蜜雪集团（2097.HK）市值快速增长，已由ipo时763.5亿港元的估值增至1338.56亿港元。

也即5个交易日涨了575亿港元，平均每天增超百亿。不愧是港股“冻资王”，赚钱效应相当可以。

只是3月7日触及389港元后，市场资金发生了分歧，认为贵了的已经偷偷地下车了，留下了一根长长的上影线。

即便这样，“雪王”上市后的涨幅仍高达75.31%。

问题就在于，极速过快地上涨，往往会带来泡沫，透支未来估值。

通过加盟快速扩张

蜜雪集团聚焦为广大消费者提供单价约6元的高质平价现制果饮、茶饮、冰淇淋和咖啡等产品，旗下有现制茶饮品牌“蜜雪冰城”和现磨咖啡品牌“幸运咖”。

截至24Q3，通过加盟模式，蜜雪发展的门店网络已超4.5万家，覆盖中国及海外11个国家。

其中，国内门店40510家。这里边三线及以下城市占57.2%，门店数量由2021年11590家增至24Q3的23162家，近乎以每年25.96%的增速在拓店。

果然，真诚才是必杀技，而“平价”又是最大的真诚。

你看啊，蜜雪冰城核心产品价格通常为2-8元，远低于中国其他主要现制茶饮品牌，这是其门店得以快速铺开并走向海外的绝技之一。

更为重要的是，蜜雪主要通过加盟模式进行扩张（超99%为加盟门店，自营不到1%）。

不过，蜜雪集团收入模式并不是依靠加盟费，而是靠卖货赚钱，这与传统加盟品牌截然不同。

数据可以佐证，2021年-2023年及24Q1-Q3，向加盟商销售商品和设备占总收入的98.1%、97.97%、98%和97.62%，而加盟费仅贡献1.9%、2.03%、2%和2.38%。

这种模式核心在于通过大规模采购与自建供应链，将低价原材料标准化输出给加盟商，形成“薄利多销”的盈利闭环。

在该模式下，蜜雪集团将销售毛利率做到了30%上下（2021-2023年及24Q1-Q3，各为31.34%、28.34%、29.55%和32.37%）。

隐忧

通过快速扩张，它的营收由2021年103.51亿元增至2023年2023年203.02亿元，归母净利润由19.1亿元增至31.37亿元，CAGR各为40.05%和28.15%。

到了24Q1-Q3，营收进一步增长21.22%至186.6亿元，归母净利润增长45.25%至34.86亿元。

步伐迈得太快也有它的问题。截至3月8日，黑猫投诉平台上，关于蜜雪冰城的累计投诉量已超1.07万条，投诉内容涉及奶茶内有异物、味道怪异致腹泻、服务态度差等问题。

管理压力凸显之下，2024年前三季度，品牌方强制闭店584家。

据灼识咨询数据，中国现制茶饮市场增速将从2024年的21.7%放缓至2027年的10%-12%。

蜜雪冰城主攻的下沉市场门店密度已接近临界点，部分区域出现同品牌门店分流。

根据产业链调研，有加盟商说，在2016-2017年时，投资一家蜜雪冰城新店可能需要12个月回本，到了2020-2021年的爆发期时，这个回本周期缩短到6个月，但如今由于竞争开始变得激烈，2023年下半年至今，回本周期要被拉长至18个月左右，闭店率也在逐渐上升（24Q1-Q3，加盟商主动闭店714家）。

有市场分析认为，蜜雪最大的风险就是，如果有朝一日前端店铺过于拥挤，而导致加盟商的赚钱效应减弱，继而导致花重金投入的供应链，反而变成沉重的负担。

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