业绩90%靠加盟商，“雪王”股价还能起飞吗？

3月3日，以3元冰淇淋和6元茶饮横扫下沉市场的蜜雪冰城，顶着"雪王"的憨厚形象，在资本市场掀起了惊涛骇浪。当天，蜜雪冰城（证券简称：蜜雪集团）在港股上市，发行价为202.5港元，当日收盘价报收290港元，涨幅超43%。

也就是说，“雪王”一经上市，便打破了茶饮企业“上市即破发”的魔咒。一时间，“雪王”成为了资本市场的顶流。

图为“雪王”携家族成员亮相

业绩90%靠加盟商

之所以能够打破魔咒，归根结底在于蜜雪冰城与众不同的商业竞争力。

招股书显示，蜜雪集团聚焦为消费者提供单价约6元（约1美元）的现制果饮、茶饮、冰淇淋和咖啡等产品。

而为其低价优势打下坚实基础的，正是蜜雪冰城出色的供应链建设。

在产业链上游的原料争夺战中，蜜雪冰城已通过“全球采购+自产基地”双轨战略来实现成本控制。其建立的全球采购网络覆盖38个国家地区，对糖、水果、奶粉等大宗商品实施源头直采，剔除中间商环节后采购成本较行业低15%至20%。

除供应链外，遍布全国大小城市的加盟门店也在源源不断地为蜜雪冰城注入新鲜血液。

招股书数据显示，截至2024年底，蜜雪集团在全球已拥有46479家门店。这一数字意味着，蜜雪冰城已经成功超越星巴克，成为全球最大的现制饮品企业。

而同一时期，喜茶门店才刚刚突破4000家；2024年三季度末，古茗门店数量也才达到9778家。此外，一个月前，喜茶还宣布“拒绝无意义的门店规模内卷”并暂停加盟。但蜜雪冰城却依然在高调宣传“加盟门店赚钱”“关店率低”的优势。

截至2024年底，蜜雪集团在全球已拥有46479家门店

对比来看，“雪王”显得格外钟爱扩张自己的势力版图。

背后的原因则是蜜雪冰城的业绩在很大程度上取决于这些加盟门店的数量和生意好坏。截至2024年三季度末，蜜雪冰城就有超过99%的门店由其加盟门店开设及经营。

不过，与一般的加盟商业模式不同，蜜雪冰城并非依靠加盟费支撑业绩。

招股书显示，2021年至2023年，蜜雪冰城分别实现收入103.51亿元、135.76亿元、203.02亿元。2024年前三季度，其营收已达到186.60亿元，同比增长约21.22%，净利润超过2023年全年水平。

但2021年至2023年以及2024年前三季度，蜜雪冰城只有1.9%、2.0%、2.0%及2.4%的收入来自于加盟费和相关服务费。

值得注意的是，目前，占蜜雪冰城收入占比最大的业务为“商品和设备销售”，以2024年前三季度数据为例，蜜雪冰城商品和设备销售收入就占到公司总收入的97.6%，商品销售收入占总收入的94.3%。

而这里的商品，并不是指蜜雪冰城门店向消费者制作的茶饮等产品。

事实上，该商品大部分指的是向加盟门店销售的门店物料，包括食材（如糖、奶、茶、咖、果、粮、料等），以及包材。

蜜雪冰城在招股书中也直言：“公司收入主要来自向加盟门店销售商品及设备，我们的财务表现高度依赖加盟门店的业务表现。”

可以看到，在营收利润均高速增长的过程中，蜜雪冰城的供应链建设功不可没，而加盟门店的持续输血更为其业绩提供了源源不断的动能。

如何管理加盟商或仍是难题

但记者注意到，近年来，蜜雪冰城闭店数量也有上升趋势。

据招股书，2022年、2023年及2024年前三季度，由蜜雪冰城要求闭店的加盟门店数量就达到432家、666家和584家，而由加盟门店自行闭店的数量达到了264家、641家和714家。

而在市场容量方面，蜜雪冰城面对的压力也不小。灼识咨询数据显示，中国现制茶饮市场增速将从2024年的21.7%放缓至2027年的10%~12%。

另外有业内人士分析认为，蜜雪冰城将部分风险转移到了加盟门店身上。随着门店数量的激增，带来的是管理和品控的难度，这也是对蜜雪冰城最大的考验。

事实上，近年来，关于蜜雪冰城的食安问题频现，严重影响着其品牌声誉。黑猫投诉平台上，关于蜜雪冰城的累计投诉量就多达8000余条，投诉内容涉及奶茶内有异物，有头发不卫生，味道怪异致腹泻，服务态度差等问题。

图为蜜雪冰城的饮品（网络图）

对于加盟门店存在的问题，蜜雪冰城也在招股书中表示，若加盟门店未按照公司统一规范和标准进行运营，发生店员操作不规范、门店卫生不合格等违规情况，从而导致产品质量纠纷或食品安全事故，将对公司的品牌声誉及经营业绩产生不利影响。

另外，随着蜜雪冰城在二级市场上的热度越来越高，也有市场人士指出了其背后的风险因素。

“例如，根据此前蜜雪集团公开发售认购情况显示，融资认购倍数达5258.21倍，认购金额达到1.82万亿港元，创下港股IPO纪录。富途和老虎为投资者提供了高达200倍的融资杠杆，这些因素都推高了蜜雪集团的热度。投资者在投资需要先了解公司的基本面情况，并及时注意当下炒作风险。”

值得注意的是，在蜜雪集团上市首日过后，其交易热情已有所下降。3月3日，蜜雪集团全天成交额超过43亿港元，3月4日，成交额便骤降至7.9亿港元，3月5日则继续缩量，交易额仅为3.6亿港元，换手率也仅为0.83%。

潇湘晨报·辣椒财经记者郝咏琪