允许100%亏损！国企这波操作太吓人

近日，广州开发区国有资产监督管理局发布《广州开发区（黄埔区）科技创新创业投资母基金直接股权投资实施细则》（简称“《细则》”）。

其中有一条内容惊掉了许多人的下巴：“种子直投、天使直投单项目最高允许出现100%亏损！”

自从去年6月“创投十七条”提出以来，各地发展国资创投的动作非常快，关于容错免责机制的完善与优化动作相当频密，而且力度不断加大。小明对此曾多次撰文分享，前面的政策脉络今天就不再赘述了。

但高达100%的容亏率，仍然是一个前所未有的惊人尺度，对国资创投之路具有非凡的突破性意义。今天我们快速来聊一聊，这一突破意味着什么。

这次《细则》中对于100%容亏率这一政策的细节，有3个亮点值得注意。

首先当然是容错机制做到顶格突破的魄力。虽然梯度容亏率的设计，去年已经在一些城市实施了，比如成都。但各地容亏率范围大多在20%-80%之间，而且都仅针对基金整体而非单项目。

但广州开发区（黄埔区）这次设容许种子直投和天使直投单项目出现100%亏损，而产业直投整体容亏率设定为30%，其容亏尺度是大幅放宽了。

这意味着国资容错容亏再向前迈进了一步，有望进一步释放国资在风投领域的活力，在培育新质生产力的道路上走得更加坚定。

其次是考核周期的重构，《细则》摒弃了单年度或单项目的考核模式，改为了对“直投资金整个生命周期”的考核，其中种子项目最长10年、天使8年、产业6年。

这一转变与硬科技研发周期、初创企业成长周期更加匹配，有助于推动国有投资机构的投资观念，更加贴近、回归创投的本质规律。

最后是在风险补偿机制上的创新。《细则》设立了风险准备金制度，将从年度退出收益中提取5%用于亏损弥补。

当年超出部分的亏损，以风险准备金与受托管理机构当年度和以后2个年度所分得的直接投资奖励资金进行弥补，直至扣减完毕。

这种模式既能缓解国资保值的压力，又可以避免管理机构盲目冒险，做到激励与约束的平衡。

此外，《细则》中还有几项值得借鉴的机制进步。

一是分账管理与精准投资模式。

《细则》规定，科创母基金新增投入的30%用于直投资金，要实行分账管理。其中，种子直投、天使直投合计占比不超过直投资金规模的30%，单项目投资上限分别为200万元和500万元，且持股比例分别不超过40%和30%。

这有利于资金安全并提升使用效率，分账管理可以有效避免资金混用，确保专款专用，而且也有助于精准支持创新产业。

二是退出机制更加灵活。

《细则》规定，各类基金退出时可免于产权市场公开挂牌转让，并提供股权上市、协议转让、回购等多种退出途径。 此举大幅简化了退出流程，能够进一步提升资金循环效率。

三是差异化的申报流程与项目筛选标准。

《细则》对种子、天使、产业直投设定了差异化的筛选门槛，比如种子期企业实际运营时间可不满1年、团队持股≥40%；天使期企业年销售额≤3000万元；产业直投需获≥2000万元外部投资等等…这一规则的细化，能够优化项目筛选工作。

四是对投后管理与动态风控的重视。

《细则》要求受托管理机构要履行好出资人职责，建立动态风险监控机制，并定期向多部门报告运作情况。一方面追求保持企业的自主性，另一方面也强调合规监管的强化。

总体而言，《细则》对于激励国资“投早投小”、优化科创投资结构，是有显著推动作用的，因为国资创投接下来会越来越频繁地面对投资风险问题。

以上海为例。近日上海成立了一支颠覆性技术专项基金。作为LP之一的上海颠覆性技术创新中心，是国家颠覆性技术创新网络体系的核心节点，主要负责长三角区域国家颠覆性技术创新项目的发现、遴选、管理和服务。

在加快培育新质生产力的时代任务下，各地国资会越来越接近上海的做法，对类似Deepseek这样的“颠覆性技术”、“国运级创新”的追求热情不断提高,招商引资上会更加聚焦这类有具有革新属性和未来产业特性的企业。戳这里，让园区招商找得准、引得来、留得住！

但这同时也意味着，国资创投将会真正走入深水区，投资风险升高自然是躲不开的。

所以单项目100%容亏率的出现，明源君认为这是国资创投时代的必然。但这也会倒逼国企深化治理改革、提升投资水平，因为对容错免责的相关合规监督机制也在快速完善，这一“红利”并不能被滥用。

不过，各地对国资创投机构容错力度的提升，也会伴随着一些潜在的问题和风险，这引发了业内人士的广泛讨论。

比如不少人担忧，100%这么大的容亏力度，可能会诱发政策套利风险，出现各种项目申报的违规问题。而且“尽职尽责”的标准需要精确的界定，如果标准模糊就可能引发权力寻租现象。

又比如普适性问题。有投资人认为高容亏率模式适用于初创型企业和新兴产业的投资，在财政实力强、产业基础好的地区是有可复制性的。但多数二三线城市在招商上最忌盲目跟风、扎堆追产业热点，所以与其跟进采用高容亏率，可能更现实的做法还是扎实从本土产业基础出发，围绕上下游去做招商、投资和企业培育。就算要做创投，也会很考验团队的专业性和风控水平了，不能盲目。‍

还有业内人士认为风险准备金机制需要完善。“单项目亏损由风险准备金弥补”这一做法，似乎有点拆东墙补西墙了，可能加剧资金链的脆弱性。

其实自去年以来，业内外对于容错免责机制的争议就一直不断，但这也反映出各界对此机制的关注和期待。

明源君认为，未来各地至少需要从三个方向上去完善国资创投的容错免责机制。

一是细化操作规则。 当前虽然许多城市都发布了容错免责办法，但是具体的尽职界定标准、权责清单、监督机制、免责启动条件和程序等等细节，还需要进一步完善。

二是要构建动态化的评估体系。 此前有专家建议，各地可以参考北京东城区的“正常投资风险免责”机制，将技术路线偏离、市场波动等纳入容错范围，建立风险预警和动态调整机制，让监管更具时效性。

三是围绕不同基金的功能定位，制定差异化、精细化的考核标准。 比如有机构专家指出，对于产业培育型基金和财务回报型基金，要进行清晰的区分。早期基金可以优先考核社会效益指标，而非单纯财务回报。

总体来看，这份《细则》无疑具有“破冰”意义。未来国资创投是否能真正实现“放得开、管得住”，需要持续关注相关配套细则的完善度、动态监管的执行力以及长期资金匹配机制。

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