陈睿打了不少人的脸

作者｜Eastland

头图｜电影《让子弹飞》

2025年2月20日，哔哩哔哩（NASDAQ：BILI；HK：09626）发布《2024年第四季度及财年业绩公告》：

2024年，营收268.3亿、同比增长19.1%；经营亏损13.4亿、同比减少73.5%；净亏损13.6亿、同比减少72.1%； 2024年Q4，营收77.3亿、同比增长21.8%；经营利润1.26亿、净利润8893万，首次实现通用会计准则下单季盈利；

先后逮着“三个浪”

哔哩哔哩将营收分为四个部分：移动游戏、增值服务、广告、IP衍生品及其他。

增值服务收入主要来自“大会员”订阅、直播打赏。 广告包括出现在移动端应用的启动页、页面顶部的广告、网站主页顶部横幅品牌广告，以及线上视频推送旁边的效果广告。 “IP衍生品及其他”主要收入来自ACG（动漫）相关商品和线下表演及活动的票务收入。

• 移动游戏

移动游戏是B站起家的业务，收入来自独立发行或共同运营游戏中的虚拟道具销售。

2017年，移动游戏收入20.6亿、占营收的83.4%。这是B站逮着的第一个“浪潮”，否则还要苦寻变现路径好多年。 2020年，移动游戏收入增至48亿，占营收却降至40%（由于逮着了其他浪潮）。 2023年，移动游戏收入绝对金额首次出现下滑，占营收的比例亦大幅降至17.8%。毕竟是中国游戏内容积淀最丰厚的视频平台，2023年收入下滑后B站进行了调整，聚焦于竞争力强的项目，游戏业务重拾升势。 2024年，移动游戏收入大增39.5%至56亿，占营收的比例回升到20.9%。贡献了公司营收增长的36.9%；

“前浪没被拍死在沙滩上”，这多少出乎投资者的预料。

• 增值服务

B站以游戏、二次元内容为主，用户群体年轻（平均年龄25岁），对虚拟物品、付费内容、给主播打赏接受程度非常高。据最新数据，B站日活（MAUs）超过1亿，“付费充电”用户超过800万。

2015年，增值服务收入仅有微不足道的620万元，占营收的4.7%； 2019年前后，5G开始普及，视频内容传输、分发效率倍增，用户体验提高。 B站再次抓住机遇。到2021年，增值服务收入69.3亿，占营收的35.8%，超过移动游戏成为第一大收入来源； 2023年，增值服务收入达99.1亿，占营收的比例达44%；

2024年，增值服务收入达110亿，占营收的比例却降至41%。因为B站又逮着第三个浪潮——广告。

与游戏联运、主播打赏不同，广告业务是“时间的朋友”，用户形成浏览/收看习惯、广告主对效果的认可都需要时间。对B站而言，需要长期培养内容生态，吸引优质作者。为保障用户体验，不可操之过急，投放大量广告。

当广告业务成了“气候”，则收入稳定、韧性十足、毛利润率高。百度不被看好已久，但广告收入仍维持在800亿水平很多年。总之，广告是互联网投资人最为看中的业务。

B站启动广告变现比较晚，2015年广告收入不到2000万。 2020年，广告收入达18.3亿、占营收的15.4%； 2022年，广告收入达50.7亿、占营收的23.1%，以微弱的优势把移动游戏挤到第三位； 2023年，广告收入64.1亿、占营收的28.5%，比移动游戏高10.6%百分点； 2024年，广告收入81.9亿、占营收的30.5%。 增值服务、广告、移动游戏已成为B站的“三驾马车”。2024年前三季，三项业务收入占营收的92%；

如今B站已形成增值服务、广告、移动游戏“三驾马车”的格局，以2024年Q4为例：

增值服务收入30.8亿、占比39.9%，居第一位； 广告收入23.9亿、占比30.9%； 移动增值服务收入18亿、占比23.2%； 三大业务合计占总营收的94%。

连续“逮着”三个浪，B站营收从2017年的24.7亿到2024年的268.3亿，七年涨九倍，年均复合增长率达40.6%。

超额完成任务

2022年，B站给出盈利时间表——2024年实现non-GAAP（非通用会计准则）盈利。2024年Q4，实现了GAAP（通用会计准则）盈利。

把大象放进冰箱需要三步（开门、装箱、关门），企业实现盈利只要两步（提高毛利润率、除低费用率），说起来容易做起来难。

1）毛利润率，从“顿挫”到“平顺”

2020年各季，毛利润率都在高位运行，Q4达到峰值24.6%；

紧随其后，B站毛利润率出现长达六个季度的下滑，2022年H1低至15.5%（其中，Q2毛利润率仅为15%）；

自2022年Q3，毛利润率连续十个季度上行——2023年Q4达到26.1%、2024年Q4达36.1%；

B站三大营业成本是：分成成本、内容成本、服务器/带宽成本。

根据年报数据，B站首先成功压缩了服务器/带宽占营收比例。该项费用率4年降了7个百分点——从2019年的13.6%到2023年的6.6%，

分成对象是游戏开发商、发行渠道、支付渠道及主播/内容创作者，约占营收的四成——2023年支出95亿、占营收的42.2%（2022年为41.6%）；

2024年，分成成本108.4亿、占营收的40.3%，在B站获得收入的UP主超过300万。

2024年，B站毛利润率上涨的主因是占营收比例最大、刚性最强的“分成成本”被成功压缩。

2）费用控制

蓝色拆线代表毛利润（率）、彩色堆叠柱代表费用（率）。只有蓝色淹没彩色，才能获得经营利润。

从下图可以看到，B站如何一步一步实现单季盈利：

2020年，三项费用合计60亿、总费用率49.8%，毛利润率23.7%； 2021年，三项费用合计105亿、总费用率提高至54%，毛利润率下滑到20.9 %； 2022年，三项费用合计122亿、总费用率进一步提高至55.7%，毛利润率17.6%； 2023年，B站调整了策略，总费用回到2021年水平，费用率46.6%（远低于2021年），毛利润率则回升到24.2%；

进入2024年，毛利润、毛利润率稳步上行，Q3分别达25亿、35%；总费用、总费用率逐季下行，Q3分别为26亿、39.5%。Q4毛利润增至27.9亿、毛利润率36.1%，三项费用合计26.6亿，总费用率34.4%。

3）扭亏历程

B站盈利之路比较坎坷。

2015-2018年，是探索阶段，4年经营亏损合计22.2亿，2018年营收达到41.3亿；

2019-2022年，开始大规模变现，营收与亏损“齐飞”；2022年，经营亏损达83.6亿，净亏损75.1亿；

2023年，亏损降至48.1亿，剔除11.3亿股权激励，亏损36.8亿；其中，2023年Q2单季亏损达到极大值15.5亿；

2023年Q3-2024年Q4，B站扭亏之路非常清晰：

2023年Q3，净亏损13.4亿、亏损率20.4%；非GAAP亏损8.6亿； 2023年Q4，净亏损13.4亿、亏损率23%；非GAAP亏损5.6亿； 2024年Q1，净亏损7.55亿、亏损率13.5%；非GAAP亏损4.6亿； 2024年Q2，净亏损6.1亿、亏损率9.9%；非GAAP亏损2.7亿； 2024年Q3，净亏损7981万元、亏损率1.1%；非GAAP利润2.36亿； 2024年Q4，净利润8893万元、利润率1.1%；非GAAP利润4.52亿；

B站提前完成扭亏目标与《三国：谋定天下》的强劲表现有关，但游戏运营方面的能力和优势不应被视为偶然因素。而且，游戏在营收中的比重不到四分之一（2024年Q4为23.2%）。

所以，B站业绩向好是长期趋势。

*以上分析仅供参考，不构成任何投资建议

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