苏宁陷入破产重整，压垮张近东的最后一根稻草是什么？

文|翠鸟资本

短短十年，天壤之间。

2月7日，全国企业破产重整案件信息网显示，苏宁电器集团有限公司、苏宁控股集团有限公司、苏宁置业集团有限公司共三家公司于2025年1月26日由南京中院受理破产重整。

此次破产重整，虽然尚未牵扯到旗下上市公司苏宁易购（ST易购），但曾经的零售老大哥苏宁沦为如今这步田地，确让人不禁唏嘘。

从前叱咤风云，当下门前冷落，苏宁的没落，或与张近东激进的多元化扩张战略和义气用事的风格密不可分。

回顾苏宁近年的衰落，正是由于2012年开启的“全场景零售”战略后，十年间耗资超700亿元进行跨界并购。从42.5亿收购天天快递、27亿接盘万达百货，到48亿买断家乐福中国控股权，这些交易多数成为财务黑洞。仅PPTV并购案就造成数十亿元亏损，体育业务累计亏损逾60亿元。

在“江湖”的一方面，看似义薄云天，但苏宁和恒大，苏宁和万达等的纠葛，却成为沉重的包袱和公堂相见。

以恒大来看，2020年9月恒大集团为推进与深深房的重组上市，引入了1300亿元的战略投资，而苏宁是其中最大的战略投资者，出资高达200亿元，终落失败。面对万达，苏宁也彻底撕破脸，在2024年要求万达集团支付相关款项50.4亿元。

沉寂许久后，苏宁现任名誉董事长张近东却在最近频频露面，并对内喊出“不许躺平，全员创业”，由曾经的中国零售届大佬到如今的境地，愈发显得落寞。

战略失焦

多元化掏空现金流

凭借“淡季订货、旺季销售”模式，苏宁在2004-2008年间保持年均50%增速，2008年营收突破500亿元，稳居家电零售龙头，妥妥的老大哥级别的存在。

尽管2009年早于京东启动电商转型，但管理层对线下渠道的路径依赖导致战略摇摆，线上线下双线作战导致资源内耗。

2013年起，苏宁推行“线上线下同价”策略，单季利润骤降60%，这让苏宁战略定力动摇，错失移动互联网红利窗口。2015年与阿里换股后，线上业务逐渐沦为导流工具，核心电商技术投入不足。2020年苏宁易购线上GMV占比仅35%，同期京东已达90%以上。

然而，处在整个行业都在急剧转型的期间，一方面是自己转型不坚定，一方面又希望通过通过其他布局来挽回失去的局面，这让苏宁似乎落入了“追涨杀跌”的局面。

多元化的布局最终成为了杀死苏宁的祸首。

苏宁早期多元化介入的是文娱领域，在2013年收购PPTV后，后续投入超20亿元购买体育版权，但在2015-2017年累计亏损超30亿，最终以5.2亿元贱卖给关联方。

随后，在物流领域，苏宁2017年42.5亿元收购天天快递。但天天快递的快递单量从2017年日均700万单暴跌至2021年200万单，五年累计亏损超25亿元。2021年账面商誉减值达12.6亿元。

商业地产方面，在2019年花费27亿元接盘万达百货后，37家门店年租金成本超6亿元，但改造后的苏宁广场坪效仅为大悦城1/3，2020年百货业务毛利率降至9.7%。

此外，苏宁48亿元收购家乐福中国80%股权。在2019年接盘时，家乐福中国已经连续两年亏损，整合后2020年再亏7.95亿，拖累苏宁现金流超20亿元。

体育投资方面，更成为了“烧钱黑洞”，2016年收购国际米兰，后续累计注资超6亿欧元，俱乐部工资占比常年超70%，2021年亏损2.456亿欧元，导致苏宁被迫质押俱乐部股权融资2.75亿欧元。收购国际米兰、中超版权等体育投资回报率不足2%。在SNG电竞俱乐部苏宁也都有大笔支出，但商业化收入不足千万。

更有大众普遍知晓的，苏宁在恒大战略投资中200亿元输血失败。

到了2021年时，苏宁体系总负债达1570亿元，其中短期债务占比超60%。利息支出吞噬利润，2020年财务费用达46.7亿元。现金流持续恶化，经营活动净现金流连续5年为负。2021年7月，苏宁深陷商票逾期风波，12月触发超200亿元债务交叉违约。此时的苏宁，已经风雨飘摇，摇摇欲坠。

错判趋势

集权管理导致冒进

可以肯定的是，苏宁的崛起与创始人张近东个人密不可分，但也正是张近东的集权式管理，通过“苏宁系”交叉持股强化控制权，重大投资决策未经充分论证，导致了苏宁的节节溃败。

回头来看，张近东主导的“全场景零售”更像是一场资本豪赌。可以看到，在早期苏宁的架构中，张近东通过直接持股20.96%、间接控制苏宁控股集团50%股权，形成"一言堂"决策机制。

除此之外，张近东的任人唯亲也表现明显。

张近东的儿子张康阳，32岁即出任国际米兰主席，其侄子卞农执掌家乐福中国，表弟陈艳负责金融业务。这种家族式的治理结构，为苏宁埋下隐患，导致重大决策时难免出现偏差。

2017年以42.5亿收购天天快递时，未进行物流网络兼容性评估，仅凭“补足配送短板”的直觉决策，该交易导致后续每年超5亿元的运营亏损，成为压垮现金流的开端。

据媒体报道的消息显示，2017年苏宁收购万达百货的决策会议上，仅3小时就敲定27亿元交易，未进行门店资产评估。这种缺乏制衡的决策模式，导致2012-2020年间超700亿元投资中，78%的项目未达预期回报。

作为早早就洞察电商趋势的企业家，张近东执行层面陷入摇摆。在遇到电商围追堵截后，他又盲目执着于“万店计划”，2018年逆势新增门店8121家，却忽视坪效管理。同期单店产出从950万元/年降至280万元，但张近东仍宣称“规模本身就是护城河”，这种对零售业的迟钝，导致苏宁被一众效率型竞争对手超越。

让人不解的是，他在2019年又毅然决然接盘家乐福中国，在标的连续两年亏损超16亿元的情况下仍溢价48%收购，暴露出对商超业态衰退趋势的严重误判。

与此同时，张近东为了填补资金黑洞，通过苏宁电器、苏宁置业、苏宁金服等关联方频繁资金拆借，采用“明股实债”方式隐藏负债，表外融资规模数百亿元，并通过选择“以债养债”等方式，发行高息永续债置换到期债务，最后难免暴雷。

虽然，苏宁的困局反映了中国传统零售转型的经历和困境，但不可忽视的是，一个科学的企业治理架构、一个坚定战略定力的管理团队，是多么重要。

张近东，这位曾经的中国零售教父，最终在资本狂欢与战略迷失中，亲手埋葬了自己缔造的那个帝国。

※此文为翠鸟资本原创文章，未获授权请勿转载。