复星旅游文化闪电退市

【品橙旅游】仅时隔两个月，复星旅游文化就迅速确定了私有化退市时间——复星旅游文化将于2025年3月19日联交下午收盘后正式退市。

从联交所过往的私有化退市时限和案例上来看，大多耗时3~6个月。也就是说复星旅游文化用了最短的时间就完成了私有化退市。

这一协议的达成较大程度上归功于复星旅游文化给出的7.8港元/股的回购价。因为这一收购价的优势过于明显，超过较此前一年内交易日平均溢价的1至2倍以上。

复星旅游文化私有化后，其核心资产是如何安排的呢？三亚亚特兰蒂斯计划发REITs，而此前深陷出售传闻的ClubMed却并未做出任何安排。

被低估的复星旅文，价值几何？

2024年12月10日，停牌近半个月的复星旅游文化复牌，同时宣布：决定私有化退市，以7.8港元/股的价格回购其股票，总耗资约为22.12亿港元。

这一收购价格，相较于复星旅游文化一年来的股价而言，溢价约在95.00%至290.38%。受此影响，复星旅游文化复牌首日，股价报收7.21港元/股，上涨80.25%，市值为90亿港元。

但不论如何，复星旅游文化的高光时刻已经不复。

7年前，复星旅游文化IPO时，预期的发行区间为15.6~20港元/股，理想市值约在195~250亿港元之间，但最终以下限15.6港元/股定价，募资净额约32.09亿港元。但上市首日，复星旅游文化不出意外的破发，报收14.98港元/股，市值约183亿港元。

随着私有化时间的日益临近，复星旅游文化的股价也开始上涨。2025年2月14日，联交所收盘时，复星旅游文化报收7.6港元/股，已经非常接近私有化价格，市值约为95亿港元。2024年上半年，复星旅游文化实现营收94.15亿元人民币，归母净利润为3.23亿元人民币。其中旗下的度假村ClubMed贡献81.93亿元人民币，三亚亚特兰蒂斯贡献8.68亿元人民币。

显然，如此突出的业绩与较低的市值是不匹配的。

虽然在此期间，复星旅游文化的盘中价曾一度达到18.25港元/股，市值约为228亿港元，已经达到复星旅游文化理想中的市值。但7年间，复星旅游文化的股价长期在低位徘徊，交易流动性极低。

实际上，复星旅游文化的私有化也正是基于股价的持续低迷，且交易不活跃，导致其在股权融资上受限。事实是自2018年12月上市以来，并未进行任何股本融资活动。

亚特兰蒂斯发REITs，靠谱么？

三亚亚特兰蒂斯是复星旅游文化的核心资产之一，也是其得意之作。关于三亚亚特兰蒂斯的未来颇受业界关注。

2014年，三亚亚特兰蒂斯开始建造，并最终赶在复星旅游文化赴港上市当年的4月正式开业。三亚亚特兰蒂斯位于海南省三亚市海棠湾，拥有1314间全海景客房及水底套房、天然海水水族馆以及20万平方米的水世界与海豚小岛等娱乐休闲设施，土地用途包括商业用途（酒店、别墅和零售）以及水上乐园，其中商业用途土地使用期限为40年，水上乐园用途土地使用期限为50年。

在复星旅游文化私有化过程中，有三亚亚特兰蒂斯被考虑分拆在上交所独立REIT上市可能性的安排。根据复星旅游文化披露的文件显示：三亚亚特兰蒂斯的市值约为130亿元人民币。2022年至2024年上半年，亚特兰蒂斯营业收入分别为9.17亿元人民币、17.69亿元人民币和8.68亿元人民币；经营利润分别为0.64亿元人民币、5.10亿元人民币和1.77亿元人民币。

2024年9月，根据海南省旅游资源规划开发质量评定委员会的公告，三亚亚特兰蒂斯景区已被正式评定为国家4A级旅游景区。

按照目前公募REITs发行规则，自然文化遗产、国家5A级和4A级旅游景区项目，在景区规划范围内、产权上归属于同一发起人（原始权益人）的配套旅游酒店可纳入项目底层资产。

原则上来说，三亚亚特兰蒂斯有较高发行REITs的可行性。

实际上，三亚亚特兰蒂斯是上交所的“老客户”。

早在2020年3月，复星旅游文化以三亚亚特兰蒂斯酒店、水上乐园作为抵押，以及海南亚特兰蒂斯100%股权以及三亚亚特兰蒂斯的营业收入作为质押的票面利率为5%的资产证券。该产品就是在上交所审核通过，发行期限为24年，募集金额为70.01亿元人民币，其中募集资金中将有29亿元用于偿还三亚亚特兰蒂斯现有的银行贷款，剩余资金将用于复星旅游文化业务发展。

相比较在香港联交所上市融资，复星旅游文化借助三亚亚特兰蒂斯专项计划发行CMBS（Commercial Mortgage Backed Securities，商业房地产抵押担保证券），盘活存量资产，有效地拓展了融资渠道，降低了融资成本，提升了融资效率。

显然，复星旅游文化是尝到不同形式金融工具的甜头了。

被“忽视”的ClubMed，做何处理？

ClubMed是复星旅游文化的核心资产，但在复星旅游文化私有化计划中并未提到其未来安排。

2015年，复星国际经过5年的股权争夺战，最终以10亿美元从竞争对手中高价接盘，私有化从巴黎泛欧交易所退市。但随着2022年“复星系”深陷债务危机，也加速了ClubMed的动荡。

于是，关于ClubMed可能被出售的传言在此时满天飞。在2022年，市场有消息称，出售ClubMed大多数股权的目标估值为15亿美元。虽然复星国际很快予以否认，但关于出售ClubMed的传言并未就此终结。2024年9月有消息称，凯德投资正与复星国际接洽，希望收购ClubMed约20%~30%股份，交易金额可能达到数亿欧元。

根据复星旅游文化披露的文件显示：2022年至2024年上半年，ClubMed营业收入分别为116.06亿元人民币、141.76亿元人民币和81.93亿元人民币；经营利润分别为6.61亿元人民币、15.48亿元人民币和11.45亿元人民币。对于复星旅游文化而言，ClubMed顶梁柱的作用不容置疑。

虽然到目前而言，ClubMed尚未被出售，但近年来复星旅游文化在“轻资产”战略指引下，频繁出售旗下资产。包括出售上海复星爱必侬物业管理有限公司的全部股权，Casa Cook和Cook's Club两家度假酒店品牌及海外业务出售给高盛集团，出售Thomas Cook的100%股权。实际上，ClubMed采用租赁和管理模式的项目占比已经达到85%，已经是实际意义上的轻资产运营，预计未来还会进一步上升。轻资产模式让复星旅游文化受益，其采用售后回租的方式，曾在一笔交易中获得2.83亿元人民币收益。

复星旅游文化出售资产的目标只有一个，即：最大限度的减少控股股东复星国际高达6000亿元人民币的负债。虽然郭广昌一再强调，文旅和医药是复星未来最重要的两个板块，但实际上，整个“复星系”都在加速处置文旅资产。2024年7月，复星国际出售将北海道的星野TOMAMU度假村。

颇值得关注的是，郭广昌在2025年新年感言中，提到了三亚亚特兰蒂斯、海南三亚的超级地中海项目以及太仓阿尔卑斯国际度假区，却唯独没有提到ClubMed。是否可以确定ClubMed已经不在复星旅游文化的发展计划之内，抑或被单独摘出来再上市，尚不得而知。但两度IPO的资产是极少见，也足见其是难得的资产。

虽然复星旅游文化退市在即，但这并不表示巨轮已过万重山。由于“复星系”的庞大债务问题，复星旅游文化资产的动荡远未结束。
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