摩根大通量化测算：该如何重估阿里？

自1月29日阿里巴巴发布通义千问旗舰版模型Qwen 2.5以来，公司股价已上涨23%；而自1月24日DeepSeek之夜导致英伟达重挫以来，阿里巴巴上涨了37%，均显著跑赢大盘。

2月13日，摩根大通分析师姚橙、张致竑、陈祺发布了研报，对阿里巴巴集团的估值进行了深入分析。分析师认为，阿里巴巴股价仍有进一步上涨的空间，主要受益于三大因素：

阿里云估值倍数上调、云业务收入预期上调，以及中国电商业务盈利预期提升。

基于这些因素，摩根大通维持对阿里巴巴的“增持”评级，给予港股120港元、美股125美元的目标价（摩根大通报告发布时，阿里巴巴美股报118.33点）。分析师强调，阿里巴巴仍是他们看好的中国互联网板块首选股。

昨日，阿里巴巴美股收涨4.34%，按124.73美元的股价来看，距离摩根大通的目标价还有0.22%的上涨空间。

阿里云估值重估空间巨大

报告认为，目前市场对阿里云的估值明显偏低。基于摩根大通预测的阿里云收入，股市反映出阿里云的2025年预期企业价值/收入倍数仅为4倍，与被视为中国云市场“口径较小的参与者”金山云持平。

分析师指出，阿里云作为中国云市场的领先者，其估值应至少与美国上市的软件即服务（SaaS）云服务商平均水平相当：

“以美国SaaS公司6.5倍的平均估值倍数计算，阿里云的价值可达1150亿美元，这将使阿里巴巴整体估值提升至3200亿美元，股价还有14%的上涨空间。”

更进一步，如果按照微软10.5倍的估值倍数计算，阿里云的价值可高达1850亿美元，阿里巴巴的相应市值将达到3910亿美元。也就是说，完全由阿里云推动的估值上调最多可带来39%的股价上升空间。虽然分析师认为这种对标可能显得乐观，但也说明了阿里云估值的巨大弹性。

云业务与电商业务双轮驱动

除了估值倍数上调外，报告还指出阿里巴巴股价上涨的另外两大动力：云业务收入预期上调和电商业务盈利预期提升。

在云业务方面，摩根大通目前保守预测阿里云2026财年收入增速为10%，但认为还有10个百分点的上调空间。按照6.5倍的估值倍数，阿里云收入增长率每提高2个百分点，阿里巴巴股价就将上涨1%。

在电商业务方面，分析师预计2026财年阿里巴巴调整后每股收益将比市场一致预期高12%。这主要得益于国内电商基本面改善，摩根大通看好电商利润前景。

对于2025财年3季度的展望，分析师预计，淘宝天猫GMV增速将较上季度有所改善、客户管理收入增长加快，以及淘天集团调整后息税摊销前利润有望恢复正增长。

不过，报告也强调，考虑到阿里巴巴投资周期所处的阶段（2025财年是淘天集团3年投资周期的第一个年份），阿里巴巴目前可能更关注GMV和客户管理收入的增长，而非短期利润。但长期来看，随着市场份额企稳和变现能力改善，加上成本控制，公司盈利能力有望进一步提升。