上海
2025年1月的债券市场呈现出复杂的走势，主要围绕宽货币预期与资金趋紧的现实进行交易，利率整体先下后上，曲线走平。
1月初时，市场延续宽货币预期交易，沪指受外部因素扰动下跌逼近3200点，避险情绪叠加降息降准预期再起，10年国债在1月6日下行短暂击穿1.6%。然而，自第二周起，情况发生了变化。在稳汇率与防风险的诉求下，央行持续回收流动性，重提“防资金空转”，并宣布暂缓购入国债操作且未实施降准，监管因素愈演愈烈。同时，受企业缴税时间及春节取现叠加扰动影响，银行因负债端承压，融出能力下降，市场流动性进入高压状态，借贷利率攀升至异常高位，尤其是非银行金融机构的融资成本比银行高出很多。
在这种情况下，部分机构采取了相应的策略。由于短期债券收益率低于拆借成本，久期策略成为唯一选择，部分机构主动卖出短债压降杠杆，并选择抱团长端以博弈资本利得。此外，1月中旬债基年底冲量规模开始被陆续赎回，形成短端抛压，整体而言，中下旬短端利率上行幅度更大，而长债的表现更具有韧性。同时，长债、超长债换手率下降，银行间杠杆率低位运行，全样本基金久期则基本持平。
展望2月，在政府债前置供给下，净发行量或增至1.5万亿。不过，“适度宽松”定调下预计央行将持续使用买断式回购等多种政策工具以熨平供给冲击。资金面虽大概率边际缓和，但央行稳汇率和防风险基调下或仍维持均衡偏紧，对利率进一步下行形成制约。
泉果基金认为，从更长期的角度来看，经济波动修复过程之中，货币政策维持宽松取向的确定性较高。同时，一季度机构配置力量支撑下债市出现显著调整的可能性不大，调整可能仍是适度加仓布局的机会。投资者可以关注资金压力缓和后短债和大额可转让存单的买盘边际增强带来的补涨机会。后续还需继续关注基本面数据改善情况、特朗普政策预期差变化以及两会政策预期演绎。
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