深度丨2025，中小GP路向何方？

·聚焦:人工智能、芯片等行业

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前言：

昔日，众多 GP采纳了美元风险投资行业的盈利模式，在风险投资领域开拓初期，通过这一模式获得了丰厚的利润，享受了时代赋予的红利。

然而，时至今日，国内的投资逻辑已经发生了变化，以往的投资、募资、估值方法已不再适应当前的市场环境， GP 亟需转变思维，灵活应对。

作者| 方文三

图片来源 |网 络

中小GP面临的残酷现状

在2025年的投资领域格局中，中小GP正面临前所未有的困境。

从资金募集的角度分析，市场资金正日益集中于顶尖的GP。

据相关数据揭示，2024年，规模超过100亿元的基金虽然数量仅占0.43%，却吸纳了募资总额的17.08%；

相对地，规模低于1亿元的基金虽然占比达到54.21%，但其实际募资额仅占总额的4.33%。

中小型GP在募资过程中遭遇重重阻碍，LP的资金投入更加谨慎，对中小型GP的信任度持续下降，导致新基金的募集工作异常艰难。

在投资方面，优质项目资源的稀缺成为中小型GP面前的一道难以逾越的障碍。

在行业收缩期，创业者们表现出更高的谨慎性，优质项目的竞争变得异常激烈。

凭借品牌、资金和资源优势，顶尖GP在项目争夺中占据优势地位，而中小型GP往往难以匹敌。

退出机制同样充满挑战。2024年，IPO市场表现低迷，全年仅有100家公司成功上市，同比下降了68.05%，并购市场也显得不够活跃。

中小型GP所投资的项目难以找到合适的退出途径，资金回笼受阻，形成了负面循环，严重影响了机构的生存和发展。

在当前私募股权投资市场竞争激烈的背景下，中小型GP正遭遇多重严峻挑战。

从募资情况来看，截至2024年11月，中国VC/PE市场总募资金额达到1.2万亿人民币，同比下降了24%，其中，国资和政府基金占据了86.85%的份额。

这表明中小型GP在募资方面遭遇了更大的困难，资金来源渠道进一步受限。

在投资层面，VC/PE累计投资金额接近6000亿人民币，投资频次为9600次，同比下降了44%。

目前，国有企业资本和政府基金在资本市场中占据了主导地位。

到2025年，国有企业资本和政府基金在市场总募资金额中的比例将达到86.85%，成为资金供给的主要力量。

这一现象的形成，一方面源于国家对于产业引导和经济结构调整的战略需求，另一方面也是由于在当前经济环境下，市场化资金趋向于谨慎所致。

据数据显示，不足10%的中小型GP能够成功获得国有企业资本或政府基金的投资。

市场低迷期是加强硬科技投资布局的良机

人工智能技术的不断进步，对各行各业产生了深远的影响。

在此背景下，早期投资、小型企业投资、科技创新投资以及长期投资依然是未来投资的关键方向。

2025年主要关注两个方向。一类是经过前期技术验证，即将迎来商业化的拐点，技术定型后商业模型能够运行，企业开始盈利，可以批量复制，这是非常明确的业务拐点和投资机会。

另一类是处于早期阶段的新技术、新趋势，将它们与现有场景结合，产生之前难以实现的商业模式。

对硬科技领域的乐观预期持续存在，2025年仍蕴含着巨大的创新和增长潜力。

无论是人工智能、可控核聚变、光子芯片还是创新药物领域，都在期待能够解决关键问题的企业出现。

随着对盈利模式和核心技术要求的提升，那些能够跨越周期、具备独特创新能力的项目，将在2025年获得更佳的资本配置和发展节奏。

竞争的减少和估值的回归，为GP提供了充足的时间进行尽职调查，耐心挑选优质的投资标的，从而构建更为坚实的投资组合。

持续关注技术升级、国产替代、绿色可持续发展这三大产业方向，预计在2025年将取得更好的发展。

面对更加复杂的经济环境，白波计划将在再生塑料、半导体胶粘剂、超导材料、新一代散热材料等细分领域加速调研和布局。

在人工智能领域，中小GP可选择的退出策略主要包括IPO、并购、股权转让等途径。

并购作为退出策略之一，在人工智能领域中颇为常见。技术的快速更新换代要求企业不断整合资源以维持其竞争力，从而推动了并购活动的频繁发生。

据统计，2024年美国在人工智能领域的并购交易数量达到523起，这反映了该领域并购活动的活跃性。

对于中小GP而言，通过并购可以迅速实现退出并回收资金。

当投资的人工智能企业拥有独特技术或产品，但在市场拓展、资金实力等方面存在局限时，大型企业可能出于战略规划的需要而进行并购。

例如，谷歌对DeepMind的收购，使得DeepMind的早期投资者得以成功退出。

这种方式允许中小GP规避企业后续发展中的不确定性风险，迅速获得相对稳定的收益。

股权转让则提供了更多的灵活性，中小GP可以将所持股权出售给其他投资者、战略合作伙伴或企业管理层等。

在人工智能行业，一些专注于特定细分市场的投资者可能对某些具有潜力的初创企业股权表现出兴趣，中小GP通过股权转让可以及时调整其投资组合，优化资源配置。

现今退出策略已变得更加注重功能性

在以往，退出投资对GP而言是一个明确且单一的目标，即追求价值最大化，绝不以低于资产潜在价值的价格出售。

但如今，退出投资的考量变得更为复杂，不再仅仅局限于价值最大化的原则。

目前，GP在考虑退出投资时，可能旨在创造分配给LP的可分配收入（DPI），以满足他们当前的收益需求；

或者为了满足新基金募集时对业绩的展示要求；又或者是因为基金已达到预定的退出期限，需要对剩余资产进行清理。

这些退出策略的考量，均不再仅仅基于价值最大化的基本原则。

同时，在GP内部，退出投资已成为机构化业务的一个组成部分。

内部可能设有专门的部门和团队，依据既定的计划和路径，执行专门的退出策略。

募集、投资、管理和退出构成了机构化业务的完整循环，每一环节都是作为功能性组成部分而存在。

靠单一项目回收成本的时代已经过去

过去的募投管退策略是市场上升期的产物，市场下行期需要全面升级新的策略，因为沿用旧有方法无法达到新的目标。

投资后管理的核心目标在于确保投资能够成功退出，然而，退出机制的现状并不令人乐观。

在国内，退出策略长期依赖于IPO这一单一途径，而并购基金、S基金等其他退出方式的发展则相对迟缓。

此外，S基金市场的情况亦不容乐观：根据执中ZERONE的统计，2023年，中国私募股权S市场的交易额规模为740亿元，较2022年下降了28%，这也是自2018年以来S市场交易额首次出现下降。

当估值不再轻易上扬、竞争不再局限于概念比拼时，企业是否能在产业链基础上扎实推进、是否具备真实的市场需求，成为评估项目价值的关键因素，也成为创投机构决策的重要依据。

特别是在经济下行的背景下，确定投资和退出的最佳时机显得尤为重要。

对于大多数投资机构而言，[以退为进]意味着在进行投资决策时，必须考虑退出策略。

与以往不同的是，过去的[以退为进]策略多用于二级市场，而现今更多体现在并购市场，甚至一级市场的流动性上。

这要求投资机构在正确的赛道上找到合适的位置。

换言之，[以退为进]的投资策略在面对不同企业的资本退出路径时，除了寻找除IPO之外的其他环节，还需要后退一步，找到适合自身GP的定位。

所谓[退]，指的是在短期内减少激进的扩张，采取审慎的态度；

而[进]则意味着在成熟项目和核心领域中增加投资，利用低估值期锁定优质资产，为未来市场回暖时创造价值。

资金被投入到熟悉的领域和已有的项目中，目的是在市场下行周期中寻找并抓住优质的老项目。

S基金新途径开始崭露头角

与IPO相比，并购退出不仅周期更短、程序更简便，而且能够避免上市禁售期的限制，实现一次性立即变现，无疑是一种更为理想的退出方式。

根据同花顺iFinD的数据，今年A股市场并购重组活动较为频繁。

截至4月8日，根据首次公告日并排除失败案例，今年A股市场共披露了587起并购事件，其中87起已完成，500起正在进行中。

与此同时，市场上的创新工具也在不断涌现，S基金（二级市场基金）作为退出和流动性的新途径开始崭露头角。

多个省份的首只S基金在2024年陆续成立，例如合肥共创接力基金、福建自贸领航S母基金等，这些尝试为GP与LP提供了新的流动性和退出渠道。

在退出渠道受限的当前环境下，S基金为股权投资的二级市场转让提供了可能性，使得资金在市场低迷期能够更加灵活地运作。

结尾：

尽管数据和市场感知偏冷，但这正是适应环境、修炼内功、做好内部调整的良机。没有最坏的时代，只有不适应的人或机构。

通常，盈利的机遇并非出现在喧嚣的市场氛围中，而是在市场低迷、投资者信心低落的时刻。

历史反复证明，正是在这样的时刻，无论是投资机构还是企业布局，都应克服恐惧，把握机遇。

部分资料参考：FOFWEEKLY：《中小GP生死线》，母基金研究中心：《2024是中小GP[生死存亡]的关键一年》，LP投顾：《GP现身说法：以退定投的逻辑与反思》，VCA创投社：《一级市场苦[退出难]久矣》，创业资本汇：《VC/PE机构共谋多元化退出路径》，投中网：《[年底了，LP都在打听这10家GP]》，经济观察报：《绿氢、无人驾驶、卫星互联网……2024投资人锚点何在》，21世界经济报道：《GP以前退出是为了价值最大化，现在目标变得更加功能化》

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