Mysteel熊超：凛冬已至，2025年煤焦继续寻底

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回顾12月煤焦市场，煤焦冬储行情落空，高库存迫使煤价继续下跌再创新低，本月焦炭再跌2轮累计5轮下跌落地（每轮跌幅50-55元/吨），安泽主焦煤本月跌110元/吨，目前售价1450元/吨（4年来新低）。煤焦持续下跌究其原因还是自身基本面孱弱，居高不下的库存压垮了煤价，今年也是少有的旺季煤价下跌年份。展望1月煤焦市场，春节将至煤矿也将逐步开始停产放假，但高企的库存并不能让煤价立马反弹，年前煤焦或继续寻底，节后视煤矿复工情况，以及钢厂复产节奏，只有基本面改善后市场或才会有反弹空间。

12月份来自宏观层面的刺激要比预期的弱，市场朝着弱现实的方向继续承压下跌，但焦炭的表现要比焦煤更具韧性，但钢厂终究还是没有抗住压力开始减产了。从基本面看，焦煤的库存压力依然很大，不管是国内煤矿库存还是进口煤库存，供给端的库存都要比往年同期高的多，所以焦煤下跌主要是源于基本面的承压，而焦炭价格的波动则更多是上下游利润分配博弈的结果。

春节前后市场行情分析：

首先我们看下近五年春节前后煤焦价格的表现，通过对比春节前后四周价格变化可以看出，近五年节后两周内焦煤多处于震荡偏弱态势，仅在2020年和2022年个别煤种节后出现开门红，其它年份均出现了下跌趋势，焦炭更是近五年没有一年是上涨的。看来年后行情走弱是惯例，这跟煤焦企业年后主动去库有关系，正常情况年前下游企业主动补库，年后则会主动降库，再叠加年后煤矿的复工复产，自然价格下跌的可能性就更大。2025年春节要比往年来的更早一些，今年市场焦煤库存也要比往年来的高，恐怕年后的行情也不会太好，但索性年前煤焦价格一直在下跌，如果今年因行情不好煤矿春节后复工不及预期，那么年后说不定反而会有触底反弹的行情。

图1：Mysteel近五年春节前后煤焦行情走势情况

我们再来盘点下目前市场到底有多少库存。截止2024年12月26日，Mysteel统计全口径焦煤库存为5239.4万吨，同比增加1065.7万吨，增幅25.5%；供给端煤矿库存795.1万吨，同比增加255.3万吨，增幅47.3%；中间环节（洗煤厂+口岸+港口）库存2614.06万吨，同比增加891.76万吨，增幅51.78%；需求端（焦化+钢厂）库存1830.26万吨，同比减少81.34万吨，降幅4.26%。

通过以上数据不难看出，目前市场库存主要集中在上游煤矿以及进口煤贸易商手中，煤矿的库存可以通过顶仓主动减产以及元旦、春节放假等手段来缓解，但进口煤的库存恐怕短时间内难以消化，尤其是一些高成本的库存煤。而下游焦化厂、钢厂却一直只维持够用的库存，春节也不敢多囤货，可以看到同比去年焦钢企业的库存还小幅小降了一些。

图2：Mysteel调研全口径焦煤库存情况

面对市场如此多的库存，节后下游定会继续采取低库存策略。2024年春节独立焦化+钢厂焦化春节前8周累计补库430.6万吨，节后8周累计去库788.25万吨。2025年我们预计年后焦煤产量同比会有所上升，因为2024年上半年山西煤矿查“三超”减产严重，明年没有了强安监影响煤炭产量势必会同比上升的，焦煤供给是过剩的，所以明年焦化、钢厂大概率还会继续采取低库存运行策略。

持续过剩的基本面，焦煤到底还有多少下跌空间？可能很多人会觉得今年煤焦的行情跟2014年很像，都是供应过剩单边下跌的行情，而上一轮行情焦煤最低跌到了500元/吨（山西低硫主焦煤），这次会不会也跌到这个价格。我个人觉得行情有可能会复制2014-2015年的行情，但价格肯定是回不去了，因为这些年煤矿设备更新、环保安全投入、物价的通胀等，煤矿综合开采成本起码要比十年前翻了一倍。且2015年的时候煤矿之所以亏钱也要生产是因为当时煤矿的负债率高，煤矿为了生存活下去而不得不越亏越产，而如今煤矿早就翻身做主了，毕竟经历过这一轮供给侧改革，煤矿的家底也厚实了，现金流也充沛了，现在如果生产不赚钱煤矿是真有可能会减产的。Mysteel做过调研，目前国内焦煤矿综合成本中位数大概在800-1000元/吨，就目前的煤价而言，大多数煤矿还是有利润的（部分国企以及低回收率矿井已经亏损），但如果煤价继续下行200-300元/吨，先不说一些配焦煤会流向电煤市场，多数的骨架煤种也会陷入亏损，所以焦煤继续下跌的空间也不会太大。

2025年春节前后市场走势预判：

节前库存高位，下游补库谨慎，煤价或难有起色，节后视煤矿复工情况，以及钢厂复产节奏，市场或有反弹。目前冬储补库行情已经接近尾声，但市场库存依然较高，煤矿虽有春节放假的影响，但节前库存充足，煤价或难有起色。也正因为今年行情不好，煤矿库存高企，今年春节煤矿放假有可能会比往年更长一些，但也只有煤矿减产基本面得到缓解市场才有反弹的可能。

2024年需求下滑，煤矿不断地向下游让利，是市场彻底走熊的一年。展望2025年煤焦市场，需求依赖政策尚不明朗，供给则有较明确的增量预期，煤价重心将继续下移。但煤价继续下跌空间有限，煤矿利润被压缩甚至逐渐也开始亏损，在失去煤矿的输血后，2025年恐怕下游焦化、钢厂的日子将会更为艰难。

风险提示：个人观点仅供参考，不构成投资建议！（上海钢联 熊超 ）

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