北京
开源证券近日发布银行业2025年投资策略：复苏脉络三重奏：存贷协调、风险缓释与价格拐点。
以下为研究报告摘要：
2024Q1-Q3上市银行业绩总览：保持稳定，延续分化
2024年前三季度，上市银行营收和归母净利润增速均边际小幅改善。2024年前三季度上市银行营收yoy为-1.05%（2024H1为-1.95%），归母净利润yoy为+1.43%（2024H1为+0.37%），边际均小幅改善。其中，国有行/股份行/城商行/农商行营收yoy分别为-1.19%/-2.49%/+3.93%/+2.15%，归母净利润yoy为+0.79%/+0.85%/+6.67%/+4.88%。
业绩贡献度来看，规模＞拨备＞非息＞所得税＞费用＞净息差。其中，净利息收入呈现“以价补量”的趋势，规模扩张仍是主支撑，但力度减弱；净息差对业绩的拖累继续减弱。中收仍下降较快，而投资净收入的业绩贡献度有所提高。国股行不良生成率呈下行趋势，城农商行不良生成率略有抬头。
复盘银行上涨逻辑：红利扩散到复苏曙光
重温银行股投资的有效工具——ROE&PB模型：PB通常与ROE目前仍有显著的正相关关系。银行估值的提升，通常需有经济预期改善和业绩改善的支撑。2024年以来银行股迎来大涨行情，同时取得绝对收益和超额收益。银行股大涨原因：（1）资金驱动——保险资金对高股息标的偏好提升；（2）化债政策或缓解城投敞口偏高省份财政压力；（3）复苏前夕，拿回核心资产、布局绩优标的。
研判2025年经营形势：跟随复苏脉络
（1）2024年“资产荒”与“负债荒”并存。居民整体收入下降影响了居民整体财富水平，零售业务风险普遍上升。但2024年金融投资增速持续提升，新的资本计量与补充方式，重塑银行杠杆效应。我们判断2025年复苏路径顺畅但需待政策效能突显。财政货币双宽松环境推动信用复苏，但政策至信用端传递存在时间差。
（2）捋出可能的三重奏：资负、定价与风险缓释。2025年商业银行大类资产安排将更加主动，且一揽子金融政策对2025年净息差影响偏中性，同时历史遗留问题逐步出清。
投资建议：
（1）广谱利率再下台阶，低估值+高股息标的投资价值凸显。推荐标的中信银行，受益标的农业银行、北京银行等。
（2）随着增量政策持续出台，市场对于经济预期或转向乐观，利好优质区域行和零售银行，推荐标的苏州银行，受益标的江苏银行、招商银行等。
（3）银行资产的风险或逐步缓释，可有助于修复净资产，受益标的浦发银行、渝农商行等。
（4）存贷利率同时下降或利好重定价负缺口银行，推荐标的长沙银行，受益标的浙商银行等。
风险提示：宏观经济增速不及预期，政策落地不及预期等。（ 开源证券 刘呈祥）
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