本周全球最关注悬念

美联储今年最后一次货币政策会议将在本周二举行，随后周三公布利率决议。

市场普遍预期，12月降息已板上钉钉，本周全球市场最大的悬念是2025年1月会暂停降息还是继续降息？

长期美债五连跌，遭遇今年最惨一周，市场对美联储未来政策的预期变得更加谨慎，特别是对2025年降息的步伐。

本月初，在纽约时报主办的DealBook/Summit会议上，鲍威尔表示，美国经济的强劲意味着，美联储可以在降息方面表现出一定的克制。他说：

“美国经济状况非常好，没有理由不继续保持这种势头。好消息是，我们可以（在降息方面）更谨慎一点。”

美东时间12月14日，摩根士丹利发布前瞻报告指出，美联储本周公布的点阵图将显示，2025年利率预期中值保持在3.375%左右，低于市场预期的3.4%至3.7%的底部区间，投资者应该关注住房通胀的下降趋势，美联储可能会在今年12月和明年1月连续两次降息。

而“新美联储通讯社”16日发文评论称，本周再次降息后，美联储准备放慢甚至停止降息。

高盛在15日发布的研报中认为，美联储可能会在本周的会议上暗示未来将放慢降息的步伐，并在明年1月“跳过”降息，不过高盛仍预计明年3月、6月和9月会继续降息。

随着美联储会议的临近，摩根士丹利称，投资者关注的三个关键议题分别是：2025年美联储利率点阵图的预期、鲍威尔主席对降息节奏的表态以及隔夜逆回购利率的决定。

自10月底以来，市场隐含的美联储政策利率底部区间（即市场预期的利率最低点）维持在3.4%至3.7%的区间，这个区间略高于9月经济预测摘要中2025年的中值点，远高于长期利率中值。

摩根士丹利经济学家预计，本周公布的2025年点阵图利率预期中值可能会保持在3.375%左右，至少持续三个月。这一预期低于市场原预期区间下限。

因此，市场会视之为货币政策更宽松信号，对利率的预期（市场隐含的利率底部区间）可能会短暂下降，这一变化可能会在点阵图发布后、新闻发布会前得到更多确认。

在投资者消化完FOMC声明和点阵图后，焦点将转移到鲍威尔主席的新闻发布会上。大多数投资者预期鲍威尔会暗示2025年降息步伐将放缓，同时保留“数据依赖性”的惯常措辞，即未来政策将根据经济数据的变化来决定。

摩根士丹利指出，大多数投资者认为鲍威尔谨慎信号暗示了明年1月可能不会迅速降息。尽管他们理解政策会依据经济数据而变化，但他们往往把鲍威尔的暗示过度解读，可能会对2025年1月的降息做出过于激进的预期，忽视了“数据依赖”的不确定性。

市场的反应可以从上周公布的两份“良好”的通胀报告（CPI和PPI）中看到，市场对最新通胀数据的反应较为冷淡，源于投资者仍然纠结于此前美联储官员的评论。

例如，明年票委、大鸽派、美国芝加哥联储主席古尔斯比经常表示，随着利率接近“中性利率”时，降息的步伐应当放缓，因为货币政策对经济的影响是滞后的。

然而，在12月6日芝加哥联储年度经济展望研讨会上，古尔斯比的言论出现了微妙的变化。媒体报道指出，他暗示未来可能出现一系列"难以抉择"的会议，但他认为利率仍需要“相当大幅度地降低”。同时，有报道称他认为明年降息步伐可能会放缓。

这一观点引发了市场的广泛关注，因为他是美联储内较为鸽派的官员之一。如果一个如此鸽派美联储官员，暗示明年降息步伐可能会放缓，那么投资者自然会将风险解读为倾向于这种方向，预期未来的降息会更加谨慎和缓慢。

然而，摩根士丹利指出，古尔斯比最后一次公开露面是在11月较为温和的通胀数据公布之前，他的观点未必完全考虑到最新的通胀数据。其他美联储官员，如9月份美联储理事沃勒的言论，表明通胀仍是决策的关键因素。

沃勒表示，如果经济数据持续疲软，他将更愿意采取更激进的降息措施，以使通胀更接近美联储的目标。

摩根士丹利称，如果美联储主席鲍威尔在新闻发布会上没有暗示至少在2025年的早期会议中放缓降息步伐，投资者可能会感到更有信心，认为1月份降息的概率更高。

摩根士丹利此前指出，由于11月CPI报告中住房通胀的下降，市场对美联储在1月份降息的预期有所增加。

具体来说，核心商品价格的强劲表现反映了飓风的影响（为短暂的“噪音”），而租金和业主等价租金的减速（被视为“信号”），则预示着住房通胀的下降趋势，这为市场带来了乐观信号。

沃勒在9月份会议后的采访中提到，通胀下降的速度比他预期的要快，这是支持更大幅度降息的原因之一。沃勒和他的团队进行了一个简单的计算，如果住房通胀以年化2%的速度增长，并且这个速度持续到每个月，那么核心PCE通胀率在过去四个月将会低于1%。

同时，摩根士丹利经济学家对住房通胀的预测也支持了这种观点，他们预测核心PCE中的住房服务通胀率将为每月0.24%。这表明住房通胀将在未来几个月继续放缓，这将为美联储提供更大的信心，让他们相信通胀下降的趋势仍然保持不变，并让美联储在接下来两次政策会议上连续降息。

因此，考虑到通胀数据的最新变化后，摩根士丹利称，当前的市场预期可能低估了1月份降息的可能性。目前市场定价暗示明年1月份再次降息的可能性相对较低，概率约为25%。

“新美联储通讯社”Nick Timiraos 16日在《华尔街日报》上发表文章称，投资者普遍预计本周将进行第三次降息。此后，官员们准备放慢甚至停止降息：

本周的一个选择是降息四分之一个百分点，然后利用新的经济预测强烈暗示央行准备放慢降息步伐。

文章指出，面对内部的不同声音，鲍威尔必须在政策调整中进行平衡。自夏末以来，降息的频率和幅度引发了部分美联储官员的质疑，他们担心过快的降息可能传递出错误的市场信号。

曾担任美联储主席鲍威尔高级顾问的Jon Faust表示，美联储当前的货币政策处于一个十字路口，既可以降息，也可以选择按兵不动：

“美联储官员对未来利率走向的整体判断，可能比他们对下一次会议的具体决定更具影响力。”

高盛在15日发布的研报中认为，美联储可能会在本周的会议上暗示未来将放慢降息的步伐，并在明年1月“跳过”降息。

高盛经济学家Jan Hatzius等人在报告中表示，美联储预计将在本周三降息25个基点。政策声明和新闻发布会的关键问题是，会更加强调放缓降息的步伐，还是依然根据每次会议的数据做出决定。他们预计，美联储将同时传达这两种信息，并在声明中增加对放缓宽松步伐的暗示。

高盛还表示， 鉴于特朗普政府的不确定性，尤其是可能的关税政策，美联储官员更有可能保持谨慎。

根据高盛的基准预测，关税将对核心个人消费支出同比通胀造成一次性的冲击，峰值预计仅为0.3-0.4个百分点。在极端情况下，普遍性的关税可能将通胀率推高至3%以上。

“如果关税导致通胀显著上升，美联储可能会重新评估此前降息政策的合理性，从而变得更加谨慎，倾向于等待局势明朗后再做决策。”

高盛还认为，美联储关于似乎越来越愿意重新考虑中性利率，甚至超出了高盛的预期。

“这暗示着他们或将更早地采取保守措施，以确保利率政策能平稳过渡。”

高盛的观点与市场的预期逐渐趋于一致。据市场定价显示，本周美联储降息的概率为90%，但基本排除1月份再度降息的可能性。尽管如此，高盛仍预计明年3月、6月和9月会继续降息，终端利率将略微提高到3.5%-3.75%。

高盛指出，他们对美联储的基线预测和概率加权预测较市场定价更偏鸽派。一个关键原因在于，在特朗普可能的第二个总统任期内，潜在的政策变化对利率的影响具有较大的双面性。这与通常认为的风险评估存在差异。

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