四川大决策投顾：供需逐渐平衡，2025年航空行业高景气可期

四川大决策投顾 摘要：今年行业行业恢复趋势向好，航班运行效率持续提升，随着国际航线的持续恢复与国内春节出行旺季的到来，全行业供需格局有望持续优化，航空公司的业绩表现有望持续改善。

1.航空行业兼具周期性与成长性

‌民用航空（航空）‌是指使用各类航空器从事除了国防、警察和海关等国家航空活动以外的所有航空活动。它包括商业航班、货物运输、紧急救援等多种形式。自20世纪50年代以来，民用航空的服务范围不断扩大，成为国家的重要经济部门。

航空业作为典型的周期性行业，其股价受到供给、需求、油价和汇率等多重因素的综合影响，表现出较大的股价弹性。自2002年以来，航空行业经历了三轮显著的上涨行情，分别受益于人民币升值带来的汇兑收益、行业供需格局改善以及油价下跌和签证放宽。然而，自疫情管控放松以来，航空股价走势反复，受到国际航线恢复斜率、人民币汇率和油价等因素的影响。

从长期来看，随着我国年人均GDP的增长，居民消费能力提升，航空渗透率有望逐年上升。根据历史数据和相关研究，年人均乘机次数与年人均GDP呈现正相关性，当乘机次数较低时，GDP增长对乘机次数的提升作用更为明显。目前，中国年人均乘机次数相较于发达国家仍处于较低水平，但随着经济和社会水平的进一步发展，预计中长期内我国年人均乘机次数仍有较大的增长潜力。根据规划和预测，2025年和2030年中国年人均乘机次数有望分别达到0.67次和1.0次，显示出航空需求的持续增长空间。

2.需求端：航司以价换量策略，促使客运量恢复至历史最佳水平

2024年以来，民航业发展进入需求自然增长阶段。2024年1-10月，中国民航客运量为6.2亿人次，同比增长19%，较2019年增长11%；国内线客运量为5.6亿人次，同比增长13%，较2019年增长15%；国际地区线客运量为0.6亿人次，同比增长127%，恢复至2019年86%（不包括外航）。其中，7-8月暑运旺季，整体客运量高出2019年18%，国内航线客运量高出2019年22%。10月国际地区客运量恢复至2019年97%（不包括外航），恢复率为2020年2月以来最高水平。

2024年1-10月，三大航（中国国航、中国东航、南方航空，下同）+春秋+吉祥1-10月整体供/需分别同增20.9%/31.5%，恢复至19年同期的115%/115%，客座率82.9%，同比显著提升6.7pct，与19年同期基本持平。

但航司收益水平普遍承压。由于23年行业客座率相比19年仍相差5.3pct，并且24年整体运力增长仍较快。航司对于需求和客座率的提升更为迫切，叠加宏观经济环境较弱，使得航司转为更偏向以价换量的票价策略。根据航班管家数据，2024年截至第47周（2024/11/18-11/24）国内航线含油票价为784元，同比下降12.7%，相比19年同期提升2.5%。

国内航司国际线市占率提升。2024 年 1-10 月国际航班整体恢复至 2019 年的 74.1%（含国内、国外航司），其中国内航司承运国际航班 32.8 万班次，恢复至 2019 年的 85.8%，国外航司仅恢复至 56.9%；时刻份额占比上，国内航司由2019 年的 59.1%提升至 68.5%，增长 9.3pct。

3.2025年展望：供给约束或将发挥作用，盈利弹性有望展现

利用率提升空间已有限，供给增速将向机队增速靠拢。24年1-10月行业飞机利用率达到9.0小时，同增11.1%，与2019年全年的9.3小时仅相差3.5%，历史高点为2013年的9.5小时。利用率提升推动24年1-10月ASK同增18.3%，恢复至19年同期的110.8%。往后展望，利用率继续提升的空间已较小，我们预计供给增速将继续下降，向静态机队增速靠拢。

空客、波音产能恢复较慢，成为供给增长主要约束因素。空客2024年1-10月月均交付56架，相比2023年下降9%，为19年全年的78%，且从1-10月每月交付量来看，产能爬升并不明显；波音2024年1-10月月均交付31架，相比2023年全年下降31%，为19年的45%，且10月环比大幅下降至14架，波音的产能爬坡或更为坎坷。主要由于供应链、品控安全性、员工罢工等问题，上游飞机制造商产能恢复较慢。另外当前我国航司主要诉求修复资产负债表，积极扩大机队的意愿较低。如南航于11月19日公告出售10架B787-8飞机及2台备发的征询意向，体现出行业改善经营效率的努力。

历史上我国机队利用率高峰约为9.5小时，19年或由于B737MAX停飞，利用率降低至9.3小时。往后展望，由于北美洲际长航线恢复程度仍较低，叠加普惠发动机问题返厂检修、C919利用率仍在爬坡中等多因素，我们认为25E全年机队利用率或仍难以回到19年水平，预计为约9.2小时。结合较低的机队引进增速，我们测算25E行业供给增速由24E的16.9%放缓至5.4%。

经济发展的稳定性将带动民航旅客量需求不断增加。9 月底以来多项政策发布，将通过财政和金融手段刺激消费，促进经济稳定增长。此外，2025 年起公民放假日期增加 2 天，将有利于刺激出行人次的增长。

展望2025年，航空将迎来盈利周期。首先由于机队引进受限+日利用率提升空间有限，我们预测供给增速从24E的16.9%放缓至25E的5.4%；其次近期一揽子政策或将通过驱动宏观复苏，边际提振民航需求，预测25E同增7.4%，产生供需缺口；另外油价下跌有望降低航司燃油成本，叠加全票价市场化改革，航司盈利弹性有望释放。

4.航空行业投资逻辑与个股梳理

今年行业行业恢复趋势向好，航班运行效率持续提升，随着国际航线的持续恢复与国内春节出行旺季的到来，全行业供需格局有望持续优化，航空公司的业绩表现有望持续改善。

相关个股：华夏航空、春秋航空、吉祥航空、中国国航、南方航空、中国东航。

参考资料：

1.2024-11-30华泰证券——迈向 2025：聚焦供需差，首推航空

2.2024-11-9国金证券——政策预期向好，布局航空及物流板块

3.2024-11-9中泰证券——航空板块涨幅明显，持续看好投资机会

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