关于11月物价变化趋势，需要观察更多的数据才能判断是否回暖

内容提要：

11月份CPI环比下跌0.6%，PPI环比上涨0.1%，在两个多月来持续释放的增量刺激措施背景下，物价回暖了吗？不能用食品价格的季节性环比下跌掩饰CPI环比跌幅扩大，不能孤独地用1个月的PPI环比由涨转跌，断言增量政策收到了工业品需求得到恢复的效果。针对需求侧的增量刺激措施，难以提振需求，价格通缩趋势难以改变。

一、11月份消费物价指数环比下跌0.6%，生产者出厂价格指数环比上涨0.1%。

根据12月9日国家统计局公布的数据，2024 年 11 月，我国居民消费价格指数 （CPI） 同比上涨 0.2%。这比 10 月份 0.3% 的涨幅回落了0.1个百分点，远低于经济学家预期的 0.4%~0.5%。其中，食品价格上涨1.0%，非食品价格持平；消费品价格持平，服务价格上涨0.4%。

11月份，全国CPI环比下降0.6%，比10月份的环比下降幅度0.3%放大了1倍。其中食品价格下降2.7%，非食品价格下降0.1%；消费品价格下降0.7%，服务价格下降0.3%。

11月份，我国生产者出厂价格指数（PPI）与去年相比下降了 2.5%，比10 月份 2.9% 的降幅收窄了0.4个百分点，但这是PPI连续第 26 个月同比下跌。PPI环比由上月下降0.1%转为上涨0.1%。

11月份，工业生产者购进价格同比下降2.5%，降幅比上个月收窄0.2个百分点，但这是生产者购进价格持续第22个月同比下跌。生产者购进价格环比下降0.1%，比上个月收窄0.2个百分点。

二、在两个多月来持续释放的增量刺激措施背景下，物价回暖了吗？

CPI同比涨幅回落，环比降幅放大；PPI同比降幅收窄，但环比由跌转涨；生产者购进价格同比与环比跌幅收窄。在两个多月前的9月24日开始的持续释放的增量刺激措施背景下，我们应该如何判断物价变化趋势，从而来判断刺激措施的效果？

在上午国家统计局公布了物价数据之后，下午就充满发表了物价数据分析并表达了观点的经济分析人员中，财通宏观陈兴团队认为，PPI环比转正，改善初现端倪；新华财经认为，11月份我国三项主要价格指标改善；平安证券认为，11月物价数据显示“价格战”暂熄；21世纪经济报道引用东方金诚王青的观点认为，11月食品之外的其他商品和服务价格走势平稳，同比涨幅较上月略有增加，12月CPI环比有望由负转正。

但三郎依据骑牛研究所模拟GDP价格缩减系数的包含了CPI、PPI和房价的综合物价指数显示，11月份综合物价指数环比下跌0.3%，比10月份放大了0.1个百分点，同比下降1.4%，与10月份持平。这种情况表明，尽管增量刺激措施实施两月有余，各部门各级都在努力提振经济，但由于刺激政策针对的方向不对，导致效果不佳，消费者需求仍然疲软，制造业仍然存在供给过剩，降价销售，利润缩减的问题。

三、不能用食品价格的季节性环比下跌掩饰CPI环比跌幅扩大，因为如果剔除食品价格同比上涨，CPI涨幅已经归零。

财通宏观、新华财经、平安证券、东方金诚等分析人员之所以认为疲软的物价有所改善，是因为国家统计局城市司首席统计师董莉娟在解读11月份CPI和PPI数据时：

第一、强调CPI同比上涨了0.2%，但不仅忽略对比10月份的涨幅收窄了0.1，还忽略了这0.2的CPI涨幅，完全是由食品价格上涨1%所贡献的，因为非食品价格11月份涨幅为零。

第二、在解读11月份CPI环比下降0.6%时，有意强调了其中食品价格下跌了2.7%，是食品价格环比下跌的主要因素。但她不仅忽略了食品价格在大多数年份的11月份，都会季节性环比下跌，还忽略了即使抛开食品价格，非食品价格在经济刺激的背景下，也环比下降了0.1%。

实际上，在编制CPI包含的八大类价格中，同比五涨三降，但环比五降一涨两平。同比，其他用品及服务、衣着价格分别上涨5.2%和1.1%，食品价格上涨了0.9%，医疗保健、教育文化娱乐价格分别上涨1.1%和1.0%；交通通信、生活用品及服务、居住价格分别下降3.6%、0.3%和0.1%。

环比，食品烟酒、教育文化娱乐、生活用品及服务价格分别下降1.7%、0.7%和0.6%，交通通信、其他用品及服务价格均下降0.1%。居住、医疗保健价格均持平；仅衣着价格上涨0.6%。

四、不能孤独地用1个月的PPI环比由涨转跌，断言增量政策收到了工业品需求得到恢复的效果。

新华财经引用民生银行首席经济学家温彬的观点称，“由于一揽子增量政策与存量政策协同显效，国内部分工业品需求得到恢复“。

虽然11月份 PPI同比降幅收窄，环比由跌转涨；生产者购进价格同比与环比跌幅收窄。但判断工业品价格变化趋势，如果仅由这一个月的总量数据得出结论，一定是轻率的，非常容易被下个月的数据证伪。

三郎认为，从PPI的分类指数、历史变化和制造业PMI中的购进与销售价格指数综合判断，工业品价格的偶尔回暖，还未能改变其持续下行的趋势。

第一、牵动11月份PPI上涨的，主要是金属相关行业，但金属系列产品价格回暖，是国际市场的外溢性因素，而非国内需求所致。

显而易见的是，11月份推动PPI环比由跌转涨的，主要是金属相关行业。PPI环比的行业分类中，有色金属采矿业价格环比上涨1.4%，非金属矿物制品和有色金属冶炼延压均上涨1.2%，黑色金属和金属制品均上涨0.3%，黑色金属冶炼上涨0.2%。

价格环比上涨的行业中，只有燃气生产供应、电力热力生产供应和计算机通讯、医药、橡胶塑料与金属无关。

此外有化学纤维等11个行业价格环比下跌，8个持平。

第二、在这一轮持续了26个月的PPI下行历史上看，发生过3次由跌转涨1-2个月的短暂变化，但此后长时间重新转跌。

在2022年10月至11月连续2个月环比转跌上涨后，2022年12月到2023年7月，连续8个月环比下跌；在2023年8月至9月环比转跌上涨后，2023年11月至2024年4月，连续6个月环比下跌；2024年5月份由跌转涨0.2%后，2024年6月至10月持续5个月环比下跌。

三郎认为，如果没有持续三个月的环比上涨，我们都不能做出工业品需求回升，价格转暖的判断。

第三、11月制造业和建筑业PMI指数中的采购和销售价格都显著下滑，显示工业需求仍然不足，PPI价格环比上涨为偶发因素。

根据11月30日国家统计局发布的采购经理人指数分类数据，11月份，制造业、建筑业、采购价格和销售价格，均大幅度回落。

11月制造业购进价格指数为49.8%，比上月下降3.6个百分点；出厂价格指数为49.7%，比上个月下降0.2个百分点。

11月建筑业投入品价格指数为48.0%，比上月大幅度下降7.2个百分点；建筑业销售价格指数为48.6%，比上月下降3.5个百分点。

PMI作为预期和信心指标，制造业和建筑业景气指数中的购进价格和销售价格指数比10月份大幅回落，可以充分验证11月份PPI同比收窄和环比由跌转涨，并非需求改善所导致的趋势性变化，大概率为偶发性因素。

五、针对需求侧的增量刺激措施，难以提振需求，没有需求的真正改善，价格通缩趋势难以改变。

需求决定价格，这是市场经济的铁律。而提振需求，必须增加个人收入，这是被反复验证的经济学的基本原理。

通过财政发债和国有企业增加信贷来继续固定资产投资，看上去增加了一些工业品的需求，但这种经济行为难以带来个人收入的提高与最终消费的提振，它所带来的，只会是更多的产能和供给，最终加重供给过剩，加深价格通缩。

要刺激需求，扭转价格通缩趋势，必须彻底改变经济政策路径。

第一、在货币与财政政策上，从货币政策为主改为财政政策为主。因为我国总体的宏观杠杆率已经超过发达国家的平均水平，仅低于日本，而企业和家庭的债务收入比，更是遥遥领先于发达国家和新兴市场国家。这意味着我们的负债空间已经非常有限。在大多数家庭和民企主动修复资产负债表的阶段，强推货币宽松政策，事实证明效果非常有限。

当然，有人会说，日本的杠杆率比我们高很多。但你别忽略了，日本杠杆率高而不垮，是因为日本有非常庞大的海外投资与海外收入。计算宏观杠杆率的分母—GDP，并不包括海外收入，但日本长期的低利率环境下，日本企业国内贷款国外投资，是普遍现象。如果加上日本企业的海外增加值，其收入债务比，其实比我们低。

第二、在政策刺激路径上，要从刺激供给侧改为刺激消费侧。

经济政策要以财政政策为主，还必须将财政支出，从流向固定资产投资和补贴企业，转到提高劳动者工资和社会保障水平上来。我们要改变在四十年前供给严重不足时建立起来的依靠固定资产投资推动经济发展的模式。经济发展模式和经济刺激手段，必须按照经济结构的发展和经济矛盾的转化及时调整。用供给不足时代的经济发展模式和经济刺激政策来解决供给过剩、需求不足的经济问题，是非常荒谬的。

如何提高劳动力工资？在企业利润持续下降时，空洞的号召没有任何作用。虽然税务部门认为我们的税率已经较低，下行空间有限。但这种观点是建立在不同的税收口径基础上的错误认知。在我们的财税部门，一直将社保、医保排斥在税收和财政收入统计口径之外，但在发达国家，它们都属于税收和财政收入。我们如果合并社保医保到财政收入和税收之中，我们会惊讶地发现，2023年我们的实际财政总收入达到了39.79万亿元，占GDP的31.6%，比美国30.3%高1.3个百分点。

考虑到我们比美国低很多的社保水平，实际上我们在税费方面，有很大的下调空间，减税或者降低社保医保费用，并将这部分由企业转化为增加劳动力的工资。

【作者：徐三郎】