21深度｜法国国债收益率首超“欧猪”希腊，股债双杀巴尼耶政府岌岌可危？

21世纪经济报道记者赖镇桃 广州报道

放在几年前完全不可想象的是，长期被视为欧洲安全资产的法国国债，收益率会有超过希腊的一天，而希腊国债去年还被主要评级机构列为垃圾级。希腊更是2010年欧债危机的“重灾区”，同意大利、西班牙、葡萄牙和爱尔兰一并称作“欧猪五国”。

今年6月，法国总统马克龙解散国民议会后，德法国债利差创下12年来最高，近日，法国国债再度遭受危机。在法国赤字、债务规模空前的背景下，法国总理巴尼耶正在推动通过旨在削减支出、加税和削减预算赤字的2025年预算草案，但这份“勒紧裤腰带”的预算却受到极右翼党派的反对，威胁继续减支就要弹劾政府，让巴尼耶倒台。

政坛动荡叠加债务大增的担忧下，德法10年期国债利差本周二创下2012年欧债危机以来最阔，此前五天法国国债还遭遇了近两年来最大规模的抛售。

周四，法国10年期国债收益率一度超过希腊，后来小幅回落，目前两者利差不到10个基点，市场的定价意味着投资者认为法国同希腊的债务风险一样高。而法国和意大利10年期国债的利差也从11月初的53个基点缩窄至35个基点。外界不禁担忧，法国可能会成为下一个“欧猪”国家吗？

预算危机催生股债双杀

今年以来，法国便持续被债务问题所困扰。法国国家统计与经济研究所9月27日公布的数据表明，法国公共债务持续飙升，截至2024年第二季度债务总额达3.2万亿欧元，占国内生产总值的112%。

上个月，惠誉和穆迪都把法国主权债的前景展望从“稳定”下调至“负面”， Scope还下调了法国的信用评级。

信用状况的恶化不断推高法国国债风险溢价，年初至今，法国10年期国债收益率飙升超40个基点。面对屡被警告的债务问题，就任总理不到三个月的巴尼耶，便拿出了“紧缩版”财政预算案，计划削减开支和增加税收，总计约600亿欧元。但这却招致左翼和右翼党派的不满，在国民议会中掌握多数席位的左翼和右翼政党都要求要顾及民生、反对削减福利。

持续的僵局下，巴尼耶表示，他很可能被迫动用“49.3”的宪法条款，该条款允许政府不经议会投票就通过立法，但也会让政府面临不信任动议。

本来左翼联盟“新人民阵线”就对巴尼耶不满，一直声称要将其弹劾下台，而如果第三大党派“国民阵线”联盟也倒向左翼，那么议会投票将能达到弹劾成功的绝对多数。

预算案危机再把法国政局带向政府倒台的风险之中，触发金融市场忧心忡忡。本周二，德法10年期国债利差飙升至90个基点，创2012年欧债危机以来收盘最阔，比马克龙6月份宣布解散议会时的利差水平还要高出近50个基点。

法国主要股指CAC 40周三收跌0.72%，创下8月5日以来的新低，本周累跌1.29%，是欧洲主要股指里表现最差的指数。银行股深受重创，安盛周线累跌3.62%，法国兴业银行本周累跌4.05%。

为了安抚市场情绪和避免弹劾，巴尼耶政府在周四做出一定妥协，表示在2025年预算草案中不再提高电力税。消息一出，法德10年期国债利差有所缩窄，目前回落至84个基点。

刚从法国和欧盟调研回国的对外经济贸易大学国家对外开放研究院研究员、法国经济研究中心主任赵永升告诉21世纪经济报道记者，德国和法国国债本来在欧洲收益表现都很好，无论是在金融危机、债务危机还是疫情时期，所以即使法国国债有过一段负利率的时间，但人们依然愿意购买。“但是我和过来开会的希腊学者聊天，他们提到法国国债收益率超过希腊，是一件比较严重的事情，因为本来希腊因为债务问题在欧洲是个‘学渣’一样的存在，如果法国国债跌到希腊的级别，法国人也会觉得很没面子。”

兴业研究外汇商品研究员余律向21世纪经济报道记者分析，近期法国国债收益率动荡背后，主要还是市场对法国政局的担忧。总理巴尼耶的中右翼联盟势力薄弱，有利于财政基本面的增税和削减开支计划得不到势力更强的极右翼、左翼政党支持。如果巴尼耶启用宪法第49.3条的特殊权力，在未经议会表决的情况下推动预算通过，则可能会面临反对党发起的不信任动议，从而导致政府垮台，届时政治危机恐再次发酵。

下周走势成关键

周五，市场屏息以待的还有标普对法国主权债的最新评级，一旦再次下调评级，法国国债估计将再经历一轮跳水。但好在标普仍然决定维持“AA-”的评级，其在周五的声明中表示，尽管存在政治不肯定性，但这个欧元区第二大经济体仍具有韧性。

法国国债收益率追平希腊后，法国经济部长阿尔芒出面辩护，称法国经济不能与希腊相比，“法国不是希腊，法国的经济、就业状况、经济活动和吸引力以及经济和人口实力都远远优于希腊，这意味着我们与希腊不同。”

赵永升也认为法国的基本面没有太大问题，国债大跌只是短期波动。他向记者表示，整体看法国经济，近期确实不太好，但是它的经济结构比较均衡，没有依靠单一支柱产业或者出口贸易，抗风险能力也更强，基本面还有韧性。

其次，在赵永升看来，欧盟多年前划定的政策红线已经过时，按照欧盟的规定，成员国政府赤字占GDP比重不得超过3%，公共债务占GDP比重不得超过60%，但放眼全球，美国、日本的政府债务早已超过100%，尤其在资本主导的经济模式、逆全球化、地缘和贸易冲突等背景下，更需要政府支出来带动产出和经济效益。法国的公共债务放在全球并不算高，欧洲国家严格遵守欧盟的红线规定反而无助经济增长。

法国长期基本面不构成太大风险，但下周的政局走向或将掀起债市的又一轮动荡。极右翼政党领袖勒庞已向政府发“最后通牒”，如果巴尼耶在下周一之前不能同意她的预算要求，将有可能决定推翻政府。而一旦极右翼联合左翼通过对政府的不信任案，巴尼耶最快将在下周三倒台。

余律提醒，法国政治僵局可能最早在下周达到极限状态，也即反对党发起不信任动议，投资者需保持密切关注。

而对于法国国债的短期走势，余律认为，目前法国债务风险可能处于欧元区成立后的最高水平附近。近期美国国债收益率在特朗普交易冷却后开启修复高估，主权债券收益率总体倾向于回落，可能对法国国债收益率上行构成一定制约，但短波段还需关注法国政局动态。

巴尼耶政府的去向问题，也是一把高悬在法国资本市场上的政治风险之剑。从巴尼耶就任法国总理开始，外界就认为他注定会是一个短命总理。而即使下周他能侥幸躲过被弹劾的命运，可能他也很难驾驶法国政府的大船开出很远。

荷兰银行高级欧洲利率策略师Michiel Tukker表示，勒庞不一定会在短期内兑现推翻政府的承诺，但这确实提醒市场法国政坛正处于危险之中。

赵永升指出，几个月前马克龙在大选后的僵局中选择巴尼耶出任总理，部分也是看中他在法国政坛的超然地位，因为他长期在欧盟工作，和法国政党牵涉不深，所以选他出任总理在各党派间更容易达成共识，但这也带来一个问题，就是巴尼耶更熟悉欧盟文牍主义的那一套逻辑，而不熟悉法国政治的运作和经济治理。上任以来，他更多遵守欧盟规则去节支增收，但偏向紧缩的政策并不利于法国经济增长，安永11月发布的报告就显示法国对FDI的吸引力在下降，所以巴尼耶在总理的位置上能坐多久，还是要看民众自下而上和马克龙等政要自上而下施压的背景下，巴尼耶能否及时调整施政方向，否则法国政局的动荡还会持续。