投中研究：创投17条，深圳上海做法的异同

上海和深圳历来创投氛围浓厚，创投实力强劲。今年7月和10月，两地为落实《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》（简称“创投17条”），先后出台了促进创业投资发展的政策（上海市人民政府办公厅-《关于进一步推动上海创业投资高质量发展的若干意见》，简称《上海若干意见》；深圳市委金融办-《深圳市促进创业投资高质量发展行动方案（2024-2026）（公开征求意见稿）》，简称《深圳行动方案》），从创投全环节多措并举，着力推动当地创投行业高质量发展，有利于进一步激活当地创投市场，提升国家创新体系整体效能，强化国家战略科技力量。

投中在7月31日发布的《投中点评：若干意见发布，上海在创业投资中继续发力》已对《上海若干意见》与过往上海出台的政策进行对比，纵向解读。本文中又将《上海若干意见》与新近发布的《深圳行动方案》横向对比，看到两地对于创投行业有许多共同举措，那么，这是否会形成未来各地政府推动创投高质量发展的政策趋势？而其不同点是否能成为助力当地脱颖而出的关键所在？

积极政策英雄所见略同

♦国资起引导带动作用，尽职免责机制为其松绑

两地在政策开篇就明确要求“充分发挥/优化提升政府投资基金的引导带动作用”。《深圳行动方案》还鼓励“国资基金大胆试错”，并首创“大胆资本”一词，与大胆试错积极响应。国资目前是一级市场的主要资金来源，两地政策高度重视国资在创投行业发展和科技创新中的作用，且都在政策中提到“落实/构建尽职免责机制”，这是为国资松绑，有利于进一步提高国资基金的投资积极性和创新能力。

♦加深投早投小投硬科技的市场共识

《上海若干意见》明确要“重点支持种子期、初创期、成长期的科技型企业”，并将设立上海市未来产业基金，投向概念验证和中试等早期阶段的硬科技领域和未来产业。《深圳行动方案》直接明确“引领创投机构投早投小投硬科技”。投向“早小硬”早已是创投市场心照不宣的共识，两地创投政策的出台更是进一步验证并加深了这一共识。在当前中后期项目估值快速上涨，一二级市场倒挂的市场环境驱动下，挖掘早期优质项目提早布局以实现更高收益对创投机构来说是一条可行路径，并且这一路径正得到政策层面的支持和鼓励。而硬科技投资，实现更多科技成果转化，更是资本市场服务国家战略帮助解决卡脖子难题的关键所在。

♦联动AIC为一级市场注入活水

两地政策都明确扩大创投与金融资产投资公司（AIC）的联动，并提及探索政府引导基金、国资与AIC合作设立创投基金。今年9月，政策将AIC股权投资试点从原来的上海扩大到18个科创活跃城市，深圳亦在扩大的试点范围之列，自政策发布以来，深圳已落地450亿AIC股权投资基金。

AIC新政的出台无疑是为一级市场注入活水。根据政策，AIC股权投资金额为其表内资产的10%，单只私募基金投资上限为30%。投中嘉川查阅五大银行2023年年报发现，资产规模最大的工银投资2023年末总资产达1786亿元，五大AIC总资产合计接近6000亿元。据此估算，新政出台后AIC能直接用于股权投资的金额约为600亿元，至少可撬动约1400亿资金投向股权投资市场，纾解科创企业融资难题，并可联动银行优势为科创企业成长持续赋能，支持优质科创企业发展和新质生产力培育。

♦险资已成兵家必争之地

险资一直是市场积极争取的长钱，两地政策均不忘提及争取险资支持当地创投市场。各地政府与险资的持续互动是双赢局面，一方面，地方政府可以通过引导基金撬动险资长钱支持当地基础设施建设和产业发展；另一方面，险资参投的重大项目多是政府主导或扶持的，风险较小且现金流相对稳定，匹配险资投资的安全性原则。（参见《深圳，又一100亿基金落地》）

♦发展CVC更契合国情和硬科技投资

《上海若干意见》简单提及鼓励发展企业风险投资（CVC），《深圳行动方案》对待CVC提出了“围绕产业链上下游开展”等更具体举措。CVC或许更契合我国国情和硬科技领域投资。与传统重视财务投资的VC相比，CVC具备独特的产业属性和优势，更侧重于围绕自身产业链上下游布局，不仅可利用自身产业优势赋能被投企业，长期陪伴其成长，还可在适当时候以收购实现退出，为基金提供了除IPO之外的一条更行之有效的退出渠道。

♦推动私募股权二级市场以疏通退出路径

两地政策都提及推动私募股权二级市场发展，尤其强调发展S基金。当前退出难题致使一级市场循环梗阻，若能搭建并活跃私募股权二级市场，将能缓解退出困境，畅通循环路径，大力增强资金的运用效率，同时也能降低投资的不确定性，稳定市场持续发展。

♦活跃并购重组利好资本市场、产业和地方财政发展

两地均鼓励发展并购重组，并明确可通过运用并购基金、并购贷、优先股等方式支付并购。当前，并购重组市场已在政策支持下重现活力，这一工具若能高效使用必将有助于增加资本市场优质资产供给，助力产业实现深度转型升级，推动地方财政转型和区域高质量发展。

♦集聚创投人才为关键一环

两地均以优惠政策吸引、培养更多创投人才。人才发展历来是关键举措，优质的创投人才不仅能够凭借敏锐的市场洞察力和丰富的行业经验发掘并培养具有潜力的初创企业，还能通过其专业知识和资源网络为企业提供战略指导和资本运作支持，加速创新成果的商业化进程，从而带动整个行业的技术进步和经济增长。

♦完善创业投资基础生态

两地均提及要加强行业自律建设和创投服务体系，健全完善创投基础生态，这对于提升创投行业的规范性、效率以及国际竞争力，促进科技创新和产业升级，以及形成良性的投资循环都具有重要意义。

先立后破，因地制宜

上海关注长周期考核与持续支持优秀基金管理机构

♦长周期考核机制迫在眉睫

今年以来“耐心资本”一直是市场的热词，国资亦在耐心资本范畴内。鼓励扩大耐心资本应有具体举措支持，建立长周期考核机制就是一项关键举措。从《上海若干意见》来看，各地对于长周期考核应已形成概念，但有多长、怎么考核等等细节并未具体落实，未来应要有更扎实更细化的政策说明，才能使长周期考核不至于成为空谈，使得耐心资本长期陪伴的意愿和耐心更足，更好地服务于科技创新和产业升级。

♦支持对优秀管理人滚动投资

上海明确支持政府引导基金对优秀管理人滚动投资，如此可以实现增强创投机构的资金稳定性，减少其频繁对外募资的压力，降低募资成本，也使得管理人能够将更多的精力和资源投入到项目的投资和管理中。资金稳定也有利于长期陪伴投资项目的成长，形成更加成熟的投资生态。

深圳研究推进养老金投资和鼓励实物分配股票

♦深圳研究推进企业年金、养老金投向创投机构

企业年金、养老金这类长期资金一直是市场渴望的长钱，但当前制度并未完全允许其投向私募股权市场。根据企业年金和基本养老保险基金公报，2023年末，我国企业年金资产规模为3.15万亿，基本养老保险基金委托投资规模1.86万亿元，若能放开其私募股权投资限制，必将能为一级市场注入更多活水。

♦深圳鼓励创投基金实物分配股票

实物分配股票在境外是常见的制度安排，我国已于两年前启动试点，国内亦有成功运用实例，当前并不存在实质性障碍。深圳鼓励基金实物分配股票能加快推动资金良性循环，为资本市场高质量发展提供更大助力。

尾声

总体来看，上海和深圳关于创投政策有较多相似之处，如联动AIC支持创投、发展CVC、落实国资尽职免责机制，活跃私募股权二级市场和并购重组等，这些政策为创投市场的发展指明了方向。但无论是耐心资本还是大胆资本，所有政策的有效落地都需要政府各部门、市场参与者等多方协同发力，增强政策取向的一致性，落实细则，使所有制度有章可循。只有各地部门将政策进一步修订完善、各方主体落实到位，才能持续带动创投活水，激发创投市场活力，形成良好创投生态，助推中国经济高质量发展。