一场三十年的人工呼吸

1991年的夏天，日本最牛散户尾上缝，宣布了破产的消息。

四年前，她还只是一名普通的餐馆女老板。靠着3万亿的贷款，她硬是把自己炒成了一批银行的最大个人股东。日本股市疯狂的时候，尾上缝会在自己餐馆通宵办法事：

来判断股市走向。

很多券商经理为招揽这个大客户，会通宵等在她家，等着尾上缝通知选了哪些公司。

事情在1990年起了变化。新上任的日本央行总裁三重野康，是个坚定的反炒股拥护者。这位央行掌舵人竟然在很多公开场合说：

自己这辈子就没买过一张股票。

不买股票的央行总裁一上任，就上调了5次利率。

即使四大券商在大藏省的施压下拼命护盘，公共退休基金和邮储账户资金入市，禁止寿险公司卖出股票，也于事无补。

日本股市就这样，说崩就崩了。

1

1992年8月之前，日本股市也不是没涨过。但都只是持续跌幅中的小幅回升。人们称之为：

死猫反弹。

1992年8月18日，日经指数跌到了历史新低——14309点。眼看着要跌破14000的关口，当时正在外地开会的首相宫泽喜一，坐不住了。他计划着，一旦跌破关口，他就提前赶回东京做一件事：

拔网线。

他给央行总裁三重野康打电话，两人谋划以备不测，临时关闭东京交易所一天。圆滑的三重野康拍着胸脯表忠心，说定当尽犬马之劳。

十天后，日本官宣了救市消息。总规模10.7万亿日元的综合经济措施，问世了。

8.6万亿日元作为公共投资，其中有1.55万亿提前征用公共土地。还有8000亿注入日本住房贷款公司，用于住房建设。

另外的2.1万亿作为资本投资，专门针对中小企业，促进私营企业发展。

至于货币政策，日本连续降息4次。但已经放宽的货币政策，对于当时的股市仍然不够吃劲。

在超预期的政策刺激后，股市才有所反应。日本泡沫破灭后的第一场牛市，就这么来了，而且持续了：

将近9个月。

在这个过程中，日本政府还在不断救市，又陆续推出了13万亿的综合经济措施。10.6万亿用于改善社会基础设施，2.4万亿用于中小企业和民间资本。

到1993年5月，日经指数涨到21055点。很多人都认为，日本经济算是暂时度过了危机。

但就在这一片乐观的呼声中，股市再次进入6个月的阴跌。

一直到1993年11月，随着日本央行连续两次下调了贴现率，之前的公共投资和消费刺激政策终于开始起作用，反映在工业生产指数上的数据也开始止跌回升。

投资者开始重新审视企业的估值。日经指数又一次反弹。这一次牛市的持续时间，有7个月，涨幅达到了三成。

相似的剧情，之后又反复上演了两次。

1995年7月，更大的14万亿日元的经济刺激措施，还有一笔股市安定基金，加上日本央行30年来最低的利率纷纷上线：

呼吸机、除颤仪一起上了。

当时的日经平均指数，又一次从14485点开始上涨，最高到了22667点：

涨幅达到了泡沫后的最高水平。

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股市的起起伏伏，好像和经济没什么关系。

宽松的货币政策下，日本经济陷入了流动性陷阱。上市公司的盈利能力，也呈现明显的疲态。

当时的日本，投资股票是1000股起，门槛很高。如果买任天堂这样的名牌股，买一注就要1000万日元打底。

大多数日本股民，并不愿意拿出一大笔钱来试探政府救市的决心。

另一方面，日本的上市公司都是属铁公鸡的。给股民分配的股息只有固定的5-7日元/股，算下来差不多股息率仅在1%。

要知道，就算是一年定期存款，利息率都至少有5%。

无论怎么算，把钱放进股市都不是一笔划算的操作。经历过高空坠落的日本人民，逐渐开始放弃投机了，开始躺平了。

不信邪的日本政府，在1998年又一次大放水。这一次是30万亿，接近前两次的总和。

然后，他们还向15家银行注资了7.45万亿。效果很显著，换来的是一场持续18个月的牛市。

一直到2000年互联网泡沫破裂。

今年10月，国庆假期的最后一天，高盛的分析师团队针对当时的A股行情，发了一份研报。全英文的PDF，足足25页。冲着知音体的标题，包叔硬是看完了：

不是此时，更待何时？看涨中国股市的十大理由。

第5个理由说，这一波A股上涨的背景，可以参考日本失去的三十年：

即使是处于长期熊市，也可能发生多次强劲反弹。

高盛报告里没有写的，是日本2002年跌到谷底后，就开始了漫长的横盘整理。整整八年时间，日经指数一直在8500点上下徘徊。

人的一辈子，能有几个八年？

3

1987年10月19日，美股发生了一场猝不及防的史诗级暴跌。第二天，包括野村在内的日本四大券商，就被召唤到了大藏省。

这一趟，券商们被托付了使命。给日本电信电话（NTT）的股票造市，并把日经指数维持到：

21000点以上。

为了完成任务，券商们开始分头鼓动大客户，怂恿他们重返股市。

他们也确实做到了。仅靠着NTT的上市，就吸引了近70万新股民入市。他们都是年富力强的中产阶级，大都三四十岁左右。

如今，三十多年过去了，NTT的散户，还有80%以上是六七十岁的老股民。

在当时，这四家券商的成交量，就占到了整个东京证券交易所一半以上。光野村就有500万的忠实散户，大都是家庭主妇。这种类似于“中国大妈”的群体，在英国《经济学人》杂志那有个洋气的名字：

渡边太太。

股市泡沫的那些年，券商间每周会开例会，共同商议要吹捧哪些股票。然后，他们通过持股的媒体，把吹风的小作文放出来。

通过这些小作文，券商就实现了对散户的操控。

大藏省的官员为此很是得意，觉得操纵股市比控制外汇更容易。香港的《远东经济评论》就曾在头条上评价东京证券交易所是：

最投机，也最容易被操纵的股市。

在操控下，整个80年代末期，指数的年涨幅超过20%。但是散户们的回报率却低得可怜：

不到4%。

有一段时间，一些清醒的人已经意识到，野村这些券商的理财准则，是炒光为止。

一直到1991年6月，这些潜规则终于被媒体曝光了。

以野村为首，他们都割过散户的韭菜，把搜刮的资金填补给日立、松下这些大客户的投资损失。野村、日兴还配合黑社会老大，操控东急电铁股票，炒作到原来的两倍套利。

一直到泡沫刚破灭的1990年，日本股市的散户，大约还有2500万人。但在34年后，这一批散户只剩下：

1500万人。

很显然，政策刺激后的几次刹那牛市，也没能阻止散户逃离股市，不带一丝丝眷恋。

从此以后，日本股市几乎只能靠外国投资者支撑着，占到了三分之一。散户的份额占比，甚至只有前者的一半，存在感越来越低。

至今守着日本股市的1500万，有整整一半是60岁以上的老股民。他们的持股金额，占到了中小个人投资者所持总市值的七成：

不是老人爱炒股了，是那批股民变老了。

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今年2月，日经指数终于超过了1989年泡沫前的巅峰值——38900点。

超过3.8万亿净卖出值，也是近三年来的首次净抛售。这一批老股民纷纷逃离卖出：

35年了，终于解套了。

今年年初，为了吸引本土股民放弃储蓄、转向炒股，日本又从工具箱里拿出了新NISA——小额投资免稅制度。

媒体也配合着鼓吹造势。日经新闻在标题写下：

《散户重返日本股市》。

券商们也在说，新政前三个月就有170万新开户跑步入场。“渡边夫人们”在半年时间里，就至少把7.5万亿日元注入NISA账户里。

包叔的好朋友兽爷说过，股市是一面镜子。以前没有股市，国家首相和媒体说什么就是什么。现在不行了：

股市是一面鏡子，它让我们看清自己。

到了8月份初，看上去很美的日本股市，就又一次现原型。失去的三十年，在短短的3天时间里具象化了。光是8月5日那一天，就跌了12.4%：

36年来最大单日跌幅。

日本散户们被突如其来的崩盘打了个措手不及。跌得最惨的，还是散户们最偏爱的日本烟草、软银这些高股息收益的公司。

今年年初跑步入场的散户，三天被割完了今年来所有的收益。

而这，似乎也成了过去三十年日本股市的缩影。长期阴跌，偶尔上升：

只有醒悟者，才有逃生的机会。

日本策略师们却不以为然，认为一切责任都在散户——太久没操练，业务不上手。

我仔细研究了其中一位著名策略师的报告，他认为今年的日本股市将是双W走势：

跌、涨、跌、涨，再重复……

珍爱包叔，顺手“在看”