2024大宗商品四季度策略全梳理：交易机会和风险在哪里？（上）

来源 | 紫金天风期货研究所

编辑 | 杨兰

审核 | 浦电路交易员

股指期货

上海东证期货

强预期已至，但反弹空间仍要视政策而定， 看多红利与上证 50、沪深 300股指

从熊市调整时间、调整幅度、估值水平以及9月 24日央行新政极大地释放了分母端的刺激来看，我们认为A 股本轮回调已经见底。四季度市场焦点将聚焦到反弹的空间上，A 股进入了一个预期较强但现实面临较大不确定性的状态。尤其是在沪指上行突破至2900点之后，市场将更加关注宏观基本面刺激政策的出台与落地情况。

综合考虑央行与证监会新政之后，我们认为底部支撑力量较大，对股指可以乐观一些。四季度A 股总体上呈现中枢上移态势。当前各类股指的价格和估值水平均处于历史地位，但考虑到央行两项货币政策工具以及证监会发布的上市公司市值管理规定来看，我们认为沪深300指数成分股以及高分红、大市值的公司将直接受益于政策指引而迎来流动性注入，从而阶段性跑赢大市。此外红利股在三季度大幅回调，最低点时已抹去年内涨幅，因此当前仍然处于低位，具有较好的配置价值。综上我们维持对红利策略以及上证 50、沪深 300 股指的推荐。

紫金天风期货

沪深300目标位在4000-4100点区间，对应上证50指数在2800左右，中证500指数5500-5700左右

我们预计Q4季度全球经济下行压力加大，但是开启了货币政策共振时期。虽然美国进入降息周期，但是美元不一定进入下行趋势。美国GDP占比仍处于上升趋势当中，经济软着陆可能性更高。美国大选是四季度最大的不确定性，对资本市场而言，哈里斯代表政策延续与稳定，特朗普代表政策剧变和风险。美联储降息有利于打开中国刺激政策空间。如果一味将新质生产力放在首位，将经济下行视为转型当中的阵痛，低估债务通缩对经济的冲击，那么就会出现居民资产负债表衰退导致的消费急剧收缩，再通过负反馈导致投资和生产进一步收缩。面对经济已经进入ICU，固本培元的托底政策稳定不了经济大局，最终也会拖累科技创新。

因此当前最重要的是强力刺激以阻断债务通缩的负反馈。可喜的是924央行新政表明了态度，政治局会议经济议题提前召开反映了强刺激的紧迫性，降息降准、降存量房贷利率等一个都不少，最重要的是创设新工具8000亿支持股市，直接提供无限资金托市，开创了中国资本市场历史。

从日本央行入市的先例来看，央行入市可以封住下跌空间，扭转牛熊还需经济基本面配合。货币和财政是金融的两个支柱，市场关注焦点将转向财政政策，如果财政政策更加积极一些，则有望根本扭转经济不断下行的局面。参照2014年和2019年的反弹，估值回归中性，沪深300目标位在4000-4100点区间，对应上证50指数在2800左右，中证500指数5500-5700左右，中证1000指数5800-6000点左右。风险点在与财政刺激不如预期，利润拐点时间未到。

申万期货

基本面、政策面、资金面均利好后市预计四季度股指以偏多为主

在政策推动下三季度股指先跌后升，924多项利好政策出台，美联储开启降息周期，经济前景预期有所好转，中长线资金有望继续布局股市，基本面、政策面、资金面均利好后市预计四季度股指以偏多为主。

核心理由:1)基本面:经济压力仍大，居民贷款和房地产投资依然疲软，但积极政策密集落地提振市场信心，在预期推动下股指有望震荡上行，上涨高度有赖政策落地后实际效果;2)流动性:人民币升值有利于海外资金回流，我国中长线资金有望持续流入股市;3)技术面:股指止跌企稳，连续大幅上涨后波动加大，后续波动有望回落。

四季度核心区间预估:上证综指2900-3400点，上证50指数2400-2800点，沪深300指数34003900点，中证500指数4800-5600点，中证1000指数4700-5700点。

中信期货

本轮行情由风险偏好修复而非EPS修复驱动，制约持续性与上方空间

国内资本市场由中债利率趋势性下行主导，“资产荒”在股市下跌中更加强化，内外资聚焦国内基本面。居民部门需求维持收缩，刚开启去杠杆周期的“上半场”，谨慎态度还向企业传导，上市公司Q3业绩大概率承压。激活资本市场信心，需要扭转经济增长预期，只能由政策主导发力。Q4正逢年底研判并确定明年的政策基调，叠加美联储已落地首次降息，或成为国内政策集中释放的窗口期。

市场期待的政策方面，1）货币政策效果削弱，但投资者仍视其为政策加码的必选项，且利率政策，如降低存量房贷利率，有助于改善居民现金流；2）实质性拉动经济修复，仍需财政政策发力，Q4通常有地方债额度提前下达等机会；3）微观产业政策也要加大配合，在出口托底环境中，着力打通民企现金流，或改善就业。破局政策已出现，但上方空间的打开静待明年经济修复进展。

9月24日国新办发布会，打响政策释放的“发令枪”，市场进入右侧进攻状态。也需意识到，本轮行情由风险偏好修复而非EPS修复驱动，制约持续性与上方空间。节奏上，Q4的行情或类似“接力赛”，政策出台→配套政策落地→观察效果→增量政策再出台，如果在重要会议等时间节点，兑现政策出台，则行情可往上延续；若落空，或触发止盈。

策略建议：1）趋势策略：破局政策已出现，右侧入场低吸IF，中期持有；贴水较深时，可低吸IM，待基差短期收敛后平仓。2）基差展望：近期IM贴水偏深，IF也出现贴水，受指数回撤的影响；中期指数上涨，IM 对冲需求减少，IH、IF加仓力量增强，基差有望随行情上行。3）产品策略：指增＞中性策略，增量资金流入+强Beta属性，小微盘仍有监管风险。

广发期货

市场量能显著扩大下，看好IC、IM继续反弹空间

三季度以来由于基本面经济数据改善不明显，市场交易情绪较为谨慎，低成交下主要指数缩量连续震荡回调。季末国新办发布会央行证监会负责人表态宣布多项扩充货币流动性、资本市场增量资金利好政策，带动市场信心节前回归成交量攀升，蓝筹指数领先反弹。

海外环境方面，发达经济体已经集体迈入降息周期，软着陆仍为主流预期前景下，外需保持坚韧。观察资金持续流入情况，可尝试逢低建仓IC、IM捕捉后续反弹空间，股指期权方面，推荐买入低行权价认购期权卖出高行权价认沽期权构建牛市价差策略。

国债期货

一德期货

年内降准降息可能性仍存，债市牛陡行情可能延续

四季度，在货币财政政策加大逆周期调节力度的背景下，信用收缩的压力将得以缓和。宏观环境虽有所改善，但整体仍有利于债市。年内降准降息可能性仍存。得益于流动性宽松的确定性，短债相比长债具有一定的安全垫，债市牛陡行情可能延续。

未来，央行将继续以买卖国债形式代替MLF等货币工具进行基础货币投放，将更加直接的影响利率水平，从而打破原先“央行-商业银行-非银”的流动性投放机制，而利率传导途径也将由此前“MLF利率-资金利率-短债-长债/实体”转变为“短债-资金利率-长债/实体”的新模式。

四季度利率债净融资规模0.95万亿元，低于去年同期3.98万亿元。即使四季度增发1-2万亿元特别国债，实际供给压力仍可控。

随着资金回流银行存款，商业银行负债压力缓解。在实体信用扩张力度有限情况下，银行配债动力依然很强。不同于商业银行，在支持权益市场的货币政策工具推出后，险资衡量股债性价比后或放缓配债节奏。

预估下半年十年期国债收益率维持在1.9%-2.2%区间波动，T主连合约波动区间105 -108.5。

申万期货

降息降准仍有空间，本轮国债期货牛市尚难言结束

主要影响因素:

1、全球地缘政治风险上升，经济增长动能减弱，不同地区呈现分化，通胀压力有所缓解，主要经济体陆续进入降息周期债券收益率回落，内外利差收窄，人民币汇率企稳，国内外需逐步承压，货币政策空间加大。

2、房地产投资继续回落，销售处于低位，价格尚未企稳，仍处于调整中，中央政治局会议要求加大财政货币政策逆周期调节力度，要降低存款准备金率，实施有力度的降息。经济恢复期，预计央行将继续实施支持性的货币政策，降息降准仍有空间，对债券市场尤其是短端利率支撑较强，本轮国债期货牛市尚难言结束。

3、随着稳增长政策继续出台，市场风险偏好提升，权益市场继续转暖，机构资产荒缓解，倘若房地产如预期止跌回稳，推动四季度经济增速回升，完成全年经济目标任务，且2025年初在基数较低的情况下，经济形势进一步好转，债券市场或面临反转，利率趋于上行。

预计价格主要运行区间:三十年期国债收益率:2.1%-2.8%，TL主力合约:102-116元;十年期国债收益率:1.9%-2.5%，T主力合约:103-107.5元;五年期国债收益率:1.5%-2.1%，TF主力合约:102.5-106元;二年期国债收益率:1.3%-1.7%，TS主力合约:101.8-102.5元。

光大期货

四季度经济回暖预期较为确定，长端债券面临调整压力

三季度货币政策框架发生转变,7天期逆回购利率成为主要政策利率,公开市场操作方式转变为固定利率数量招标资金利率运行更加平稳。央行二级市场买卖国债落地，净买入的同时卖短卖长，在整体释放一定流动性的同时引导收益率曲线正常化。央行更加注重预期管理，四季度仍有0.25-0.5个百分点的降准空间。同时稳增长诉求下4季度降息概率仍存。

三季度政府债发行明显放量。其中国债净发行1.84万亿，地方债净发行1.99万亿，合计发行3.84万亿元。8月份以来专项债发行明显提速提速。截至9月底，新增专项债累计发行量 34934 亿元，发行进度89.6%，剩余未发行额度约 4000亿元。资产荒格局下，政府债需求维持强势。

稳增长政策持续发力背景下，四季度经济回暖预期较为确定，长端债券面临调整压力。同时降准降息引导资金面合理充裕的同时资金中枢下移，短端债券预计较为稳定，收益率曲线陡峭化趋势仍将延续。收益率曲线陡峭化判断下，关注多TS空TL的跨品种套利机会。

广发期货

中长债债市目前尚不具备趋势转跌的条件，建议以配置思维看待

单边策略上，短期债市或仍有跌压力，交易性需求维持谨慎投资者可适当进行空头套保。中长期趋势尚不言逆转，债市本轮调整后配置价值或有明显抬升，短期需耐心等待债市情绪企稳并观察增量财政政策规模。

期现策略上，待期债单边走势相对企稳后，投资者或可关注TL2412合约基差收敛策略。曲线策略上，短期增量政策落地前，曲线继续走陡的概率较高，短期仍可关注相关策略。不过随着长短利差快速回升，来到历史中性偏高位置，四季度如果后续债市情绪企稳长债配置性价比抬升，后市可关注曲线有走平的交易机会。

贵金属期货

广发期货

维持低多思路

黄金方面，宏观层面美国经济温和下行但未失速，在美联储预防性降息的情形下降息落地后美国经济“软着陆”从而抑制美联储进一步行动的意，但实现仍需时间发酵因此对短期贵金属的利多未完全落地，在央行和金融机构购金需求保持强劲的情况下，叠加国内刺激政策利好金融资产和相关消费，短期黄金在2560美元(577元)上方将保持偏强震荡，国内金价在人民币升值的预期下涨幅受限。

在国庆期间美国非农等数据可能对市场带来较大扰动，维持低多思路。国际金价在2560美元(577元)上方将保持偏强震荡，后市建议仍保持低位买入思路或逢低在AU2412标的构建牛市价差期权组合。国际银价突破32美元(7700)阻力有望进一步摸高，在31.5美元(7500元)附近试多。

冠通期货

第四季度黄金或将仍然维持震荡上涨趋势，建议逢低做多

从降息的角度上分析，实际利率的降低有利于对于不生利的资产--黄金的价格。但在这一过程中仍有两个不确定性因素，第一是“衰退”预期并未完全消除，当下全球主要经济体制造业景气水平仍低于50中位，并且此次欧洲、美国均对GDP增速做出下调，叠加仍然维持在高位的失业率，我们认为衰退隐忧仍存。当然、如果衰退预期被证伪，在美国经济软着陆或不着路的背景下，激进降息无疑更有利于黄金。另外一个不确定性因素是通胀的反复，尽管当下美联储关注的重点已经从通胀转向就业，但仍需要注意的是，当下驱动CPI下降的分项当中，能源价格可能反复，而房地产仍存不确定性，警惕通胀的反复。总的来说，我们认为第四季度黄金或将仍然维持震荡上涨趋势，建议逢低做多。

就白银而言，海外多国央行在第三季度相继开始降息，市场流动得到一定提升，白银的金融属性在此背景下的影响与黄金类似，但在制造业景气度疲软的影响下，白银或受到新能源以及有色板块需求偏弱的拖累。就白银基本面来看,八2024年白银全球供需缺口为215.3百万盎司，相较于2023进一步扩大，增幅17%，而需求方面，根据彭博咨询的预测报告，到2024年全球光优市场将新增592W的装机容量，比去年增长33%，根据此前公布的数据2023年全球光优市场新增装机447GW，比上一年增长87%。在供需偏紧的背景下，白银价格或将得到有力支撑，预计白银震荡走强，建议逢低做多。

国信期货

地缘局势的不确定性和全球央行购金进程或将在一定程度上支撑金价

美联储本次降息的主要目的是在不加剧通胀压力的前提下，推动经济软着陆。但长期来看，由于财政政策仍然扩张，通胀风险可能在未来再次上升。落脚于资产走势而言，当下市场需要等待更多数据来衡量美国实际经济压力情况，若宽松周期开启后数据表现良好，则市场交易主线或将逐步转向降息后的修复交易，黄金在此类情形下或将失去一定吸引力，但地缘局势的不确定性和全球央行购金进程或将在一定程度上支撑金价，白银或受益于其工业属性实现更大涨幅。操作建议短线震荡思路对待，等待后续经济数据释放更多信号。

COMEX黄金下方支撑位首先看若跌破川看向3K十F2470美元/盎司左右，上方阻力位看向前高2627美元/盎司左右;沪金下方支撑位首先看向572元/克附近，若跌破则看向564元/克左右，上方阻力位看向588元/克附近。

官方网站：http://bestanalyst.cn

「对冲研投」

寻找属于你的alpha