9月FOMC前瞻：这次难降50bps，今年难降100bps

来源：宏观fans哲

核心观点：本周公布的8月核心CPI环比超预期，居住通胀同比反弹。基准情形下，我们预期9月降息25bps，美联储没有降息50bps的充分条件、必要条件与金融条件。同时，我们预期9月点阵图或指引全年2-3次、至2025年底累计5-6次的降息。市场当前计价的今年116bps、明年累计250bps的降息预期存在显著回调的风险。

海外经济：美国通胀延续改善但黏性依旧。增长方面，居民部门景气指数好于企业部门。8月NFIB美国小企业乐观指数录得91.2，时隔5个月环比下降，预期93.6，前值93.7；其中，企业实际收入扩散指数由-30大跌至-37。9月密歇根大学消费者信心指数录得69，好于预期68.5和前值67.9，连续第二个月改善。通胀方面，美国CPI和PPI如期降温，而核心环比显示通胀黏性仍存。8月美国CPI同比跌至+2.53%，创2021年2月以来新低，前值+2.89%；核心同比+3.20%，前值+3.17%；环比+0.19%，前值+0.15%；核心环比+0.28%，前值+0.17%。除核心CPI环比较预期高0.1%外，其他项目基本符合预期。其中，超级核心通胀黏性依旧，环比由+0.21%升至+0.33%，连续第二个月回升，酒店、机票等高波动项反弹，显示通胀上行风险仍存。8月CPI数据发布后，市场对9月降息50bps的预期迅速下调。8月美国PPI同比降至+1.70%，前值由+2.2%下修至+2.1%；环比+0.2%，前值由+0.1%下修至+0.0%；核心同比+2.4%，前值由+2.4%下修至+2.3%，核心环比+0.3%，前值由+0%下修至-0.2%。PPI同比符合预期，环比均高于预期0.1%，其中贸易和非贸易服务分项均有贡献。

美国财政：FY2024迄今赤字规模逼近全年预测值。本周公布的8月财政收支数据显示美国财政仍延续扩张基调。FY2024财年前11个月（2023年10月至2024年8月），美国财政赤字累计录得1.9万亿美元，逼近CBO在6月对FY2024全年财政赤字1.92万亿美元的预测规模，相比去年同期赤字多出3700亿美元。若考虑到去年8月赤字纳入了学生贷款减免政策取消的一次性影响，经这一统计调整后的去年同期累计赤字为1.92万亿美元，与今年同期相当。收入端，FY2024财政收入累计同比+11%，主要来自个人（+9%）和企业所得税（+29%）收入增长。支出端，FY2024财政支出累计同比+14%（剔除学生贷款分项影响后同比+7%），其中占比最大的社保、医保等强制性支出净增长1680亿美元（+7%），净利息支出大幅增长2270亿美元（+35%）。总体来看，FY2024前11个月财政赤字即逼近全年预测值，显示美国财政力度相较2023年仍延续宽松，即使剔除净利息支出，这一赤字水平也并不弱（图表6）。向前看，10月1日面临新财年预算案审议截止期、2025年1月面临债务上限到期，届时美国的财政困境与政府债务问题预计将再次引发市场波动。

金融环境：美元流动性偏紧，日元延续走强。价格指标方面，截至最新9月13日，SOFR与o/n RRP利差录得0.03%，上周末为0.04%，接近下半年以来偏高的中枢水平。数量指标方面，9月13日当天，纽约联储接收逆回购规模降至2850亿美元，再创此轮缩表以来新低。金融条件方面，美联储释放鸽派信号带动降息预期在后半周回升，美债利率延续下行，10年美债利率降5bps至3.65%，2年美债利率降6.4bps至3.58%，联邦基金期货隐含利率曲线较上周小幅下移，叠加美股在降息预期和科技股修复下显著反弹，二者共同带动金融条件边际宽松，最新彭博美国金融条件指数录得0.57，较上周改善。海外流动性方面，美债利率下行带动美日利差延续收窄，而日本央行官员发声称若经济前景符合预期，则将考虑继续加息，二者共同推升日元本周延续强势，最新日元兑美元汇率录得140.85，为9个月以来最强。

海外政治：美国总统电视辩论让哈里斯优势小幅扩大。RCP最新综合民调显示，特朗普、哈里斯综合支持率分别为47.2%、48.6%；RCP综合7家合约交易网站的统计结果显示，截至最新，特朗普、哈里斯赔率分别为47.6￠、51￠。北京时间本周三，哈里斯与特朗普进行总统大选辩论，为二人首次正面交锋。从辩论内容来看，两人的政策主张没有超出此前的政策纲领，也少有对政策进行实质性的深入辩论，评论普遍认为对市场的影响较为有限。从辩论观感上看，哈里斯相较特朗普而言表现更好、且好于市场预期。辩论结束后，民意调查与合约交易数据均显示哈里斯的优势进一步扩大。综合最新民调和交易数据，目前哈里斯均领先，但领先优势仍然较小，后续仍需时刻关注摇摆州的选情变化。此外，虽然辩论结束后哈里斯团队表示希望与特朗普再次进行辩论，但特朗普本周称不再参加后续的大选辩论。

9月FOMC前瞻：料将降息25bps，点阵难指引年内100bps的降息。北京时间9月19日（下周四）凌晨2点，美联储将公布9月FOMC会议决议。①市场预期：分析师一致预期25bps降息，但市场对50bps降息的呼声让交易员仍在50bps上押有筹码。根据彭博调查，113名分析师中有100人预期本次降息25bps。但市场也充斥着降息50bps的呼声。前纽约联储主席Dudley表示美联储有强烈理由降息50bps，“美联储通讯社”、华尔街日报记者Timiraos撰文称，美联储决策者正在考虑是降息25还是50bps，其表示“从25bps开始降息是阻力最小的途径，但如果预计今年晚些时候会有更大幅度降息，市场可能会质疑为何不早点开始行动”。受此影响，最新市场对于9月降息25/50bps预期“五五开”，联邦基金期货隐含9月降息1.5次/37bps。②基准判断：9月降息25bps，美联储没有降息50bps的充分条件、必要条件与金融条件。从通胀缺口来看，美联储降息的充分条件虽在增强但仍然面临反复的风险。美国8月核心CPI环比超预期，居住通胀同比反弹，提醒着美联储虽然通胀仍延续改善但黏性依旧。如若美联储开启连续大幅的降息，导致金融条件宽松、经济需求反弹，则易重演24H1通胀反弹、降息延后的场景。从产出缺口来看，美联储降息的必要条件或没有市场预期的那么强。近期经济数据虽有疲软，但整体仍然在均衡水平以上，亚特兰大联储GDPNow模型显示最新24Q3美国GDP增速预期为+2.5%。同时，劳务市场虽有走弱，但劳务供需缺口仍为正数，叠加供给对劳务市场的扰动，当前美国劳务市场并非在非线性走弱的临界点上。最后，从资本市场来看，当前金融条件仍然偏松，其中，美股收复8月初流动性危机的失地、美债利率仍在计价过度乐观的降息。如若连续/大幅降息，则易重演24H1“降息预期升温→金融条件宽松→增长&通胀反弹→降息预期降温”的拉扯。③降息前景：点阵图难指引今年4次、明年累计10次的降息。基于前一部分的判断，市场当前计价的今年116bps、明年累计250bps的降息预期存在显著回调的风险。考虑到当前美国经济仍是“退而不衰”、核心通胀黏性仍存，我们预期9月点阵图或指引全年2-3次，至2025年底累计5-6次的降息。另外，鉴于大选的不确定性，明年的点阵分布应较为离散。

风险提示：高利率持续导致金融风险再度发酵；美联储过早开启降息引发二次通胀风险；美国经济走弱幅度超预期。

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本文源自：券商研报精选