「3000点魔咒」何时休

7月29日，上证全收益指数实时行情上线。

作为上证指数的衍生指数，上证全收益指数的成分股与权重没有变化，区别主要在于进一步考虑了现金分红收益，因而能够反映投资者的真实持有体验。

更重要的是，在计入成分股现金分红之后，全收益指数以7月21日为基准日，基点定在了3320.89点，直接站在了3000点上方，困扰A股股民良久的「3000点魔咒」似乎终于有了打破的希望。

所以，在正式发布之前，很多投资者对上证全收益指数寄予厚望。毕竟结构化行情中，场外投资者可不在乎上半年红利板块涨得有多稳健，而近期的无人驾驶题材炒作又有多火热，他们只知道上证指数仍然没能站稳3000点。一个走势好看的指数，显然更能吸引场外资金进入股市。

但是在正式上线之后，市场却反响平平，不管是媒体报道还是投资者讨论，大家的关注点依然集中在上证指数。

所以，打破「3000点魔咒」的最佳策略并不是推出一个新指数，一厢情愿企图取代上证指数在股民心中的地位。解决问题的第一步，或许要先了解「上证3000点」这个概念到底是怎么来的？

3000点的由来

股票市场的整数关口概念由来已久，利弗莫尔就曾经在回忆录中介绍过股票的关键点交易法，「当某只股票的成交价位于50、100、200甚至300美元时，一旦市场穿越这样的点位，则随后几乎总会无可避免地发生直线式的快速运动」。

后来的美国学者也对道琼斯工业平均指数的每日收盘水平做过研究，他们发现100的整数倍的股指水平充当着心理关口。在心理关口周围, 股指停留的时间较少, 而股指的升降及幅度在心理关口周围也出现很大差异。

本质上这是锚定心理与整数效应共同作用的结果，属于行为金融学的范畴。人们在做预测时，内心中往往充满了对事物不确定性的恐惧和不安，而一个具体的数字可以明显降低这种不安，并且坚定自己的信念，潜意识中认为有特殊意义的整数价位自然而然成为了重要参考。

而在任何市场，1000的整数倍都是重要关口，只是上证指数比较特别。作为A股市场第一支股票指数，在1991年一经发布即快速成为了投资者心中最重要的行情风向标，拥有最高的认知度和影响力。但近十几年却始终围绕着3000点上下翻飞，将自己活成了一个破圈的梗，甚至不炒股的人也对「3000点保卫战」之壮烈有所耳闻。

这一心理锚定形成的背后，有形的手发挥了重要影响。

向上追溯第一次3000点保卫战，应该还是2008年。彼时，受全球金融危机影响，上证指数在半年左右时间里从最高点6124一路下坠，并在2008年4月下旬正式腰斩。

而从3月底指数跌破3500并剑指3000点时，管理层就开始频繁「出牌」，从银监会到央行的各级负责人纷纷向市场喊话释放积极信号，并最终在4月23日晚间打出了王炸——降印花税，将证券交易印花税率从千分之三下调到了千分之一。

不过，由于A股的体量已经很大，具备较强的趋势效应。从市场表现来看，此前三次印花税调整都只造成了市场短期波动，而并未改变原有趋势，所以这一次也不例外，上证指数短暂反弹之后便再度调头向下跌破3000点。

但这套救市组合拳还是构成了A股投资者「3000点保卫战」初印象，而后来的几次关键战役，有形的手或多或少也都有参与。以典型的IPO政策调整为例，2008年之后IPO政策有过四次变动，其中有三次都与3000点产生了一些交集。

其中，第一次暂停IPO还是2008年末，彼时上证指数虽然已经回调到了2000点左右，但随后即在一系列强刺激政策发力之下开启了凌厉的反攻之路，到2009年中涨幅已经超40%并剑指3000点，IPO也随之重启。在此之后牛市又延续了一个多月，上证指数一度逼近3500点，但上涨动能也随之消耗殆尽，市场由此转折并开始围绕3000点展开了为期两年的争夺战。

第二次则是2015年7月，在证监会清查场外配资引发市场踩踏上证指数下破至3700点之后，政策开始救市。在暂停IPO期间，上证指数最低一度触及2850，而在反弹至3500点上方之后，IPO政策再度开放。

至于第三次，就发生在一年之前触目惊心的「股民英雄纪念碑」。在疫情防控放开之后，上证指数经历了为期半年的修复行情，但之后由于经济复苏进度不及预期，而再度向下兵临3000。收紧IPO节奏作为「四箭齐发」中的一支，再次被掏出工具箱。

虽然「有形的手」目标未必是某个具体点位，但3000点还是在机缘巧合之下将众多政策紧密团结在了周围。当然，这个关口之所以如此深入人心，其实也离不开媒体和大V的渲染，其中最广为流传的可能还要数李大霄的「婴儿底」。

上个月底刚刚退休的李大霄，可谓中国最早的一批股民之一，拥有深圳1号股东代码。从「草根」起步，逆袭成为「首席经济学家」直至退休，李大霄也见证了A股问世以来三十多年的兴衰起伏。

2009年之后，随着社交媒体兴起，已晋升为英大证券首席经济学家的李大霄开通微博，开始频繁就市场走势在网络上发表观点。其中大部分时间都在不遗余力地唱多，比如2012年下半年开始频繁喊出的「钻石f底」，偶尔也逆向喊顶，比如2015年市场狂热期间提出的「地球顶」，从上证3687点苦口婆心一直喊到了5178点。

而其成名一战还要属2015年市场暴跌后提出的「婴儿底」。在2015年8月27日这天， 沪指 距离5178点跌幅接近腰斩，最低跌至2850点，大霄放话「婴儿底」，后续市场奇迹般地反弹，使得李大霄在散户中的声名鹊起，成为了唯一一个头顶首席经济学家桂冠却服务散户的人[1]。

李大霄与婴儿底，图片来源网络

携「精准言底」之势进入2016年之后，李大霄正式与3000点较上了劲。2016年1月7日，市场再度熔断这天，李大霄倔强的喊出了「 3000点将是A股的地平线」，在此之后「地平线」这一概念在其微博中被反复提及。因为博文个性鲜明且善用各种「生动」的比喻，总是自带话题度，因而被广泛传播，尤其是发表的电焊焊接视频配文「3000点被我焊死了」，而一度得名「焊武帝」。

在此过程中，3000点的概念也愈发深入人心。如今，李大霄当年怀抱的婴儿已经长大，但A股却依然不忘初心，在所谓「地平线」上的左右横跳。

教科书总是告诉我们「股市是宏观经济的晴雨表」，但上证指数并不能完全反映我们过去十多年的经济发展成果。2023年我们的GDP超过了126万亿元，相比于第一次「3000点保卫战」的2008年增长了接近4倍，而现在上证指数却仍然在3000点左右徘徊。

相比之下，美国GDP从2008年至今增长不足两倍，但美股三大股指的涨幅却均在4倍以上，尤其是纳斯达克指数的涨幅更是超过10倍。

诚然，如姜诚此前在直播中所言，如果拉长周期来看，上证指数的底部在不断抬升，总体其实是上升趋势[2]，但表现与美股差距如此之大， 还是不由让人深思，问题到底出在哪里？

问题出在哪里？

原因无疑非常复杂，其中，之所以与美股对比反差如此强烈，主要问题出在了指数编制方式上。

上证指数作为一支综合指数，采用了总市值加权法编制，成分股最初包含了在上海证券交易所上市的所有股票，而最近的一次修订也仅仅是剔除了其中的风险警示股，所以，大型国企如银行、石油等行业的公司在指数中占比过高。

这种编制方式一直争议颇多，在最近的网易经济学家年会上，中泰证券首席经济学家李迅雷就直言，「把所有股票都拢在一起这样一种指数在国际间很罕见了」。

相比之下，美股三大股指中，无论是道琼斯指数和标普500都是选取一定数量的美股上市公司构成一篮子股票，进而汇编成指数，并且还会不断根据市值、行业代表性等因素对成分股进行动态调整，以实现优胜劣汰推陈出新。以道琼斯指数为例，最初的三十个成分股如今已经没有一个在指数中了，所以能够实现长期上涨也就不足为奇。

而纳指的成分股虽然包含了在纳斯达克上市的所有股票，但是因为该交易所成立之初的定位就是服务于初创型、成长性企业，经年累月下来，纳指自然而然成了一支类科技行业指数。

所以由于指数编制方式的不同，上证指数与美股股指本就存在根本性差异，对市场行情的代表性也有很大差别，无法跑赢美股还算情有可原。比较离谱的是，上证指数居然无法跑赢GDP增速。

对此，全市场也在不断找原因。2021年6月时，安信证券首席经济学家高善文有过一次刷屏演讲，将3000点魔咒归因于了「不合理的高利率」。在其看来，中国在边际报酬递减的情况下，利率还是越来越高，导致企业ROE加速下降，市场估值中枢受到抑制。

彼时，高善文预测「未来5-10年不正常的利率上升将会终结」，「未来十年的情况会出现比较明显的改善」。实际上，最近几年的市场利率确实在不断下降，三十年国债收益率已然跌破2.4%，但是上证指数却仍未脱离3000点。

综合多方面因素来看，更大的问题可能出在了新股发行上。

其中，IPO对市场的抽血效应无需多言，新股上市影响指数的另一面是纳入指数后对指数上涨的负贡献。在全面注册至以前，A股一直有炒作新股的习惯，因为上市初期流通股数量较少，再加上信息不对称，所以经常能引发市场争抢。大部分新股在上市初期都会阶段性出现高估，其后伴随情绪退潮而来的估值回归又往往发生于股票纳入指数之后，所以很容易对指数造成拖累。

历史上，上证指数编制方式有过四次调整，全部都与新股纳入指数时间有关，其重要性可见一斑。

其中，影响最大的要属当年引发万人空巷的中国石油。2007年中国石油高位高价上市，尽管第十一个交易日纳入指数时，股价较上市首日的开盘价已经下跌了超过20%，但其在上证指数中的权重还是接近25%。而在此之后一年时间里，中国石油仍然一路下跌，最多跌去80%，并且至今仍距当年的高点相去甚远。所以，对于「上证3000点魔咒」，中国石油的「贡献」不可小觑。

而根据国信证券统计，新股上市后第11天至一年相较于上证综指的平均超额收益为-8.48%。而虽然2020年7月的调整，将新股纳入时间推迟到了3个月或一年之后，但从国信证券统计结果推测，新规之后影响只会有所减弱，却依然无法避免[3]。

除此以外，人民大学国家金融研究院院长吴晓求还进一步将矛头指向了IPO机制和上市公司质量上。

在其看来，中国的资本市场长期存在一个全世界都没有的现象——排队，这种机制导致了巨大的寻租空间，同时也诱导公司实控人相信只要排上队就能获得巨大财富，比做企业容易得多，所以不惜一切手段只为成功上市。最终结果，就是大部分企业尤其是民营企业一过禁售期就会减持。

全面注册制之后，排队的现象虽然有所缓解，但也引发了新的问题，容易把高科技企业和高科技研究机构混同。所以吴晓求认为，不应该将注册制泛化，高科技研究机构可以向天使投资人、VC、PE去融资，但不应该进行IPO，同时强调注册制必须加强信息披露的透明度，并对股东减持作出限制[4]。

尾声

在改编自真人真事的传记运动电影《追梦赤子心》中，讲述了一个成绩平平的年轻人鲁迪，凭借着不懈努力和顽强斗志进入了梦想中的圣母大学橄榄球队并被选为替补。尽管长时间未能获得上场机会，鲁迪却始终没有放弃，直到在一场关键比赛中替补出场并帮助球队获胜，赢得了全场的尊敬和喝彩。

回望过去这一年多，监管对于市场同样一片赤诚，对于投资者也可谓呵护备至。

市场利率已经降下来不提，对一些专业人士提出的股东减持问题、信息披露透明度问题都有回应，如今也在做些指数编制方式方面的探索。

而普通投资者抱怨比较多的转融通机制已经暂停，量化交易也被套上了层层枷锁，近期甚至传出了异动特停制度取消的小作文。

诚然，这些措施截止目前始终没能拯救市场颓势，但从历史每次就是情况来看，政策也的确很少能直接挽回投资者信心或扭转行情趋势，更何况「3000点」本来就是一个历史沉淀问题。

但不可否认，这些措施自会为市场的下一次上涨积蓄动能，所以监管层已经尝试他们能做的所有，实在没有必要过于苛责。

让政策再飞一会儿！

参考资料：

[1] 十周年之际：我们解析了大霄2.7万条微博，为你还原一个真实李大霄，基尔摩斯

[2] 姜诚：我们不会永远只保卫3000点，信心要看长远，时间够长，A股100万点可期，投资作业本Pro

[3] 走进新时代—上证指数的第 29 次突破 3000 点，国信证券

[4] 吴晓求：如何爬上3000点，人大重阳

编辑：沈晖

视觉设计：疏睿

责任编辑：沈晖