深度研报：四大逻辑支撑复星国际估值修复

香港, 2024年8月6日 - (亚太商讯) – 「复星国际（00656.HK）不断聚焦核心产业、优化运营能力，业绩确定性增加、现金流稳定改善，分红比例有望持续提升，预计估值将逐步修复。」8月5日，复星国际证券发布研报，从核心子公司业绩、全球化和产业运营等核心能力、资产负债表修复、分红预期四个维度，深入剖析复星国际投资价值，给予「买入」评级，目标价为13港元/股。

研报指出，复星国际经过逾30年发展，成功执行「投资+运营」的战略，通过全球化、多元化并购和产业运营，形成了健康、快乐（消费）、富足（金融保险）、智造四大产业板块。2019年，复星将定位调整为「创新驱动的家庭消费产业集团」，并于2020年初提出聚焦战略，开始以深度产业运营作为战略重点，加快退出非核心资产，改善财务指标以有效聚焦核心主业，并强化轻资产运营能力。

研报进一步从中长期分析，认为四大逻辑将推动复星国际迎来显著的价值修复。

首先，核心子公司业绩和估值有望逐步提升。复星国际拥有医药、消费和金融板块的全球优质资产，核心子公司不断深化产业运营，在所属板块稳步提升市场份额。2023年，复星医药、豫园股份、复星旅文、复星葡萄牙保险四个核心子公司贡献总收入比例达72%，在所属行业中处于数一数二的地位，总体保持稳定的收入利润增长，并且持续分红。疫情以来部分子公司受宏观和港股市场环境影响，同时短期利润在市场估值下行时受一些投资项目退出的拖累，目前股价承压，但上市子公司优化运营后，估值的大幅修复有助于复星国际的估值提升。同时，一些子公司在资本结构等方面做出的优化也将帮助估值提升，例如2024年6月，复星医药公告将通过吸收合并的方式私有化子公司复宏汉霖。

其次，全球化、产业运营等核心能力增加业绩稳健性和利润增长空间。复星国际有出众的全球化能力、不断优化的产业运营能力、与资源方合作的能力，在产业并购整合、资产退出方面有众多成功经验，并由组织管理方面的有效机制保障执行力。全球化和产业运营能力引领的综合竞争力使复星能够把握宏观政策方向，做出及时的战略战术调整保证运营的总体稳健，并在核心产业提升运营和绩效，增加利润成长空间和超预期的机会。复星国际海外业务贡献接近一半收入，具备全球化深度运营能力，拓宽成长空间，并对冲宏观和区域风险。例如，复星医药控股子公司复宏汉霖自主研发的生物类似药汉曲优获美国批准上市，成为在中国、欧盟、美国皆获批的「中国籍」单抗生物类似药，且已在超过40个国家和地区获批上市。Club Med在复星收购后迅速扭亏为盈，并成为全球休闲度假村的领导品牌。豫园股份的老庙黄金珠宝品牌凭借近年来强大的新品迭代和差异化营销能力，2019年后市占率稳居中国黄金珠宝行业前三。

第三，持续降债，资产负债表的明显修复支持估值改善。2021年以来，复星国际持续优化资金、资产结构，压降负债规模，财务指标不断改善，杠杆率显著下降。2023年5月，标普全球将复星评级展望由「负面」调升为「稳定」，2024年5月，标普确认复星「稳定」评级，认可复星的资产负债表改善。目前复星国际2025-2027年到期境外债收益率处在8.5%至9.5%的良好区间，但股票估值回落至历史低位。预计评级机构调升、整体收入增长稳健等因素会逐步被股权投资者认可，估值改善机会增加。

第四，聚焦战略的有效执行带来分红提升超预期的机会。复星国际的核心资产集中在行业头部的成长型和价值型企业，并聚焦支持核心企业实现长远战略目标，形成产业发展，通过并购补全产业，并适时实现投退平衡价值兑现，为股东创造超额资本收益，其营收和利润改善空间仍被市场忽视。同时，复星以国际化、生态赋能来优化子公司运营，不断打造数一数二的业务板块，保持核心业务的稳健成长、以及部分成熟业务的分红提升。业绩优化的同时除了能给予投资者稳定的分红，基于以往20%的分红比例，更有能力进一步提升分红比例，股东分红回报未来有超预期的机会。

研报同时指出，2024年上半年复星国际仍受宏观环境的负面影响，预计短期利润承压，但聚焦产业运营带来经营状况逐步改善和核心资产的业绩优化，业绩改善的先行指标将成为股价的正面催化剂。

研报预测复星国际2024/25/26年收入增速分别为9.4%、9.6%、8.6%，归母净利增速分别为46.6%、81.9%、55.0%。基于分部估值法，目标价为13港元/股，对应0.7x 2024e P/B，给予「买入」评级。