江西国资、联影医疗等巨头加持，一脉阳光登陆港交所

2024年6月7日，江西一脉阳光集团股份有限公司（简称“一脉阳光”）在香港联合交易所主板成功挂牌上市（股票代码：02522.HK）。

一脉阳光招股书显示，一脉阳光为中国一家领先的医学影像专科医疗集团，也是我国唯一一家为整个医学影像产业链提供多元化影像服务及价值的医学影像平台运营商及管理者，主要业务包括影像中心服务、影像解决方案服务、一脉云服务。

2023年5月，一脉阳光正式向港交所主板递交了上市申请，独家保荐机构为中信证券。在冲刺IPO时，一脉阳光就被业界誉为“中国医学影像服务第一股”，引发了市场对其盈利能力、资本实力以及未来发展方向的广泛关注。

曾3年亏损超5亿，2023扭亏为盈

根据弗若斯特沙利文数据，中国医学影像服务市场规模已由2018年的1,474亿元增长至2022年的2,353亿元，预计至2030年将达到6,626亿元。按收入计，中国第三方医学影像中心市场规模由2018年的人民币8亿元增长至2023年的人民币29亿元，复合年增长率为29%，预期2030年将达到人民币186亿元，2023年至2030年的复合年增长率为30.7%。

中国第三方医学影像中心市场虽然起步较晚且发展时间相对较短，但其行业发展却顺应了国内医疗体系改革的趋势，并在缓解医疗资源分布不均、推动医疗资源下沉等方面发挥了重要作用。市场具备较大的发展潜力。在此背景下，2014年，王世和、顾军军等在深圳成立了一脉阳光。并在短短几年内就获得了从A轮到D轮的融资，合计共获得约16亿元融资。过去的几年里，一脉阳光取得了可观的增长和发展，据统一资料来源，按医学影像中心网点数目、设备数目、以主要工作场所注册的执业影像医生的注册数目、日均筛查量及患者支付的费用计算，一脉阳光在中国所有第三方医学影像中心运营商中排名第一。

然而，一脉阳光的成功却并非看上去那般光鲜亮丽。2020年至2022年，一脉阳光的净亏损分别为1.2亿元、3.8亿元和1506万元，累计超过5亿元。2023年，公司才扭亏为盈，净利润为0.37亿元，经调整净利润率为6.5%。

对于2023年净利润增长及扭亏为盈，一脉阳光表示，主要原因是影像中心业务由于品牌知名度、竞争力及连锁化发展总体上已达致规模经济效益，及随着COVID-19自2023年年初起逐步消退，营运于2023年恢复到正常水平。

目前，一脉阳光拥有9家旗舰型影像中心，24个区域共享型影像中心，50个专科医联体型影像中心，及14个运营管理型影像中心。数据显示，这些影像中心已覆盖17个省、自治区及直辖市。2023年一脉阳光运营的影像中心日均检查量约20000次。

在一脉阳光的发展计划中。至2025年年底将持续建设约11个区域共享型影像中心，并在已投资的区域进一步发展约17家专科医联体型影像中心或运营管理型影像中心。此外，计划投入资金在较发达的城市（如省会城市）建设2个旗舰型影像中心。由此看来，一脉阳光依然走的是继续扩张获取规模优势的路线。但值得注意的是，影像中心的运营属于重资产模式，需要大量的资金投入来购置影像设备、租赁场地等，在“回本”速度上，可能需要一年甚至更长时间，并且一旦患者引流不足就会遇到亏损的风险。因此，在追求持续扩张以形成规模优势的同时，还需评估与当地医疗机构的资源互补性，平衡与医疗机构间的利益分配，以确保稳健发展。

押宝AI与一脉云

在盈利能力方面，以一脉阳光为代表的第三方医学影像服务企业正面临着来自发展策略选择和竞争对手的双重压力。

据了解，公立医疗机构、私立医疗机构及个人客户是一脉阳光的主要客户。然而，公立和私立医疗机构同时也是第三方医学影像中心的潜在竞争对手。近年来，随着医疗技术的不断进步和医院对影像服务业务的重视，许多医院，包括县级医院，都在积极引进先进的医学影像设备，并提升影像诊断服务的精准度和全面性。

这一趋势可能会对第三方医学影像机构的市场地位产生影响。随着医院自身影像服务能力的提升，它们可能会减少对第三方医学影像机构的依赖，从而导致第三方机构面临更大的市场竞争压力。

此外，从一脉阳光招股书可以看出，在患者付费、许可证数目、覆盖县级行政区数目、已运营影像中心数目都高于竞对的情况下，2023收入却低于全景医学排名第二。

与一脉阳光“县级布局”不同，全景医学的定位是提供高端影像服务以及疑难疾病的影像诊断，旗下医学影像中心主要布局在一线城市及发达地区，面向高端付费人群。并通过积极拓展与上下游公司的合作，引进高端影像设备和技术，这种发展策略或许也是其获得更高收益的原因。

鉴于此，一脉阳光在坚持持续扩张以建立规模优势的同时，也在积极布局AI技术整合多元化发展路径，探索不同的盈利机会和创新商业模式。

一脉阳光在招股书中提到，通过持续开发基于自然语言处理及知识图谱的AI工具，未来将AI技术扩大应用于患者就诊、影像诊断、质量控制、业务数据分析等不同环节上。例如利用AI技术向患者提供智能问诊、医疗指引及报告解读等服务。

招股书中，一脉云平台被一脉阳光作为未来收入的增长点之一，也是支持影像中心运营管理以及影像解决方案服务的重要工具，其服务主要包括医学影像工作流程模块（如复杂病例的远程诊断/会诊、云存储及云胶片模块、云放射信息系统(RIS)服务、云影像储存及通讯系统(PACS)服务以及影像AI集成平台模块）以及运营管理模块（如精细化运营管理系统、质控系统等）。

而报告期内，一脉云服务贡献收入占比不足3%，各期实现收入分别为1044.9万元、1711.2万元和1246.8万元，分别占当期总收入的比例为1.8%、2.2%和1.3%。难以成为业绩支柱。

豪华投资者保驾护航

6月2日，一脉阳光发布最终发售价及配发结果公告，基石投资者现身。包括，卓投企业管理(香港)有限公司（由江西赣江新区卓投企业管理有限公司全资拥有)、联影医疗全资子公司联影香港，以及新锐医药全资子公司中国新锐，作为基石投资者，三家企业参与本次发行，累计认购1.21亿港元。

2016年以来，一脉阳光完成多轮投资，投资机构名单可谓“豪华”。公司在招股书中提及，自2016年以来，公司完成了多轮首次公开发售前投资，主要首次公开发售前投资者包括北京高盛、佰山投资、中金盈润、北京人保、京东盈正及OrbiMed。其中，佰山投资的背后是百度和中国人寿。

两位创始人，王世和与顾军军在2014年成立之初分别持股60%、30%。而后二人因涉行贿案陆续减持股份，跌出前五大股东之列，据招股书显示目前两人占股皆为5.25%。经计算，在多次股权转让中，王世和累计套现约3.52亿元，顾军军套现约1.3亿元。

结语

当前，国内第三方影像中心市场还未出现巨头企业占据大量市场份额的情况，但其重资产、与医疗机构合作与竞争并存的关系、以多种市场布局策略的特点，使得涉足该行业的企业存在着一定的风险。但无论如何，一脉阳光的成功上市无疑为第三方影像中心的商业模式提供了有力的验证，未来发展如何，亿欧大健康将持续关注。