山东
2024年以来，国航、南航及金鹏航空陆续宣布引进230架C919飞机，而目前C919的在手订单已接近1500架，据测算C919的市场规模已接近1400亿美元。
并且随着国产大飞机新厂房建成投产，C919生产交付节奏将持续加快，预计在5年内C919的年产能规划将达到150架。
对于国内航材企业而言，C919带来的增量市场空间将拉动其业绩的增长，而作为航材企业的龙头，润贝航科的业绩有望得到进一步改善。
作为大飞机产业链中一员，航材企业有何独特之处？
航材产业链可以分为上游航材原材料生产商，中游航材分销商和下游的航空公司、飞机维修公司（MRO）、飞机制造商及OEM厂商。
航材分销商需要经过严格的质量认证体系、资质认证等一系列综合评估才能获得上游供应商的授权协议，进入下游客户的合格航材分销商清单。
截至2021年末，国内取得航空油料和化学品（含危化品）分销资质的企业仅9和19家。而润贝航科是行业内少数拥有分销+自研双资质体系的公司,在资质方面建立起了较高的壁垒。
目前润贝航科的盈利状况如何，运营是否高效？
航材企业的盈利能力与民航景气度高度相关，2023年我国民航机场的旅客吞吐量和货邮吞吐量分别同比增长142.2%和15.8%。
民航景气度的回升带来了润贝航科业绩的改善，2023年公司实现营收8.26亿元，同比增长46.9%，归母净利润同比增长16.65%达0.92亿元。
且2024年第一季度公司合同负债同比增长67.77%，在手订单稳步提升。
同时民航客机的增量需求将会给公司业务带来新的业绩增长点，预计到2041年国内民航客机规模将超1万架。
而单架飞机每年维修保养环节消耗非金属航材对应价值量约100~200万元、制造环节消耗非金属航材对应价值量约1000万元，那航材的总价值量到2041年将达到1100亿元。
从细分业务上看，公司的产品主要分为分销和自研两大类。其中分销产品是公司营收的主要来源，占比93%。
分销业务中，公司合作的供应商均为国际知名品牌，如埃克森美孚、Av-Dec、3M等，并且公司是埃克森美孚在中国区唯一航空润滑油授权分销商，这就对下游厂商形成了一定的议价能力。
除了与供应商的合作，润贝航科在下游客户上也展现了强实力，目前中国大陆主要航空公司均属于公司重要客户，包括南方航空、东方航空、中国国航等。
由于航空领域各类资质的维护成本较高，因此在供应商和客户足够多时，涉及的航材供应也就越广，使得整体规模成本边际递减，从而构建了公司的核心竞争力。
并且由于资质壁垒的存在，使得客户粘性较强，从而加强了公司业绩的稳定性。
从采购情况来看，前五大供应商占比达到68%，公司对其依赖性较强，而近两年少数供应商采取了涨价策略，使得公司分销产品的毛利率从2022年的25.81%下降到2023年的22.38%。
面对上游供应商的涨价，公司以提前备货的方式平滑成本，2023年公司存货同比增加40.96%达2.28亿。
除了分销产品，公司已经有意识将自研产品打造为第二增长曲线，已布局广东惠州、浙江杭州、江西龙南三大国产航材生产基地。2023年公司自研产品实现营收0.53亿元，同比增长43.24%。
目前公司已形成批量销售的自研产品包括航电气瓶检测类产品、胶带胶膜类产品、精细化工类产品等，部分产品已实现等效替代波音、空客的原厂航材，下游客户包括商飞集团、中航工业子公司等。
相比与分销产品，公司的自研产品毛利率更高，2023年达到53.25%。虽然较2022年下降了17.39%，但随着销售规模的扩大和市占率的提升，毛利率会在有限的下跌后保持稳定。
虽然毛利率的下降影响了净利率，但是公司对费用的控制能力显著增强，较2022年同比下降2.07%，其中管理费用率和销售费用率变动平稳。
而财务费用率下降2.82%，主要是因为2023年利息收入增加了1128万元，汇兑损益实现盈余468万元，从而导致财务费用率降低。
航空企业的重资产属性明显，那润贝航科的经营安全性又怎样？
从净利润现金含量来看，公司的利润转化能力亟待改善，2023年公司净现比仅为4.35%，同比下降7.04%，其背后的原因是应收账款占比的逐年增加。
2023年公司应收账款增加0.84亿元至2.58亿元，占营业收入的31.23%。
经营活动现金流的紧张也给公司的投资和筹资活动带来了压力，2023年公司8.61亿元的经营活动现金流刚刚覆盖投资与筹资活动总共8.75亿元的现金流出。
不过由于公司的有息负债较少，只有400万元，而期末现金及现金等价物余额能达到6.08亿元，总体的资产负债率仅为8.01%，偿债能力还是很优异的。
2023年度，公司利润分配拟每10股派发现金红利6.45元（含税），总分红金额5303万元，占公司当年归母净利润的57%，高分红比例凸显公司了对股东回报的高度重视。
总结一下，目前润贝航科凭借资质优势成为国内航材第一股，分销业务下游客户包括了我国主要航空公司，同时自研业务正成长为公司第二增长曲线。
并且公司十分注重股东回报，2023年分红率达到57%，相信乘着C919大飞机快速发展的东风，公司业绩的增长潜力将会被进一步挖掘。
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来源：飞鲸投研
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