浙商证券“入主”国都证券，并购风起？

在IPO放缓的大背景下，叠加基金退出压力大、早期项目融资形式未得到改善等因素，2024年的资本市场是否会出现大的并购浪潮？

文 | 吕笑颜 石丹

ID |BMR2004

封面 | 视觉中国

自监管部门释放券商合并做优做强的政策鼓励信号之后，浙商证券收购国都证券备受各方关注。

日前，浙商证券公告称，公司董事会通过相关决议，拟合计受让国都证券11.16亿股股份（对应股份总数的19.15%）。受让完成后，浙商证券将成国都证券第一大股东。

并购重组一直是资本市场永恒的话题，对于券商而言，通过并购可以快速实现资源整合、扩大市场份额。

浙商证券表示，此举有利于公司优化资源配置，加强资源整合，进一步提高公司证券业务的影响力和市场竞争力，充分发挥公司现有业务优势与国都证券业务协同效应。

在IPO放缓的大背景下，叠加基金退出压力大、早期项目融资形式未得到改善等因素，那么，2024年是否会出现大的并购浪潮？

可以预见的是，2024年的并购重组浪潮为资本市场带来了新机遇。科创类公司和央企将成为这一浪潮的主力军，它们的行动不仅会影响自身的发展，也会对整个资本市场产生深远的影响。

01

“入主”国都证券，浙商证券有何“野心”？

浙商证券明确了2030年远景目标，要向中大型券商奋进，并希望未来能接近或成为一流券商，为服务实体经济和区域经济发展发挥更大作用。

历时3个多月，浙商证券收购国都证券终于迎来实质性进展。

根据浙商证券公告，此次股份转让价格为2.673元/股，交易尚需履行中国证监会的核准以及全国中小企业股份转让系统的合规性确认。

浙商证券有关负责人表示：“此次交易符合公司战略规划，有利于公司优化资源配置，加强资源整合，进一步提高公司证券业务的影响力和市场竞争力，充分发挥公司现有业务优势与国都证券业务协同效应，有利于公司和投资者利益。”

去年12月8日，浙商证券宣布拟以现金方式受让5家公司分别持有的国都证券5.2820%、4.7170%、3.7736%、3.3089%、2.0639%股份，共计19.1454%股份，最终受让比例等交易方案以正式签署的最终交易文件为准。

3月27日，国都证券公告称，公司股东重庆信托通过全国中小企业股份转让系统，以大宗交易方式减持公司股份3293.9万股。此次交易前，重庆信托直接持有国都证券股份3.08亿股，持股比例5.282%；本次交易后，重庆信托直接持有国都证券股份2.75亿股，持股比例约4.72%。

实际上，此前，浙商证券曾两度推迟了交易的拍板决定。2月28日，浙商证券公告，由于交易各方推进决策程序的需要，将最终交易文件签署时间由2024年2月28日前修改为2024年3月31日前。去年12月30日，浙商证券公告，鉴于本次交易相关事项仍需根据审计和评估结果等进一步磋商和论证，尚无法在2023年12月31日前签署最终交易文件。

公开信息显示，浙商证券系浙江省属国有上市券商，其实际控制人为浙江省交通投资集团有限公司。近年来，浙商证券一直坚持“同创、同享、同成长”的理念，努力与广大中小企业共同成长，行业地位稳步上升，各项业务排名持续上升，形成了“全牌照”“全国性”的业务布局，在投行、财富、资管、期货等领域形成自身特色，在长三角区域形成特色区域优势。

去年11月，浙商证券最新一任领导班子“亮相”，收购国都证券股权是其“75后”新总裁钱文海上任后推动的并购项目。

浙商证券谋求发展为中大型券商，其曾计划通过并购实现扩张。去年3月，浙商证券与东吴证券、国联发展集团竞买民生证券34.71亿股股权，但经过三方买家162次激烈出价后，最终民生证券股权被国联发展集团以约91.05亿元人民币的价格竞拍成功，浙商证券则与民生证券擦肩而过。

去年12月初，钱文海在接受媒体采访时曾表示，公司明确规划，要以打造与浙江经济地位相匹配的本土证券公司为使命。同时，公司还明确了2030年远景目标，要向成为中大型券商的目标奋进，并希望未来能接近或成为一流券商，为服务实体经济和区域经济发展发挥更大作用。

据浙商证券3月26日披露的业绩快报，2023年公司营业收入约176.38亿元，同比增加4.9%；归属于上市公司股东的净利润约17.54亿元，同比增加6.01%；基本每股收益0.46元，同比增加6.98%。

值得注意的是，2023年上半年，浙商证券证券经纪及资产管理业务净收入较上年同期降幅分别约为6%、20%。浙商证券表示，受市场环境影响，上半年金融产品保有量为420亿元，同比下降5.19%。

浙商证券曾提出，2023年经纪业务将继续以客户为中心来推动发展。未来面对竞争激烈的行业形势，公司将充分发挥产品销售渠道及区位优势，积极引入交易型高净值客户与机构客户，力争经纪业务市场占有率稳中有升。

而经纪业务则是国都证券营收的主要支柱。2022年年报显示，该券商营收主要来自于证券经纪业务（含信用交易业务）、证券自营业务。其中，财富管理业务（含信用交易业务）实现营业收入8.78亿元，截至年末公司客户总数较上年末增长15.3%。

对比两家券商客户资源数据，2022年，国都证券托管资产峰值达1600余亿元，证券经纪业务净收入为3.06亿元，其中代理买卖证券业务贡献2.66亿元；同期，浙商证券证券经纪业务净收入18.69亿元，其中代理买卖证券业务贡献11.98亿元。

那么，浙商证券收购国都证券的原因是什么？是否是看好国都证券的经纪业务，以及其现有存量客户资源？对此，《商学院》记者在联系浙商证券相关负责人时也有提到，不过，并没有收到对方的明确回应。

对于这次收购，浙商证券相关负责人表示，公司始终把金融服务实体经济作为根本宗旨，紧紧聚焦于服务中小企业，已在全国部分地区、尤其是长三角区域形成了较好的发展基础，并致力于大力发展北交所业务。公司与国都证券进行深度合作，可以通过发挥双方各自优势，更好地服务以中小企业为核心的实体经济发展，以实际行动助力北交所高质量发展，持续提升公司服务发展新质生产力、服务实体经济、服务国家战略的能力。

02

券商行业并购风起？

政策大力支持，叠加行业竞争下的马太效应，券商行业并购案预计会持续出现，行业整合趋势预计仍将延续。

随着“国联证券+民生证券” “浙商证券+国都证券”“平安证券+方正证券”“华创证券+太平洋证券”等券商行业并购案例浮出水面，券商合并热度正不断升温。

去年11月3日，证监会明确表示将支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行，发挥服务实体经济主力军和维护金融稳定压舱石的重要作用。引导中小机构结合股东背景、区域优势等资源禀赋和专业能力做精做细，实现特色化、差异化发展。

这是时隔4年，证监会再次提到鼓励支持证券行业以并购重组方式做优做强。

2019年11月，证监会曾表示，为打造“航母级证券公司”，证监会积极开展了一系列工作，其中第一条就是“多渠道充实证券公司资本，鼓励市场化并购重组，支持行业做优做强”。

而在2024年3月15日，证监会发布了《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》（以下简称《意见》）。《意见》指出，适度拓宽优质机构资本空间，支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式做优做强；鼓励中小机构差异化发展、特色化经营，结合股东特点、区域优势、人才储备等资源禀赋和专业能力做精做细。

同时，《意见》还明确了建设一流投资银行和投资机构的目标：力争通过5年左右时间，推动形成10家左右优质头部机构引领行业高质量发展的态势；到2035年，形成2至3家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构。

对交易服务的中间商来说，到了重新洗牌的时候，随着未来股市继续波动的可能性，头部券商可以利用这个时机重组和调整。一方面使头部券商在业务整合能力、在提供更高质量的交易服务上有所提升，另一方面，对一些中小券商的经营惨淡的现状是一种化解方式。鼓励对中小企业做重组并购，从行业角度看，恰恰可以形成一个有竞争力的、可以持续发展的券商队伍。

律联基金合伙人、网信证券投行部前执行总经理高鹏鹤指出，政策大力支持，叠加行业竞争下的马太效应，券商行业并购案预计会持续出现，行业整合趋势预计仍将延续。“有并购自然也有分离。券商牌照资质属于非常稀缺的资源。预计收购方成功收购之后，会参考中信证券整合金通证券的整合操作模式，先把主要资产、业务、客户整合过去，留下两三家营业部维持券商资格，然后转让。”高鹏鹤表示。

03

并购重组浪潮或来袭？

现实中，并购重组一直都是小概率大风险事件，大量公司因为并购重组背上包袱。

基于产业逻辑的并购，和IPO是否收紧没有必然关系。

今年以来，IPO发行速度的实质性降低，使得并购重组市场迎来了新的生机。

2024年券商行业并购大幕已经开启，实际上，这波并购浪潮不止于券商行业。科创类公司和央企将成为这一并购浪潮的主力军，它们的行动不仅会影响自身的发展，也会对整个资本市场产生深远的影响。

实际上，就在前不久的3月21日，晨壹基金在官微晨壹投资上发布消息，原阿里巴巴集团董事会主席兼CEO张勇（逍遥子）将加盟晨壹基金，和公司创始人刘晓丹共同担任管理合伙人，携手探索并购基金新未来。

资料显示，晨壹基金创立于2019年，创始人为华泰联合证券原总裁、董事长刘晓丹。刘晓丹被市场视为把专业做到极致的“并购大咖”。

那么，业界大佬加盟并购基金意味着什么？

市场上很多观点认为，如今IPO节奏放缓、基金退出压力大、早期项目融资困难的大背景下，焦虑退出的VC/PE机构有可能推动“并购潮”出现。

不过，高鹏鹤认为：“并购重组是逆周期操作，更多发生在行业竞争加剧、行业利润率下行的时期，从一个充分竞争的格局转向寡头竞争格局的前夜。”

资深投行人士、前保荐代表人王骥跃并不认为并购重组市场会有明显提升，他表示：“表面上看，IPO速度慢了，会有一些公司想要卖了，但现实中，并购重组一直都是小概率大风险事件，大量公司因为并购重组背上包袱，想着买进来是个宝，最后变成个雷。所以上市公司并购早已趋于理性。之前很多并购，动机上是提升股价方便减持或者质押融资，现在减持受限制了，上市公司本身的并购动机就受限了。”

“基于产业逻辑的并购，和IPO是否收紧没有必然关系。”王骥跃强调。

根据清科创业（01945.HK）旗下清科研究中心数据，2024年2月中国并购市场共完成103笔并购交易，数量环比下降44.3%，同比下降30.9%。其中披露金额的有73笔，交易总金额约为264.17亿人民币，环比下降37.9%，同比下降82.3%。

2023年前三季度共完成并购交易1920起，同比增加4.9%；受小规模交易案例增多影响，涉及总交易金额达6396.77亿元，同比下降18.6%，降幅较当年上半年扩大，平均交易规模3.33亿，同比下降22.4%。

对此，高鹏鹤表示：“2024年才过三个月，个把月的并购交易金额说明不了什么，因为一个并购重组项目并不是说公告了就完事，而是会持续1—3年。2023年前三个季度并购交易数量增加、单笔交易规模减少，反映了并购市场的一个趋势：并购重组会常态化、频繁发生，市场化交易增多。”

在过去几年中，随着“注册制”的推进和IPO门槛的降低，企业纷纷追求独立上市，导致并购市场相对冷清。然而，今年以来，IPO发行速度的实质性降低，并购重组市场迎来了新的生机。这一变化意味着，一级市场的资本需要寻找新的退出渠道，而并购重组正是这样一条途径。

不过，高鹏鹤指出：“注册制之后，并购市场活跃度与IPO收紧是否此消彼长，负相关度没有注册制之前那么明显。无论IPO在与不在，并购重组一直在上演。”

那么，并购重组的难点在哪里？

对此，高鹏鹤认为存在三方面的难点：“第一，收购方与被收购项目的战略协同，并购完成后是否产生协同效应和可持续的竞争力，在前几年的一些盲目跨界并购项目的后遗症上有很多反面案例；第二，是优质并购标的比较少，好项目有自己直接上IPO的冲动。只有在不能IPO或IPO估值低于并购估值的时候，标的企业才会考虑被并购；第三，是交易各方没有聘请专业的财务顾问，没有专业顾问在交易各方沟通润滑，交易很容易谈崩。而并购财务顾问可以帮助分析整个交易机会风险、收益、估值、交易架构，设计整个交易方案和实务操作问题，协助并购后的整合落地。”

04

未来并购重组将在哪些领域拓展？

从本质上看，并购交易是核心企业在上下游和同行业产业链角度的延伸，这是符合公司价值成长逻辑的。目前，最大的并购需求方来自国资。

在专家看来，产业整合与升级、国企改革将是驱动行业并购重组主要推动因素。

高鹏鹤表示：“未来细分赛道的并购重组机会有很多，例如传统行业走向寡头竞争前的并购重组，叫做‘大鱼吃小鱼’；例如新兴行业对传统行业的改造，叫做‘快鱼吃慢鱼’。”

“从本质上看，并购交易是核心企业在上下游和同行业产业链角度的延伸，这是符合公司价值成长逻辑的。并不是说某个行业并购就一定会很活跃，某个行业就无人并购。只有着急补短板又有发展机会的时候才会有些并购发生，还有就是产业链链主级别的公司整合产业链有并购需求。”王骥跃说，“目前，最大的并购需求方来自国资，尤其是前几年纾困接盘的国资。”

实际上，政策鼓励大市值公司，特别是央企，通过并购重组来增强自身实力。央企拥有充足的现金储备和强烈的并购意愿，监管层的推动将使它们在并购市场中发挥更大的作用。

随着传统产业升级及绿色低碳转型、央国企资产优化改革以及中企全球化资源整合类并购活动的不断深入，2023年度中企参与并购活动被收购企业标的主要集中在IT、生物医药、先进制造、化工原料及加工、半导体等高新技术领域。

在这一轮并购重组中，科创类公司或将成为最大的受益者。政策上，已经明确提出提高并购重组的估值容忍度，以及对业绩承诺要求的放松。这对于那些轻资产、高估值的科创公司来说，无疑是一个巨大的利好消息。

统计显示，2024年第一季度，超60家科创板上市公司通过发行股份、协议转让、增资入股、现金购买等方式进行投资并购。其中，拓展产品智能应用场景与并购重组完善产业链布局，成为上市公司，尤其是科创板上市公司最引人关注的举措。

《商学院》记者注意到，上市公司探索产品的智能应用场景，一方面受人工智能底层技术的发展与市场应用需求的推动；另一方面，从企业经营角度看，或与部分公司业务增长放缓，需开辟新增长曲线有关。

实际上，在晨壹基金官微中张勇表示，希望通过晨壹这个充满活力和创新精神的平台，聚焦技术发展和经济转型升级带来的产业变革和价值链重塑的巨大机遇，立足中国、放眼全球，融合双方在企业管理、产业运营和资本市场方面的能力和资源，打造面向未来并购投资的核心竞争力。

那么，未来张勇的主要投资方向是什么？是否围绕阿里系投资方向展开、是否考虑AI大模型的赛道？对此，《商学院》记者也试图联系晨壹基金方面，不过，截至发稿，尚未收到回复。

可以预见的是，随着科创板并购重组案例的落地，市场将逐渐认识到并购重组的潜力。这些案例可能包括并购具有先进技术研发能力的团队，或是处于管线阶段的创新药初创企业。这些在过去难以通过审核的案例，现在有了实现的可能。随着这些案例的增多，科创板企业的估值有望得到提升，市场对并购重组的关注也将随之增加。