别让惠誉评级吓着了

在穆迪之后，惠誉抢镜了。

2024年4月10日，惠誉国际信用评级公司将中国主权信用评级展望由“稳定”调整为“负面”。随即，我国财政部有关负责同志就此接受记者采访，并表明相关态度。

惠誉到底是啥意思？《资产洞见》跟大家探讨探讨。

展望“负面”是啥意思

简单说，作为评级公司，惠誉对评级主体进行观察分析，有两件事要完成：一个是评定目前评级主体的风险级别；另一个是观察该主体未来是否存在某种变化趋势，即下一步有无可能调整级别。后者即为“展望”。

展望分为三种：稳定、正面、负面。

稳定，即判断评级主体未来可能不会有什么变化，由此评级也不会改变。

正面，即判断评级主体情况可能改善向好，考虑上调评级。

负面，即判断评级主体情况可能会变差，考虑下调评级。

本次惠誉将中国主权信用评级维持为“A+”不变，但是，将展望调整为“负面”。理论上说，这意味着惠誉认为目前中国评级无需调整，但未来中国经济存在变差可能，惠誉将跟踪观察这种可能是否出现，如果出现，将会下调中国主权信用评级的级别。

我国财政部出面阐明态度，作出相关说明，不同意惠誉的分析——尽管只是分析，且还处于观察阶段，但其影响不容小觑，且可能会引发误导。

我国财政部的说法是：“很遗憾看到惠誉调降中国主权信用评级展望。前期我们与惠誉评级团队进行了大量深入沟通，报告也部分反映了中方的看法。但从结果看，惠誉主权信用评级方法论的指标体系，未能有效前瞻性反映财政政策‘适度加力、提质增效’对推动经济增长、进而稳定宏观杠杆率的正面作用。”

这段话的意思是——

第一，双方进行了很细致的沟通；

第二，惠誉部分认同了我国财政部的看法；

第三，惠誉坚持了自己的判断；

第四，我国财政部认为，以惠誉的指标体系解释中国经济，方法有问题，所以解释的结果就有问题，把有问题的结果拿出来作为调低中国主权信用评级的依据，只能是“很遗憾”。

分歧在哪里

“很遗憾”三个字，对于描述本次惠誉调整评级，真的很准确。

因为，从评级公司角度说，惠誉的判断体现了他的行业特点。

下面我们站在惠誉的角度，看看他是什么意思。

惠誉的评级观察有两个核心点：一为财政，二为债务。

惠誉认为，中国经济处于转型过渡期，对地产的依赖不可持续，前景具有不确定性。中国经济转型，要依靠财政支持。财政支持，会带来债务风险的上升——债务会引发很多实际问题。据惠誉观察，目前中国财政赤字与债务，高于惠誉掌握的中位数水平。

不过，面对财政赤字与债务增加的两面性，惠誉也有所纠结。

惠誉预测，近期而言，中国2024年GDP增长将从2023年的5.2%放缓至4.5%（我国有关部门的预测是5%），“原因是房地产行业持续疲软，房地产调整带来的负面财富效应和家庭消费疲软，以及收入增长略显疲软。”但同时，“这些不利因素部分被财政刺激所抵消，外部需求转为温和支持。”

中期而言，由于中国经济的多元性特点，“在大型制造业与科技行业、高投资、城市化进程的支持下，至2028年中国经济增速将保持在4.5%左右，高于其他评级机构。”在看好中国经济中期增长的同时，惠誉提醒，“值得注意的下行风险，包括经济转型的不确定性、人口结构、生产率下降、监管政策突然转变以及地缘政治风险，尤其是与贸易和投资流动有关的风险。”

可以看出，作为评级机构，惠誉的存在价值就在于提示风险——“不确定性”、有可能出现的“下行风险”，他认为存在，就要摆出来，然后放在那里观察评估。

那么，我国财政部为什么不认同呢？

首先，也是针对惠誉观察的两个核心点：财政与债务。

按我国财政部的说法，是与惠誉进行了“大量深入沟通”……相信，相关工作人员会努力向惠誉解释，因为像财政政策、债务等相关问题，决策部门本身会进行非常深入的研究，决策会很审慎（风险，决策层比惠誉更在乎），并不是看几个指标或者某些因素。

惠誉认为，目前中国财政赤字与债务水平偏高，但这件事，无论是中国学界，还是决策部门，讨论已久。一个普遍共识是，此前中国政府的负债水平偏低，通过提升债务水平来拉动经济，具有可行性。这就是财政部所说，我们要“适度加力、提质增效”——“适度”使用债务工具，其影响是正面的。

那么，债务水平增加（变动）会不会带来风险呢？

财政部的措辞是：“适度”“合理”“为应对将来可能出现的风险挑战预留政策空间”。风险有吗？可控啊！而且，即便对这种可控的风险，财政方面也准备了后手，有应对的政策预留。

这时我们发现了分歧所在——我国财政部方面，似乎很难将这种“正面”“适度”“合理”“可控”等理解传达给惠誉，我们多年的实践经验（控制能力）和惠誉的评价体系不是一回事。

然后，问题就来了。

以全球三大评级公司的行业位置，下调一个国家的主权信用评级是一件影响非常大的事情，惠誉言及的风险，足够支撑这种下调吗？

我国财政部肯定不会认同。

惠誉看到问题的一面

惠誉与我国财政部观点的分歧，有风险理解上的原因，也有社会角色不同的原因。

从惠誉在中国所进行的一系列评级来看，其“中国本土化”程度还是比较高的，比如很重视研究、分析国家政策对经济的影响。但是，正如我国财政部所说，惠誉的方法论和我们的经济实践，存在着某种不契合——评估方法有可能影响准确性。

举个例子，2024年开年，惠誉还做了一件大事，下调了中国四大全国性资产管理公司（AMC）的评级。包括——

中国信达由A下调至A-；

中国东方由A下调至A-；

中国华融由BBB+下调至BBB；

中国长城由BBB+下调至BBB。

为什么？

因为跟下调中国主权信用展望类似，发现“风险”了。

发现什么“风险”了？

惠誉认为，几大国有AMC有两大问题：一个是财务表现疲弱，另一个是预测政府对几大国有AMC的支持会减弱。

惠誉有没有道理呢？

表面看是有道理的——你出现负面因素了，我就做出相关调整嘛！

但其内在逻辑，显然又和我们的实践分叉了。

众所周知，当前，几大国有AMC正面临改革，“财务表现疲弱”是改革的由头，而不是结果。即便真是“财务表现疲弱”，通过改革我们也是要让它表现更强。

而改革的过程，如需政府手段介入，政府的支持就会强化；而如果需要用市场的手段，政府就会向后退，支持就会弱化。政府手段的强化，是为了强企业；政府手段的弱化，也是为了强企业。

惠誉的合理性在于观察到了变化。

理论上说，既然变化，就具有不确定性，就会有两种结果：向好或向坏。既然有两种结果，就是存在风险。注意风险，评估风险，这是惠誉的市场角色要求。

而我们国企改革，一路走过来，已经有了自己的经验。我们知道，去进行这样的改革，风险可控，且企业一定会向好。即便真的发生意外，进行相关调整也能解决，因为，改革的主流方向没有问题。

这种思考问题的角度和方式，与惠誉存在差异。

某一个领域如此，到国家的大层面上，分歧与差异，就可能被放大。

所以，惠誉更像是看到或在呈现问题的某一个方面。这种观察值得重视，但如果就以这一观察，做更宏观的结论，就要慎重了。

值班编委：李红梅

编辑：韩涧明

审读：戴士潮