弗朗索瓦·罗雄：试图逢高卖出和封底买进是最无可能成功的策略

编辑| 李健

加拿大著名价值投资人弗朗索瓦·罗雄(François Rochon)日前发表了最新的2023年致投资者信函。他掌管的基金在过去31年中获得了6682%的总回报率。

在年度信中，他解释了为什么长期持有更重要，试图把握市场时机都是徒劳的。他强调，有投资者会说，“市场价格昂贵，我们应该暂时退出市场”或者“我认为现在不是进场的好时机。”虽然看起来，每一次买卖的原因都不同，但总结来看，投资者都犯了一个错误：出于对一些风险的恐惧，而卖出了自己拥有的优质公司。

以下是信函精彩内容摘要：

投资股市30年

我参与股票市场投资已经有30多年了。1992年11月，我读到了本·格雷厄姆和彼得·林奇的著作，发现了一种理性的市场投资方法。1993年初，我阅读了沃伦·巴菲特的所有著作，发现了一种以非常长远的眼光选择优质公司的理念。从那时起，我决定用自己的钱来实践巴菲特先生的理念。

三十年后的今天，罗雄环球投资组合（自吉维尼资本公司成立以来，该投资组合一直是吉维尼资本公司的典范）取得了6682%的总回报率，年化回报率约为14.8%。我始终忠实于早期的投资理念。虽然我逐渐总结出了一套更加个性化的方法，但我始终坚持巴菲特先生提出的原则（他会补充说，如果原则随着时间的推移而改变，那就不是原则了！）。我非常感谢他的睿智教诲。

沃伦·巴菲特是本·格雷厄姆的弟子，他经常提醒我们，可以用三大基本原则来概括本·格雷厄姆的思想：

1.把购买股票看作是持有企业。根据格雷厄姆的观点，如果投资者更像一个商人而不是投机者，他才会做出更聪明的配置策略。

2.股市像一个有狂躁和抑郁倾向的病人，你必须知道如何不受股市波动的影响，专注于公司的发展。换句话说，你必须关注公司的内在价值，而不是股价。

3.我们必须在业务评估过程中保持一定的安全系数。就像工程师在建造一座可承重500吨的火车桥时，会建750吨的最大承重限制。

注：基准为混合基准（标准普尔/多伦多证券交易所、标准普尔 500 指数、罗素 2000 指数、摩根斯坦利资本国际 EAFE 指数），反映年初的资产构成。

上面这张图显示的是1993年至今以来，30多年间罗雄全球指数基金和基准的走势图。单看这张图，读者可能会认为，这30多年来，没有任何重大的危机，基金收益能够直线上涨。但事实并非如此，该图反映的是按年计算的增长，如果我们按周统计，就会看到自1993年以来股市的巨大波动。在这三十年中，股市两次下跌超过50%，七次下跌超过20%。

多年来，我吸取了很多经验教训，在所有这些教训中，最重要的一条是：如果试图预测股市，再好的选股理念也是徒劳。股市投资者所犯的最严重错误就是试图预测短期（一两年或更短）的市场走向。

从巴菲特的策略来看，我们应该要努力找到二十家左右高于平均水平增长的公司，确保它们不会因为经济、地缘政治和金融市场的波动所摧毁。

我们在过去几十年中，见过很多试图预测股市的投资人，他们有时候的表现确实很好，他们确实优化了资本回报，他们的意图也是值得称赞的。但拉长时间来看，这些都是一时的。我们总会听到有人说，“我觉得市场价格昂贵，现在暂时退出市场”和“我不认为现在是投资股市的好时机”。每一次有人这么说，所处的环境和市场都不相同，但归根结底，错误是同一个：由于担心宏观经济和/或政治事件，而卖出了自己持有的优质公司。

1967年麦当劳的例子

有一部关于一家伟大公司创始经历的电影非常精彩，名叫《创始人》，讲述了雷·克洛克和麦当劳兄弟的故事。

我们发现，除其他外，哈里·J·索内伯恩（Harry J·Sonneborn）是如何通过增加企业房地产来改变麦当劳商业模式的天才想法。因此，索内伯恩先生帮助雷·克洛克（Ray Kroc）创造了资本主义历史上最壮观的增长之一。1959年，索内伯恩先生成为麦当劳的第一任总裁。令人感到可惜的是，后来两人发生了分歧，索内伯恩先生于1967年离开了公司。克洛克先生认为麦当劳应该继续积极扩张，而索内伯恩先生则主张谨慎行事，因为他认为第二年美国就会陷入经济衰退，公司应该暂停增长计划。

在接下来的五年中，麦当劳的销售额从1967年的5100万美元增长到1972年的3.85亿美元，每股收益（EPS）从0.20美元上升到0.95美元（使用1972年的股票数量）。到1977年，麦当劳的年销售额达到14亿美元，每股收益是1967年的17倍。

宏观经济的短期波动，不能改变优质公司的长期发展轨迹。

2024年展望

虽然我们不预测未来一年的经济和股市走势，但我们确实在波涛汹涌的全球经济中遨游，有许多忧虑让投资者寝食难安。例如，失望的经济数据、地缘政治冲突等，都是摆在眼前的风险。但我们仍然坚信，从长远来看，持有优质公司会继续提供超过指数的回报。

落到具体公司上，我们认为，尽管人工智能（AI）的兴起已有数年，但在2023年，它比以往任何时候都更受关注，无论是在生成式人工智能机器（谷歌的双子座和OpenAI的Chat GPT）方面，还是服务器和多处理器方面。

不过，受欢迎的公司往往估值较高，而市盈率高的股票通常会对未来多年的利润增长打折扣。当投资者对所付出的代价缺乏警惕的时候，你可以看到一家公司的发展壮大，但不一定能够获得良好的投资回报。

更确切地说，我们必须认识到，AI相关公司正受益于投资支出的激增（来自Facebook、微软、亚马逊和谷歌）。这些支出在未来并不一定是经常性的。因此，将这些公司当前的利润资本化到未来许多年可能被证明是一种乐观的假设。

（文章仅代表作者观点，不代表本刊立场。文中提及个股仅做分析，不做投资建议。）