通胀粘性使欧美日央行货币政策将趋于同步

去年下半年以来，随着欧美高通胀的逐渐回落，两大经济体的投资者和央行都面临一个问题，即何时降息？虽然美联储和欧洲央行都持相对谨慎的态度，坚持更多的数据支持后才会降息；而市场投资者则寄希望于通胀能够快速回落，央行能够提前降息。而今年以来，随着经济形势的变化，降息的预期也不断后延。目前来看，美联储、欧洲央行两大主要决策者在一季度降息的可能性已经不存在了。

3月7日，欧洲央行公布3月利率决议，如预期一致维持欧央行三大主要利率不变，将主要再融资利率、存款便利利率、边际贷款利率维持在4.5%，4%以及4.75%的历史高位。自去年9月欧洲央行在本轮加息周期中第十次宣布加息后，这已经是该行连续第四次选择维持当前利率水平。在通胀保持粘性的情况下，欧洲央行维持货币政策不变，已经符合大部分市场机构的预期。虽然欧洲央行预计通胀水平将在2025年才会落入目标区间，但市场机构仍然寄希望于欧洲央行能够早日降息，以打破目前欧洲经济的低迷状态，并带动资本市场估值提升。

高利率之下，欧央行下调通胀、经济增长预测。预计2024年GDP增长0.6%，此前预期增长0.8%。预计2025年GDP增长1.5%，此前预期增长1.5%。欧洲央行预计2024年通胀率为2.3%，此前预期为2.7%。预计2025年通胀率为2%，此前预期为2.1%。核心通胀方面，预计2024年核心通胀率为2.6%，此前预期为2.7%。预计2025年核心通胀率为2.1%，此前预期为2.3%。欧央行表示，由于紧缩的货币政策限制了融资并抑制了需求，经济活动预计将在短期内保持低迷。欧央行指出，国内物价压力依然很高，部分原因在于工资水平。目前利率水平将为使通胀达到2%做出重大贡献，将在必要时制定足够的限制性政策。重申决心确保通胀回到2%的目标，将根据数据决定利率路径。从欧洲央行的预期来看，一方面通胀仍具有粘性，不太可能呈现快速下降的情形，而更可能是一个随经济放缓而渐进式地下降。市场的预期恐怕是“一厢情愿”。

在美联储方面，在二月份继续维持利率不变之后，近期美联储主席鲍威尔较为明确地表达了对是否降息的看法。他认为没有理由认为美国经济面临立即陷入衰退的风险。鲍威尔说，近期经济和劳动力市场的强劲表现“意味着我们可以谨慎、深思熟虑地对待降息”。他表示，过早或过大程度的放松紧缩政策可能最终需要更紧缩的政策来使通胀率回到2%，与此同时，过晚或程度过小的放松紧缩政策可能会过度削弱经济活动和就业。鲍威尔说，美联储的重点是支持经济状况，使通胀率继续下降，同时保持稳定的经济增长和健康的劳动力市场，实现所谓的软着陆。从美联储的态度来看，和欧洲方面经济低迷不同，在美国经济表现超过预期的情况下，美联储降息的压力要小很多。

在长期因素作用之下，欧美的通胀都表现出很强的“粘性”，但经济表现却大不相同。这使得两大经济体的货币政策越来越趋于同步调整。虽然美联储加息的时点，要早得多，但其加息的幅度也大很多，这使得本来在政策调整中落后的欧洲央行，会因为经济放缓的幅度加快而不得不提前考虑降息。这样一来，欧美很可能同步下调利率。

和主要央行紧缩政策形成对比，日本央行在欧美此前“暴力加息”的情况下，一直坚持其负利率的量化宽松政策，使得其与欧美主要央行的政策差距拉大。利差的扩大也使得近年来日元不断贬值，而且日本的通胀水平也随之水涨船高。在日本通胀连续走高，核心通胀已经达到2%的目标情况下，日本央行目前需要考虑的是何时加息，并结束量化宽松政策。当然，这一政策改变对日本金融体系和资本市场的影响也非同小可，也使得日本央行不得不采取更为谨慎的态度。另一方面，虽然日本通胀水平持续回升，但日本经济增长仍然疲弱，日本央行担心改变负利率政策，可能会抑制经济增长，难以使日本经济真正摆脱“失去的三十年”的泥沼。而在通胀保持粘性的情况下，日本央行可能会采取较为平缓的“分步走”的政策转换方式，在前期调整收益率曲线控制（YCC）政策的基础上，逐渐调整利率水平。

日本央行的这种历史性的调整，意味着欧、美、日三大经济体的货币政策将趋于收敛，三方的货币政策差异将逐渐缩小。欧美会持续降息，而日本方面则会逐渐加息，这样各方的利差会逐渐缩小。作为国际贸易和投资的三大主要货币，其货币政策趋于一致，对于全球经济而言是一个好消息，使得全球货币体系恢复平衡。这将减少各国汇率的波动，降低出现金融危机的风险。

对于中国而言，如果下半年这种前景成为现实，则对于人民币汇率稳定和中国对外贸易和投资都会有利。一方面降低了中国与欧美主要经济体的利差水平，使得国内的政策空间更为充裕；另一方面在日元汇率回升的情况下，会相应改善中国的外部货币环境，有利于中国商品出口进一步恢复。当然，这种理想状态能否出现，仍取决于全球通胀接下来的走向。

最终分析结论：欧洲央行日前宣布维持利率不变，以及美联储近期的表态进一步表明，市场投资者希望欧美主要央行一季度降息的预期是“一厢情愿”。经济表现不同步，以及趋于同频的通胀水平，意味着欧洲央行的政策节奏会更快，使得两者可能同步降息，消除欧洲央行和美联储之间的政策周期差异。另外，通胀保持在相对高位，使得日本央行退出量化宽松政策变得“箭在弦上”。日本央行加息，也使得其与欧美央行的货币政策趋于同步。欧美日三大主要货币利差收窄，对全球经济发展有利。（来源：安邦咨询）