钟正生：CPI能否持续超预期——2024年2月物价数据点评

作者：钟正生、常艺馨（钟正生系中国首席经济学家论坛理事、平安证券首席经济学家）

核心观点

事项：2024年2月CPI同比0.7%，PPI同比为-2.7%。

CPI同比由跌转涨。2024年2月CPI同比增0.7%，较上月提升1.5个百分点；剔除食品和能源的核心CPI同比增1.2%，较上月提升0.8个百分点。春节错位对CPI增速的扰动较大。去年春节时间偏早，2月CPI环比回落0.5%；而今年春节时间偏晚，2月CPI环比增长1%，基本符合春节前后的变化规律，且高于受疫情影响较大的2022年同期。

从结构上看， 1）春节旅游出行火热，是CPI的最强支撑。2月旅游价格同比增23.1%，达2002年1月有统计以来的最高值。我们估算，旅游支出在居民消费中的占比约为4%，旅游价格对2月CPI同比增速的拉动或接近0.9个百分点。2）能源价格反弹，食品价格向季节性均值靠拢，也有助于CPI增速的稳定。2月交通工具用燃料环比上行1.9%，对CPI由拖累转为支撑。CPI食品项环比上涨3.3%，接近历史同期均值。

往后看，CPI增速恢复的可持续性有待观察。1）春节假期结束后，旅游出行迅速降温，机票价格的下跌速度也快于以往。若3月份旅游价格环比回落10%（与18-19年同期相当），旅游价格的同比增速将回落至11.2%，预计旅游对3月CPI同比增速的拉动较2月减弱0.5个百分点。2）房地产行业持续磨底，对居住服务及耐用品价格的拖累还在延续。2月通信工具、衣着价格环比分别下跌1.1%、下跌0.2%，家用器具价格持平于上月。CPI居住分项已连续6个月环比持平，同比增速也趋向回落。3）食品价格表现一定程度上受部分地区雨雪天气影响，此前连续7个月的环比表现弱于季节性。

PPI同比跌幅扩大，较上月回落0.2个百分点至-2.7%；环比持平于-0.2%。PPI环比表现的支撑因素在于，国际市场原油价格偏强，对化工产业链价格形成推升。我们测算，石化产业链五个行业对PPI环比增速拉动较上月提升0.17个百分点。

PPI环比表现的拖累因素在于，内需定价的原材料、电力煤炭、装备制造价格表现偏弱。一是，建筑施工需求季节性走弱，春节假期钢材、水泥等行业需求减少，黑色金属冶炼和压延加工业、水泥制造价格回落。二是，装备制造主要行业价格均下跌（包括锂离子电池制造、新能源车整车制造、通用设备制造、铁路船舶运输设备制造、计算机通信电子设备制造、金属制品业），或受部分行业产能过剩拖累。三是，北方气温偏高，采暖用煤需求减少，加之非电用煤需求季节性偏弱，煤炭开采和洗选业、水电燃气相关的三个子行业价格均回落。

一

旅游阶段性推升CPI表现

2024年2月CPI同比增长0.7%，较上月提升1.5个百分点。其中，CPI食品分项同比增速提升5个百分点至-0.9%，非食品分项同比增速提升0.7个百分点至0.7%；剔除食品和能源的核心CPI同比增速为1.2%，较上月提升0.8个百分点。

春节错位对物价增速的扰动较大。历年春节前后，置办年货、探亲访友、旅游出行以及文化娱乐消费需求增加，而供给趋降，往往阶段性推升食品和服务价格。去年春节时间偏早，今年春节时间偏晚，对于物价的扰动尤为突出。我们以月末最后一天为基准，按农历日期的先后排列，观察CPI及各分项环比变化。2024年2月CPI环比增长1%，基本符合春节前后的季节性规律，且高于受疫情影响较大的2022年同期。

一是，春节旅游出行火热，对核心CPI及服务价格形成阶段性支撑。

• 2024年2月，服务CPI同比增长1.9%，达2019年下半年以来最高点。主要分项中，旅游、交通工具使用和维修、医疗服务价格环比增速提升，家庭服务、邮递服务价格有所回落。从同比增速看，2月旅游价格增长23.1%，是2002年1月有统计以来的最高值；尤其是飞机票价格同比上涨20.8%。据航班管家数据，2024年春节期间（2月10日-2月17日） 民航经济舱平均票价达1011元，较2023年增长19.5%，较2019年同期增长16%。结合《住户调查年鉴》估算，旅游支出在居民消费中的占比约为4%，旅游价格对2月CPI同比增速的拉动可能接近0.9个百分点。
• 不过，春节假期结束后旅游出行迅速降温，机票价格的下跌速度也快于以往。正月十七（2月26日）起，航班管家统计的民航经济舱的平均票价已低于2019及2023年农历同期。进入3月，航班管家统计的民航经济舱的平均票价已回落至500元以下，不及春节假期均价的半数，淡季价格回落明显。若3月份旅游价格环比回落10%（与2018-2019年同期相当），旅游价格的同比增速将回落至11.2%，旅游对3月CPI同比增速的拉动可能较2月减弱0.5个百分点。

二是，能源价格小幅反弹，有助于CPI增速的稳定。受国际油价上涨影响，2月交通工具用燃料环比上行1.9%，同比增速较上月提升0.9个百分点至0.8%，对CPI由拖累转为支撑。

三是，食品价格向季节性均值靠拢，受天气因素助推。回顾2023年下半年至2024年1月，CPI食品分项环比表现持续弱于季节性（2012至2022年均值），农产品供给充足是其中主因。2024年2月，食品价格环比上涨3.3%，接近历史同期均值（2012年以来，阳历2月、农历正月的年份），既得益于春节期间食品消费需求的增加，也受到部分地区雨雪天气的影响，后续食品价格恢复的可持续性仍待观察。

然而，住房服务和耐用品价格表现偏弱。主要商品中，通信工具、衣着价格环比分别下跌1.1%、下跌0.2%，家用器具价格持平于上月，仅前期偏弱的交通工具价格微涨0.1%。自2023年9月起，CPI居住分项已连续6个月环比持平，同比增速也趋向回落，房地产行业持续磨底，对居住价格的拖累还在延续。

二

PPI同比跌幅扩大

PPI同比跌幅扩大。2月PPI同比跌幅扩大0.2个百分点至-2.7%，环比跌幅持平于-0.2%。1）生产资料PPI环比跌幅扩大至-0.3%，影响PPI总水平下降约0.22个百分点。其中，采掘和加工工业价格环比增速持平于上月，原材料价格环比跌幅扩大；2）生活资料PPI环比增速收窄至-0.1%，影响PPI总水平下降约0.02个百分点。其中，衣着和一般日用品价格环比下跌，食品和耐用消费品价格环比持平。

分行业看，PPI环比表现的支撑因素在于，国际市场原油价格偏强，对产业链价格形成推升。2月国内石油和天然气开采业价格上涨2.5%，化学纤维制造业环比上涨0.7%，石油煤炭及其他燃料加工业价格上涨0.2%；化学原料制品、橡胶塑料制品行业价格跌幅收窄。我们测算，石化产业链五个行业对PPI环比增速拉动较上月提升0.17个百分点。

内需定价的原材料、电力煤炭、装备制造价格表现偏弱，拖累PPI环比表现。

• 一是，春节假期建筑施工需求季节性走弱，钢材、水泥等行业需求减少，黑色金属冶炼和压延加工业、水泥制造价格分别下降0.4%、1.4%。
• 二是，装备制造主要行业价格均下跌，受部分行业产能过剩拖累。锂离子电池制造、新能源车整车制造、通用设备制造、铁路船舶运输设备制造、计算机通信电子设备制造、金属制品业价格分别下降0.5%、0.4%、0.2%、0.2%、0.1%和0.1%。
• 三是，北方气温偏高，采暖用煤需求减少，加之非电用煤需求季节性偏弱，煤炭开采和洗选业价格下降0.7%，水电燃气相关的三个子行业价格降幅在0.4%到1.3%之间。

风险提示：海外经济超预期衰退使大宗商品价格下跌；国内房地产政策落地效果不及预期冲击黑色商品价格；生猪集中出栏超预期拖累猪肉价格。