博苑股份IPO：提交注册苦候了416天 异于同行的高毛利率遭拷问

在通过深交所上会审核416天之后，山东博苑医药化学股份有限公司（下称"博苑股份"）IPO终于等来了实质性的进展，于2024年3月4日获准了向证监会递交注册申请，这标志着其向A股市场又大踏步迈出了一步。

2022年6月17日，博苑股份向深交所递交其上市申请并获得受理之时，或许也没有想到自己IPO之路会如此漫长。

在2022年6月深交所正式受理其上市申请之后，经过两轮的前期问询和一轮审核中心的意见落实，仅6个多月的时间博苑股份便上会，接受深交所上市委对其是否符合创业板上市条件的表决。

幸运的是，在2023年1月13日深交所召开的创业板2023年第3次审议会议上，博苑股份成功地获得了"符合发行条件、上市条件和信息披露要求"的审议结果。

按照全面注册制流程，迎接博苑股份下一步的便是提交注册，谁曾想这竟是其IPO漫长之旅的开始，而博苑股份这一等就是416天。

让博苑股份略显安慰的是，曾被安排与其同日上会受审的另外两家拟IPO企业——北京博华信智科技股份有限公司和浙江托普云农科技股份有限公司迄今为止尚未提交注册，与之相较博苑股份无疑是幸运的，毕竟IPO注册流程又往前推进了一步，也不枉其等待了416天之久。

那么在将近14个月的时间里，到底是什么原因羁绊住了博苑股份IPO的步伐呢?

"博苑股份IPO卡在提交注册环节如此之久，一方面与监管层控制发行节奏从严审核相关，更主要的是对于其毛利率增长可持续性的疑虑，也让证监会审核更为审慎，这也在很大程度上影响了其IPO的推进。"北京一位券商投行人士告诉慧炬财经。

更值得关注的是，2024年3月6日，证监会主席吴清在两会记者会上强调资本市场监管重点突出"强"和"严"——IPO绝不能以圈钱为目的更不能欺诈上市，审核注册各个环节都要严之又严，成倍增加现场检查覆盖面。

那么在证监会此番注册审核要严之又严的表态下，从首发过会到提交注册就等待了416天之久的博苑股份IPO是否还能继续顺利推进，其未来还需要等待多久尚未可知。

作为一家主要从事精细化学品研发、生产、销售及资源综合利用的高新技术企业，成立于2008年8月6日的博苑股份主营业务包括碘化物、贵金属催化剂、发光材料等产品。

此次IPO，博苑股份计划通过发行不超过2570万股以募集6.68亿资金投向"100吨/年贵金属催化剂、60吨/年高端发光新材料、4100吨/年高端有机碘、溴新材料项目"、"年产1000吨造影剂中间体、5000吨邻苯基苯酚项目"等两大项目和补充流动资金1.5亿元。

慧炬财经注意到，高毛利率是博苑股份此次冲关IPO的最大底气，近三年来在同行毛利率均值下滑的大背景下，博苑股份还能保持在30%以上的毛利率，这让博苑股份成功吹响了向创业板进军的号角。

彼时在2022年，博苑股份携着营收、扣非净利分别同比增长52.27%、 70.75%的辉煌业绩向资本市场发起了冲击。

而在成功过会后，博苑股份无论是营收还是扣非净利润增速均开始放缓。

当时间进入2023年后，随着碘原料采购成本上升，博苑股份的盈利实力开始下降——虽然营收还保持了28.39%的同比增长，但在精碘价高、有机碘化物成本上升毛利率下降的影响下，扣非净利增速从2022年的70.75%直线下降，仅保持了0.27%的增长。

"2023年扣非净利增速仅为0.27%，这是否预示着博苑股份经营景气度下滑的开始尚待观察，其期后业绩又是否具有持续性，这或需要博苑股份后续进一步拿出实质性的证据以自证。"，上述投行人士分析指出。

除了最近一年盈利数据悄然发生变化外，博苑股份那异于同行下滑走势高企的毛利率，也可能成为影响其IPO推进的"变数"。

扣非净利五年暴增10倍

异于同行的高毛利率被拷问

五年扣非净利润暴增10倍，是博苑股份此次闯关深交所上市最大的筹码，但细究其高企的毛利率，博苑股份依然存在着可能影响此次深交所上市推进的问题。

如果单看博苑股份在最近三年来上市报告期内的利润规模，是足以满足深交所指标要求的。

博苑股份最新招股书注册稿显示，在2020年至2022年间，其营收分别为3.79亿元、5.24亿元、7.99亿元，三年间复合增长率高达45.06%。

其中，2020、2021年、2022年，博苑股份营收同比增幅分别为12.16%、38.2%、52.27%，扣非净利润同比增幅分别为271.32%、71.62%、70.75%。

时间来到2023年，博苑股份营收净利维持了2020年以来的增长势头。

据博苑股份最新提交的2023年经审阅的财务数据显示，2023年，博苑股份营业收入10.25亿元，同比增长了28.39%，也就是其营收延续了2020年以来的增长势头，保持同样增长的还有那高达1.79亿的扣非净利润较之2019年时的1644.99万元，短短五年时间暴增了约10倍。

从上述数据来看，2023年，博苑股份营收、扣非净利增速双双放缓分别为28.39%、0.27%。

不过据博苑股份最新提交的2024年一季度初步预计的财务数据显示，2024年一季度，博苑股份的营业收入范围将在2.7亿至3亿之间，同比增长区间为2.62%至14.02%，扣非净利润在4450万元至4950万元区间，增长趋缓，最乐观仅增长了0.64%，还有可能转为-9.53%的增长，博苑股份归结为成本增加等因素影响所致。

而博苑股份在报告期内之所以能实现上述业绩主要是依靠高企的毛利率所致。

数据显示，在2020年至2022年间，最能衡量企业盈利能力的重要指标——毛利率来看，博苑股份常年皆在30%以上，且呈现逐年上升的趋势，在递表当年最高达到了35.18%。

值得一提的是，博苑股份毛利率走势与同行可比企业毛利率均值下滑趋势截然相反，形成了异常加持。

虽然自2019年以来，博苑股份的毛利率就保持了持续增长的态势，但在2022年之前尚难以与同行业竞争对手相匹敌。

数据显示，2019年，博苑股份的毛利率仅勉强维持在19.37%远低于同行均值的38.46%，到了2020年飙升至30.07%增加了10.7个百分点，到了2021年，毛利率更是进一步上升至33.82%。

当时间来到2022年，博苑股份毛利率一举超过了同行均值的26.17%，连其最主要的同行可比公司——司太立和新亚强，二者的毛利率也双双落后于博苑股份，尤其是司太立毛利率，其在2020年至2023年上半年一直保持着逐年下滑态势，且从45.1%滑落至2023年上半年的25.48%。

令人惊诧的是，报告期内，博苑股份同行业可比公司毛利率的平均值分别为36.54%、34.75%、26.17%，持续下降，且与博苑股份毛利率上升走势截然相反。那么，是什么原因导致博苑股份毛利率与同行均值存在如此大的反差呢？

更需要指出的是，博苑股份2022年那明显高于同行可比企业的毛利率是在碘化物产品售价大幅上涨的背景下实现的。

慧炬财经注意到，2020年至2023年上半年，无机碘化物毛利率分别为33.52%、34.59%、37.94%、45.34%，2023年1-6月毛利率较2022年提升7.40%。

博苑股份自己也承认，2022年由于精碘价格短期内快速波动，带动了无机碘化物价格快速提升，毛利率为37.94%，不具有可持续性。

在二轮问询中，深交所要求说明报告期内无机碘化物毛利率持续上升的合理性，结合无机碘化物的质量、毛利率与同行业可比公司的差异说明该业务的核心竞争力，高毛利率的可持续性。

而关于高毛利率的质疑，不仅萦绕在此前的两轮问询中，在上会审议现场也遭到了上市委的诘问，就毛利率逐年增长波动趋势与同行业可比公司不一致，上市委要求结合碘化物及六甲基二硅氮烷等产品的定价机制、主要原材料含碘物料的采购及定价机制，说明毛利率增长的原因及可持续性。

"博苑股份毛利率高企离不开无机碘化物的贡献，而去年上半年就贡献了45.34%毛利率的无机碘化物，其平均单价由2020年的18.31万元/吨一路飙升至2023年上半年的38.26万元/吨，这很难不让人担心未来其毛利率是否存在大幅下滑的风险进而带来盈利能力变动的风险。"，深圳一位资深保荐代表人对慧炬财经分析指出。

而博苑股份自己也承认，"若未来碘市场价格大幅下跌，将导致产品销售价格大幅下降，由于成本结转的时间差，导致毛利率存在下滑的风险。"

在前期首轮问询中，博苑股份就被深交所要求完善创业板定位，尤其是在最后一轮落实审核中心意见中，深交所提出的第二大问题，便是对博苑股份精碘价格是否存在大幅下滑风险进而对毛利率下滑的担忧。

实控人频繁大额取现消费合理性存疑

偏爱现金支付原因成谜

此外，仔细观察前期两轮审核问询函，有关于博苑股份资金流水核查的问询，一直萦绕其中。

据了解，资金流水的核查是注册制下IPO关键审核程序之一，根据监管层的核查要求，对企业及相关人士的银行资金流水的核查目的主要是考察拟IPO企业内部控制是否健全有效，是否存在体外资金循环形成销售回款、承担成本费用等财务造假的嫌疑。

慧炬财经注意到，报告期内，博苑股份实际控制人之一于国清个人账户存在频繁大额取现情形，其合理性存疑。

回复函显示，于国清于2020年、2021年、2023年上半年，共计取现287.83万元用于个人家庭消费或备用金。

其中2020年1月、8月、12月，于国清分别取现96万元、5万元、24.89万元用于个人家庭消费。到了2021年，于国清又分别于当年的1月、2月、3月取现51.97万元、46.98万元、27.99万元用于个人家庭消费，2021年4月和2023年2月又分别取现5万元、30万元用于个人家庭备用金。

慧炬财经统计发现，于国清总计取现252.83万元用于个人家庭消费，那么在移动支付如此发达的今天，还如此频繁大额取现用于个人家庭消费着实让人难以理解。

更令人诧异的是，在2021年的前三个月中，于国清每个月都要大额取现，多则51.97万元，少则27.99万元。于是问题来了，是什么样的原因导致其个人家庭消费要连续三个月取现？

在电子支付和银行转账更为便利的当下，实控人于国清仍频繁大额取现用于日常消费，这不免缺乏合理性。众所周知，现金支付无法查询到具体流转记录，这不得不让人怀疑其是否有隐藏资金流转痕迹的嫌疑。

在首轮问询中，博苑股份保荐人和申报会计师认为虽然频繁出现实控人大额取现的情形，但主要资金流向或用途不存在重大异常。

然而在二轮问询中，深交所对此产生了质疑，要求保荐人、申报会计师进一步结合中国证监会《首发业务 若干问题解答（2020 年 6 月修订）》问题 54，说明资金流水核查中的大额取现、 大额支付、大额频繁资金往来情形，认定不构成异常情形的客观证据。

针对上述情况，在回复函中，保荐机构、申报会计师提供了这样的合理解释——"获取了于国清相关银行流水、消费品照片及访谈记录等依据。经核查，不存在异常情况"。

"在IPO审核中，对于实际控制人频繁大额现金取现的情形，监管层无疑是格外重视，这就需要博苑股份给出充分合理的解释以及足够客观权威的证据来自证，"，上述保荐代表人告诉慧炬财经。

第一大客户还是重要供应商

遭深交所诘问是否存在重大依赖

"与齐鲁制药合作是基于双方竞争优势的合作共赢。"，这是深交所在落实意见函中质问其销售或采购端是否存在对齐鲁制药的重大依赖情况时，博苑股份对于二者可以保持可持续性和稳定性的回答。

翻阅招股书，慧炬财经注意到，齐鲁制药可以说是博苑股份成立十六年来最为牢固的合作伙伴，为其业绩发展立下了汗马功劳。

据博苑股份此次IPO申报材料显示，其自2010年起与齐鲁制药合作至今，合作范围从最初的溶剂回收逐步拓展至有机碘化物、碘回收、硅醚回收、贵金属回收等领域，齐鲁制药一直都是博苑股份最重要的大客户。

而博苑股份在过往几年中营收暴涨，也离不开第一大客户齐鲁制药的显著贡献。

在IPO报告期初的2019年，齐鲁制药对博苑股份的采购金额就达到了7504.61万元，直接位列当年第一大客户之位，在2022年递表当年更是以2.14亿的采购额稳居博苑股份第一大客户。

从7500万出头到2.14亿的采购规模，显然，齐鲁制药与博苑股份的合作呈现了愈加稳固的态势。

当时间来到了2023年上半年，齐鲁制药更是以1.31亿元的采购额稳居博苑股份前五大客户之首，为其当期营业收入提供占比高达25.21%。

透过以上数据不难发现，对于博苑股份而言，齐鲁制药的重要性毋庸置疑。

此外，慧炬财经梳理发现，从客户规模来看，采购额达到千万等级的，对博苑股份已是大客户。在2021年之前，博苑股份还未有一家采购额超过亿元的客户，而从2021年至2023年上半年，销售额超过亿元的客户仅齐鲁制药1家，在递表当年的2022年，也仅有三家客户销售额超过4000万。

而就是这样一家连续三年对博苑股份采购额均超亿元，报告期内皆为第一大客户，对其营收贡献举足轻重的大客户齐鲁制药同时也是博苑股份主要供应商，于2020年至2023上半年分别位列第五大、第三大、第三大、第二大供应商之位。

慧炬财经注意到，博苑股份主要向齐鲁制药出售三甲基碘硅烷并采购含碘物料。

数据显示，2020年至2023年上半年，博苑股份向齐鲁制药销售额分别为8353.53万元、10939.25万元、21446.93万元、13086.11万元，逐年增加，其中以有机碘化物、加工业务和资源综合利用业务为主，占比分别为22.05%、20.89%、26.92%、25.32%。

博苑股份向齐鲁制药采购金额分别为1309.96万元、1914.87万元、3635.85万元、2800.71万元，采购金额亦是逐年增加，占比分别为5.54%、5.94%、6.64%、8.42%。

而博苑股份与齐鲁制药这种既销售又采购的微妙关系，自然而然引起了深交所的高度关注，在首轮问询中，深交所关注的重点是与齐鲁制药采购和销售是否为一揽子交易。

到了审核中心意见落实函中，深交所又进一步要求博苑股份说明与齐鲁药业合作的可持续性和稳定性，销售或采购端是否存在对齐鲁药业的重大依赖情况。

"大客户的稳定性和持续性，是监管层对拟IPO企业是否符合上市要求尤为重要的评判标准，于博苑股份而言，对其进行稳定采购且额度过亿的客户非齐鲁药业莫属，那么第一大客户齐鲁药业稳定与否就至关重要。"上述投行人士人分析指出。

另外，博苑股份客户与供应商重叠的风险也不容小觑。

需要注意的是，2020年至2023年上半年，博苑股份客户与供应商重叠的合作单位分别为22家、28家、29家、22家。其中，重叠情形下销售金额分别为1.35亿元、2.12亿元、3.67亿元、2.14亿元；采购金额分别为4124.26万元、7435.09万元、13663.10万元、7429.83万元。

"一般来说，客户与供应商分属于行业上下游的两端，但如果发生重叠，其背后可能暗藏着多重风险，可能存在特殊的关联关系、资金占用或利益输送情形，也会让市场质疑是否共用销售、采购渠道，交易是否具有商业合理性与必要性。"，上述投行人士补充分析称。

"将成倍大幅增加现场检查，企业IPO注册审核的各个环节都要依法依规、严之又严"，证监会主席吴清上述表态言犹在耳，而从过会到提交注册就耗时了416天的博苑股份，在注册审核更趋严格、监管层更加审慎的当下，能否注册成功进而最终发行上市依然存在着诸多不确定性，慧炬财经后续将保持持续关注！