长城证券宏观经济学家蒋飞：如何看待未来几年的中国经济走势

长城证券宏观经济学家蒋 图片由受访者提供

经济观察网 记者 李晓丹 2月2日，IMF发布2024年版《中国经济展望》。这份报告引起市场讨论，其中尤为受到关注的是，报告中预测2024年中国GDP增速为4.6%，2026年下降至3.8%，首次跌破4%。如何理解当前的中国经济增速调整，如何解读IMF的这份报告？经济观察网专访了长城证券宏观经济学家蒋飞。

经济观察网：IMF对2024年中国GDP增速的预测为4.6%，对这一增速您是否认同？

蒋飞：我们在年度报告《遵循市场，提振信心》中对中国2024年GDP增速的预测为4.5-5%之间，4.6%的增速水平符合我们预测的区间范围。我们的预测区间之所以较大，主要是考虑到政策的刺激力度将对经济增速产生直接影响。如果财政支出较大且降息幅度较高，那么居民消费、房地产投资以及基建投资都较高，GDP增速就可能会在5%附近；否则GDP增速还会进一步下滑，4.5%也是有可能的。

在我们的预测中，并没有考虑到“一揽子化债方案”中会出台限制投资政策这一情况。对于化解债务风险，我们的建议是，当前并不适合出台紧缩性的投资政策。值得注意的是，2023年底国务院办公厅印发了《重点省份分类加强政府投资项目管理办法（试行）》（国办发[2023]47号），这可能会对全国基建投资增速造成负面影响，也会对完成今年的经济增长目标是会带来一定影响。

不过，IMF报告认为影响中国GDP增速的主要因素并不是基建投资，而是房地产，并且预测2024年房地产投资仍将快速下滑。这一点与我们的预测有所出入，我们认为在降息之后，房地产投资增速降幅有望收窄。当然，现在还未到房地产最差的时候。

经济观察网：IMF不仅认为2024年GDP增速会走低，未来几年中国GDP增速都会持续走低，到2026年降至4%以下。对此，您怎么看？

蒋飞：未来几年的中国经济走势，一直受到关注和讨论。实事求是来说，中国未来几年潜在经济增速大概率会不断下降。只有深化改革，才能释放生产率潜在增速，稳住资本回报率，保持潜在经济增速不变，当前仍期待改革措施会有更大力度。

IMF的报告中预测中国经济增速下降过快是有可能的，“十四五”时期中国潜在经济增速仍会保持在4.6%左右，前三年的均值为5.55%（2021年增速高是基数低的原因），即使2024年和2025年增速大幅下降，也能保障在潜在增速附近。但2025年之后也即“十五五”期间，中国潜在经济增速会快速下降。

根据我们在《再议潜在经济增速》报告中的测算，中性情况下2025年潜在经济增速就会降至4%以下，比IMF预测的更快。即使在乐观情况下，2027年中国潜在经济增速降至4%以下，比IMF预测的晚一些，也表明中国潜在经济下行压力较大。

这也是为什么需要对当前经济运行有充分的了解和分析，如果不能正确认识这一趋势，可能会给未来的经济发展及相关政策实施带来更大挑战。在宏观杠杆率不断攀升的背景下，经济增速的持续下降会造成债务压力持续增加，直至可能会有触发经济危机的可能。因此，应该从实际情况出发，找到真正解决问题的办法，以此来提振市场信心。

经济观察网：IMF认为面对周期性和结构性的调整压力，中国的住房投资将进一步下降，并且很可能会持续低迷。对中国房地产市场走势，您如何判断？

蒋飞：IMF也发布了关于中国房地产的专题报告《中国房地产行业：管理中期放缓》，在这篇报告中，通过借鉴其他发达国家的房地产转型时期表现，认为中国房地产占GDP比重也正处于快速下降阶段，2024年仍是处于这一阶段。此外，对于由房地产而引发的金融风险，报告认为由于实施了“延迟确认不良”的策略而造成风险被掩盖。我们在《以日本房地产发展史为鉴》和《两个维度看未来房地产市场》专题报告中对未来房地产做了深入研究，基本认同IMF的观点。

中国房地产周期和债务周期休戚相关。在2020年全球疫情爆发时，房地产泡沫已经足够高了，在人口缩减和政府主动调控等因素作用下，房地产周期和债务周期均处于调整期，房地产投资和销售也在不断缩减，而且并未见底。根据我们的测算，如果出现大幅降息的宽松政策，中国房地产有可能在较高销售和投资数据上达到平衡，房价也会止跌，这也是近两年一直呼吁大幅降息的原因。

如果不能大幅放松货币政策、促使实际利率降低，中国房地产行业仍将承受较大的下行压力。中国房地产市场存在两个“锚”：相对于房价来说，房租是很好的观察指标；相对于数量来说，新增城镇人口是很好的观察指标。目前来看这两者都还未到底。

经济观察网：在政策组合上，IMF建议“在预算中性的基础上，将财政支出转向家庭以支持消费，通过调整利率进一步放松货币政策，以及改革货币政策框架以加强政策传导。提高汇率弹性将有助于吸收外部冲击，并改善货币政策传导”，这与您的判断是否相同？

蒋飞：这与我们的观点非常相同，当前应该增加财政支出，但效率是第一位的。效率的提升可以通过市场化改革来保障的，一方面允许通过破产等工具来减少地方政府债务，让地方政府逐步退出市场，做有限政府；另一方面就是增加居民消费的转移支付，减少对投资的力度。在货币政策上，除了进一步降息之外，提高货币传导效果是另一个重要的改革措施。我们的研究发现，当前利率市场化程度依然不足，货币传导机制不畅，这是制约货币政策效果以及造成债务率持续上升的原因之一。

IMF提到的“提高汇率弹性”，我们认为是指允许大幅贬值。如果能够允许汇率贬值并且加大对外投资，可以在减轻财政压力的情况下实现内外部经济平衡。在中国，汇率有时候是政策工具，但有的时候是政策目标。因此当稳汇率成为主要的政策目标时，难以避免会对国内货币政策目标造成冲突。

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李晓丹经济观察报部门主任

宏观经济研究院秘书长