爱尔眼科到底有没有错？

摊子太大！

最近，爱尔眼科陷入舆论风波的正中央！

中国新闻报援引“贵港纪检”微信公众号23日消息：近日，网传贵港爱尔眼科医院“中秋外联明细表”图片的消息引发网民关注，我委对此高度重视，已成立调查组，依规依纪依法对相关情况开展核查处理。

据多家媒体报道，事情的起因在于有人爆料称，贵港爱尔眼科医院医生在手术台上用拳头猛击患者头部，该事件引发网友关注。

针对此事，贵港爱尔眼科12月21日凌晨发布声明称：经调查了解，此事发生于2019年12月12日。经医生与患者和家属解释，双方已消除误会、达成谅解。

随后，据深圳商报，相关人士再次发布两张标为“中秋外联明细表”的图片，其中涉及42名公职人员以及59000元额度的购物卡，并在评论中透露上述图片的涉事单位为贵港爱尔眼科医院。最终，相关部门表示将成立调查组跟进此事。

叠加这两件事的影响，爱尔眼科股价深受拖累。12月21日，原本爱尔眼科的股价已经有触底反弹的迹象，没想到潮水的方向还是未被改变。

近两年，与历史高点相比，爱尔眼科的股价已经跌去六成，市值蒸发超过2500亿。其年内股价跌幅也超过了50%。

眼科是门好生意

爱尔眼科可算是眼科赛道的明星企业，这背后并非完全是爱尔眼科的功劳，而是它也选择了一个好赛道。

按照医疗领域内部人士的说法，牙科、眼科向来素有“金眼银牙”之说。牙科就不用说了，怎么看都觉得应该归类为医美行业，全国大型三甲医院中，不是所有项目都能做。眼科基本也有异曲同工之妙。

虽然多数眼科手术看起来并不复杂，但却涉及非常复杂和精密的医疗技术，尤其是对于设备的需求很高。医学上，眼科的研究半径并不广泛，主要囊括玻璃体、视网膜疾病，眼视光学，青光眼和视神经病变，白内障等多种眼科疾病。

过去至今，在很长的一段事件内，受益于疾病谱变化、消费升级等因素驱动，眼科市场潜力无限。

根据安信证券的研报，我国眼科医疗服务市场规模从2015年的人民币507.1亿元增长到2019年的人民币1037.4 亿元，年复合增长率为19.6%，预计到2025年可超过2500亿元的市场规模。在细分市场上，医学视光、白内障、屈光手术分别占据眼科医疗服务细分市场的前三位。

眼科市场的分类中，眼科医疗市场占有最大的细分市场份额。根据眼科医疗器械行业发展报告的数据，该细分领域市场规模2019年达1240亿元，占比73%，其次为眼科器械市场。

更为重要的是，早年间，多数项目并不能被纳入医保范畴，这就造成，市场上眼科、 牙科的价格体系并不十分透明，这也就造成眼科可以是门“很暴力”的行业。

今天本文的主角爱尔眼科已经连续十年净利润保持正增长，2022年更是豪赚26.9亿元，净利率高达17%，甚至比某家做医美面膜的企业净利率还高。

开的多，就能赚的多

眼科的经营模式，本质上来看，跟一般生意基本都秉承着一个大逻辑：开店越多，赚的越多！

2003年，爱尔眼科的前身长沙爱尔眼科医院成立，一上来就瞄准毛利率较高的屈光业务、白内障业务等业务，直到2009年10月上市前，爱尔眼科在全国仅有19家连锁医院。

爱尔眼科扩张门店的形式也多种多样，包括自身孵化、产业并购基金等。

2013年之前，爱尔眼科自身孵化速度平均在每年6家左右。2014年，并购基金模式的推出，让其开店速度得到大大提升，辐射范围上至省、下及县。今年9月，爱尔眼科又宣布，通过自有资金收购一家眼科医院50%以上的股权，继续扩张自己的领地。

在国家深化医疗、医保、医药联动改革等大背景下，民营眼科医院规模以20%左右的增速持续快速增长，速度远超公立眼科医院。

据华夏时报，截至2022年底，爱尔眼科拥有215家内地医院，148家门诊部，在中国香港及海外已布局118家，并购基金旗下有335家眼科机构，体内外医院数量合计为816家。

跑马圈地、布局较早的爱尔眼科还是吃到了红利，但从业绩上来看，爱尔眼科的生意依然做得还不错。

行内公司相比，中报业绩显示，爱尔眼科实现营收102.52亿元，普瑞眼科营收仅为13.78亿元，何氏眼科营收只有6.21亿元。

前三季度，爱尔眼科业绩依然符合预期，盈利能力维持较高水平。前三季度公司毛利率为51.93%，净利率为21.94%。

扩张之殃

回到本文一开始提到的事件，据多家媒体报道，此次发文曝光的人原先是武汉某医院急诊科主任，由于疫情期间特殊因素，这位急诊科主任到爱尔眼科做手术。之后因突发视网膜脱落，其认为是爱尔眼科医院导致的医疗事故，因此爆料广西贵港爱尔眼科医院一医生在手术过程中，用拳头捶打患者头部。但至于调查结果，目前啥未可知。

眼科这门生意，算是重资产投入型，高度依赖设备。根据广证恒生证券的数据，爱尔眼科医疗设备占固定资产的比例达到70%-80%，2019年，单店设备投入为2430万元。因此，完全靠自己一步步积累资金完成开店始终不现实。

据《长沙晚报》报道，1997年爱尔眼科创始人用最后的3万元积蓄，利用融资租赁等手段，引进先进的医疗技术、设备，采取“院中院”的形式与公立医院合作，并以此起家。

尽管爱尔眼科的业绩表现不俗，但2021年7月以来，其股价却在持续下跌。这背后跟其通过并购基金扩张的模式有关。

并购基金模式指的是，爱尔眼科会成立专门孵化新医院的基金，爱尔眼科会出资10%左右，剩余资金则由金融机构、金融公司等相关方出资。据悉，通常在被并购医院达到相关标准后，爱尔眼科才会进行收购，好的一面是，能够保障爱尔眼科的盈利，但也让市场担心会对其商誉造成影响。

图片来源： 华安证券

截至今年三季度，爱尔眼科的商誉高达59.01亿，很多并购医院可能都存在溢价收购的情况。由于部分收购医院业绩因素，2020年-2022年，爱尔眼科累积计提商誉减值分别为7.88亿元、9.87亿元和11.27亿元，今年情况如何尚不得知。

前不久，在投资者关系问答中，有投资者提问：公司未来会加快并购的脚步吗？

爱尔眼科的回答是：2014年起探索实施的产业并购基金模式让公司取得了显著的先发优势，储备了大量优质项目，但本质上是策略性的、阶段 性的、过渡性的。现在上市公司体量越来越大，资金实力逐步增强，承载能力持续提高，上市公司自建的医院逐步增多，“轻舟已过万重山”。

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