十年美债收益率跌破4.2%，谁在凶猛买入？

隔夜美债恢复涨势，劳动力市场进一步放缓坐实了美联储明年将降息以防止经济衰退的猜测。

10年期美债周二跌破4.2%，远低于其在10月份达到的5%的历史高位。

巧合的是，截至周二，美联储隔夜逆回购协议（RRP）的使用量已经从一年前2.6万亿美元的峰值下降至8340亿美元，创下两年多以来的最低水平。

对此，New York Life Investments经济学家兼投资组合策略师Lauren Goodwin表示，她认为对隔夜逆回购的需求下降可能反映出市场的流动性增加，而秋季流动性的增加推动了10年期美债收益率回落。

Goodwin在周二发布的报告中指出，利率上升还会促使金融机构将资金从美联储的逆回购工具转移到26万亿美元的国债市场，有效地向经济注入流动性。

流动性的增加促进了风险的重新分配，在这个周期中，我们观察到了一种模式，流动性增加与收益率降低相关，反之亦然。

在以劳动力市场数据为主的一周内，JOLTS职位空缺和劳动力流动率调查不及彭博社经济学家调查中的所有预期，而周五公布的11月非农新增就业人数预计增加18.7万人。

劳动力市场超预期降温，巩固了市场对美联储明年降息的预期。掉期合约显示，交易员小幅提高了2024年底金融环境的宽松程度预期，预计有效联邦基金利率将从目前的5.33%降至4.05%左右。

受此影响，周二，10年期美债利率下跌8个基点至4.17%，远低于其在10月份达到的5%的历史高位。

对此，BMO资本市场策略师Ian Lyngen表示：

总体而言，就业数据处于主导地位。
美债延续了看涨的价格走势。从现在开始，在明天的ADP报告发布之前，宏观视野中没有太多的内容。

道明证券美国利率策略主管Gennadiy Goldberg上周五对媒体表示，美债的反弹已接近令人担忧的水平，尤其是在曲线的后端。

距离4.70%已经过去很长时间了，我当然不会抱怨。但我确实认为美债有点超负荷，如果美债收益率接近4%，我想我会停止踩油门。

英仕曼集团防御和战术阿尔法主管Peter van Dooijeweert表示，从经济角度来看，美联储降息很可能是对不良情况的反应。

如果美联储明年降息，很可能是经济形势不佳的结果。

Evercore副董事长Krishna Guha表示，就业数据证实美联储在劳动力市场正常化方面取得了实质性进展，但政策制定者将认为这些数据更符合“期望的再平衡”，而不是“下行风险加剧”。

在这种背景下，我们对市场降息押注过多持谨慎态度，我们发现很难想象明年6月之前不出现经济衰退的降息——而且在软着陆的情况下仍然看到三次降息的基线。

过去一周，交易员在期货、现货和期权市场的各个角落押注降息，转而对美联储明年的降息幅度和步伐表示怀疑。

但在美债期货市场，所有期限的期权偏差均已转为正值——过去一周长期债券合约出现了显著变化，对冲大幅上涨风险的成本已升至四月份以来最昂贵的水平。

这表明，尽管交易员对美联储的预期是否已经偏离太大存有疑虑，但他们仍认为，美债上涨的可能性比遭受另一次抛售的可能性更高。

Goodwin表示，美联储现在可能正处于非常激进的货币政策加息周期的末尾，但加息步伐加快并不一定意味着这些影响会更快地显现出来。

从历史上看，加息大约需要12至18个月才能影响经济，需要18至24个月才能影响劳动力市场。
在申请失业救济人数上升和收入恶化之前，市场不会开始对衰退风险进行定价。因此，我们本周将密切关注劳动力市场数据。

Goodwin表示，即使在经济衰退的情况下，基准10年期国债收益率最低仍能降至3.5%-3.75%的区间。

贝莱德Wei Li、Alex Brazier等策略师表示，市场对明年降息幅度的乐观情绪可能过于乐观，并建议抛掉长期债券。

我们看到这些希望有落空的风险，更高的利率和更大的波动性定义了新的制度。

一般来说，美联储的量化紧缩政策（QT）会耗尽银行存款，但在本轮紧缩周期中，这种情况发生了显著变化，今年的银行存款水平基本持平。而银行存款水平保持稳定，表明美联储距离停止缩表还有相当长一段的路要走。

有分析指出了本次美联储QT过程中出现的奇怪现象：在美联储稳步缩减债券投资组合规模的同时，银行存款并没有减少。

理论上QT应该是一个机械过程，当美联储购买债券时，它就创造了存款，那么当美联储减持债券时，存款应该要减少。但这种情况并没有发生，相反，流动性来自RRP工具。

正如美国银行利率策略师Mark Cabana所说，问题在于如今银行正在不惜一切代价吸收存款。除此之外，美联储加息周期结束的预期还在升温。

Cabana表示，货币市场基金投资的加权平均期限（WAM）“在 10 月份就业报告和 CPI 公布后大幅上升”。 货币市场基金“确实相信美联储已经完成加息”。

如果银行确实感到迫切需要囤积流动性，这可能意味着美联储的缩表进程将需要比经济学家预期的更早结束。

Cabana表示，要关注隔夜RRP工具的交易量：当交易量降至零时，这可能表明美联储很快需要停止QT。