上市1月不到就破发，绿源电动车为何不受市场待见？

10月12日，国产两轮电动车的“老大哥”绿源集团控股在港股挂牌上市。

然而虽然绿源电动车品牌在国内已有一定知名度，但新股认购高达80%的一手中签率，以及上市当天低于发行价开盘的局面，已然说明其上市并没有获得太多的追捧。

截至目前，绿源集团的股价触及6.2港元，一月不到，已破发超过12%。

相对的，在A股港股上市的雅迪、九号公司、爱玛、新日等几个同行中，近一个月股价均并无明显波动。迥异的股价走势，说明了原因或更多在于企业本身。

这个成立于1997年，一直宣称坚持原创科技路线的“老大哥”，不仅没有在行业中持续领航，反而在这二十多年来不断被后浪们飞速超越，滑落到行业第五，并且差距越拉越大。

实践是检验真理的唯一标准，市场从来都是用脚投票。一个产品到底好不好，不是企业自己说了算，而是由消费者真金白银选出来的，这是个放之四海皆准的道理。

一直宣称自己“液冷电机”技术先进的绿源电动车，或还需要更多的业绩和时间，来向市场自证。

只是在行业内卷加剧的当下，想要完成自证，并不是一件容易的事情。

01

对比绿源和行业的几大头部对手，可以看到前者在很多方面都存在不小的差距短板。

2022年，绿源一共卖出了242.46万辆两轮电动车，销量排名行业第六，而排在行业前二的雅迪、艾玛销量分别超过1400万辆、1000万辆。

实际上，早在2010年，雅迪、爱玛的电动车年销量就超过了200万辆，从这个角度看，绿源的销量还仅是雅迪艾玛十年前的水平，双方差距之大可见一斑。

在渠道建设方面，目前绿源在中国内地共有1314家经销商，开设了1.14万家零售门店，与同梯队的新日相近，但相对雅迪艾玛台铃等均超过2.5万家，是绿源的2倍以上。

卖得少，就难有足够的规模效益，更多的问题自然也会跟着出现。

以2022年总收益计，绿源电动车排在行业老五，市场占有率仅有4.2%，较排名前三的企业有明显差距。

同时绿源的毛利率水平也明显低于头部同行。2022年绿源的综合毛利率只有10.7%，明显雅迪控股的18.08%；爱玛科技的16.36%，新日股份的15.34%。就连市占率低于绿源电动车的小牛电动毛利率也有21.1％。

在净利率方面，2022年绿源净利润率仅为2.5%，低于雅迪的6.96%、爱玛的9%，也低于同一梯队新日的3.3%。

显然，这个行业的规模效应很明显，销售规模越大，利润率的差距越明显，绿源与新日的品牌力和销量都在同一梯队，它们的市值规模和利润率比较接近。

不仅盈利能力，绿源的动销能力也弱于同行。绿源在最近三个会计年度的存货周转天数均超过30天，2022年更是达到了36天，远高于雅迪的18.76天、爱玛的16.62天和新日的18.97天。

在存货占流动资产的比例上，绿源也是偏高的。

2022年绿源的存货价值为4.46亿，占流动资产比例为21.2%，这一比例同样高于爱玛的7.03%和新日的12.49%。

销量规模还不够大，叠加相对低的毛利和相对高的周转天数，尤其是在近两年绿源开始加大经销商渠道建设和营销推广，不断导致绿源在现金流方面压力逐渐捉襟见肘。

为了维持现金流，绿源选择举债扩张，借款总额从2020年的1.56亿元激增至2023年4月的9.44亿元，现金杠杆率从32%增长至97%，2022年上半年甚至高达132.3%。

而招股书显示，2022年绿源持有的现金及现金等价物仅为3.74亿元，已不足以覆盖6.35亿元的短期借款。

这也是为什么绿源选择在港股上市的重要原因，希望能借助资本市场的融资支持，来加速自己扩展的步伐。

02

“绿源液冷电动车，一部车骑十年”是绿源电动车对外营销宣传主打的口号。

“液冷电机”，确实称得上是绿源的得意之作。

据介绍，这款液冷电机，能使电机温度降低30度，从根本上解决了电动车电机发热导致的续航衰退等行业难题，从而极大提升电动两轮车的使用寿命和安全性能。由此还让绿源一举成为整个两轮电动车行业唯一获得中国轻工业联合会颁发的“科学技术进步奖一等奖”的企业。

也是因此，绿源敢于承诺它的液冷电机质保10年，远超其他品牌一般只有1至3年的质保期。

然而，在消费者看来，这个高端先进的电机的评价却是有另一些声音。

新车刚开不久就出现电机漏液，恰恰就是反馈最多的声音。

而且有不少消费者吐槽，在出现电机漏油后，存在售后相互踢皮球、退换部件流程麻烦等问题。

为什么液冷电机容易漏液问题？

顾名思义，液冷电机，就是要把电机封装在特殊液体中，以便电机工作时起到降温效果，但根据热胀冷缩原理，电机持续高速运转会导致温度飙升，尤其是在密封环境中，零部件膨胀压力不断增大，这就要求非常苛刻的密封条件才能保证不漏液体。

但车轮长期使用过程中一直处于震动状态，时间一长就会导致零部件松动和老化问题，进而就很容易漏液。这种情况，与传统燃油车的发动机一样，即使是高端轿车，长时间使用后发动机磨损也会导致漏油情况。

这对用户来说，虽然可能不影响使用，但看到车子漏液，心里多少会觉得出问题了，进而对产品的认可度降低。

而绿源却要把这个“液冷电机”的保修期延长至高达10年，这就可能在以后会为此带来售后维修费用方面的压力。

然而目前绿源的售后网点铺设还不够下沉，导致关于消费者吐槽电机售后各自推脱问题频出。更加大了消费者的决策焦虑。

而这还不是问题的全部，根据观察网报道，2020年至2022年，绿源集团共有82名经销商及子经销商受到了89起行政处罚。行政处罚主要涉及在（其中包括）最高车速、整车重量或尺寸、脚踏功能、制动距离、轮胎宽度及短路保护方面与相关产品标准或产品资格证书不符的情况。在黑猫投诉上发现，绿源电动车防盗系统、中控系统、电机等均存在不少投诉情况。

从这个方面来看，这些问题与绿源长期所宣称的要以技术立家、通过技术优势来获取产品竞争优势的口号就有所相背。

事实上，虽然绿源的自主使用专利数量业内第一，但过去3年，其研发成本分别为0.83亿元、0.96亿元和1.5亿元，基本只有销售及营销成本的一半，这个投入规模在业内也不算拔尖。

相对来说，同一梯队的新日，过去三年的研发投入分别为2.17亿、1.65亿、1.71亿，均比绿源要强上不少。

2022年，雅迪的研发费用11.06亿，九号公司的为5.83亿，爱玛的为5.07亿，均是数倍于绿源。

虽然这些行业头部经常被质疑说研发更多是投在设计、零部件优化等外在的方面，并没有什么破坏性的创新研发。

但从结果导向看，这些研发投入是实打实的产生成效，明显拉动销量，而且基础和创新技术也会在更庞大的研发投入下不断积累，实力只会越来越强。

也就是说，绿源一直所坚持“技术”骄傲，相对同行来说并没有获得什么明显的优势。

起码从销量结果来说，确实是这样。

03

小结

在内卷激烈的行业环境下，想要靠“一技之长”来长期取胜，绝非易事。

好比水桶效应，能装多少水，并不取决于其中的一块板有多长，而是那一块最短的木板。

商业世界，唯有在“战略执行力、经营管理能力、产品力、研发创新能力、营销能力、渠道能力”等维度都打高分的六边形战士，才是最能脱颖而出的选手。

就绿源而言，“液冷电机”或是其手上的王牌，但显然在其他方面，比如战略执行、产品营销和渠道建设等，相对头部来说，确实还有不小的差距。

不然也不至于这么多年，多次错过两轮电动车发展红利，被后来者甩下来了。

现在的两轮电动车行业，在历经三年高速狂奔之后，新国标替换红利已经接近尾声。

有数据统计，截至2022年新国标替换需求已完成80%以上；国内几乎每4个人就拥有一辆两轮电动车，增量越来越少了。

而这几年恰好又是两轮电动车行业急速扩张产能的疯狂时刻。保守估计，今年行业的前六玩家合计产能高达5700万台，明年还将突破7000万台，以此算，全行业的产能可能逼近1亿台。

根据绿源招股书，其产能也要从当前的330万台扩充至1000万台。

但事实上，目前的行业总需求量也就仅有5-6千万台。

显然，行业陷入严重产能过剩，进而导致价格严重内卷，将是大势所趋。

在这种行业背景下，举债扩张且毛利率相对低的绿源，想要实现逆风翻盘，难度可能比其他对手更大。

这或许也是其上市之后，股价没有被市场看好的原因吧。（全文完）