纵目科技IPO终止，“不赚钱”是原罪

作为曾经一级市场的明星项目，纵目科技在IPO申请提交前已完成10轮融资。除7个自然人外，剩余的47家机构股东中，涌现了小米、联想、高通等诸多知名机构。然而忽高忽低的估值、缺少定价权下的持续亏损，最终让公司IPO折戟。

9月27日，上交所发布文件，决定终止对纵目科技首次公开发行股票并在科创板上市的审核。

文件中提到，2023年 9 月 21 日，纵目科技和保荐人华泰联合证券有限责任公司分别向本所提交了《纵目科技（上海）股份有限公司关于撤回首次公开发行股票并在科创板上市审核的申请》（纵目科技字 [2023]4 号）和《关于撤回纵目科技（上海）股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市申请文件的申请》（华泰联合字[2023]257 号），申请撤回申请文件。根据《上海证券交易所股 票发行上市审核规则》第六十三条的有关规定，本所决定终止对纵目科技首次公开发行股票并在科创板上市的审核。

2022年11月纵目科技上市申请获受理，不到1个月的时间即完成问询。原以为上市路“顺风顺水”，却连续两次因财务资料过期“中止”审核，最终“自撤材料”上市终止。

01收入越多，亏得越多？

近年来，汽车行业正在经历一场深刻的变革：以电动化、智能化、网联化和共享化为发展趋势。

这里的“智能化”指的是通过在汽车上安装毫米波雷达、车载摄像头、激光雷达等硬件设备，并配合软件系统以及高级辅助系统的支持，实现了自动驾驶下的单车智能发展。

据了解，自动驾驶技术共分为L0至L5六个等级，等级越高，汽车的自动化程度也就越高。L0至L2级别属于辅助驾驶，而L3至L5级别则属于自动驾驶的范畴。目前，全球汽车智能驾驶行业正处在一个从L1-L2级别向L3级别演进的阶段。

如下图所示，2022年L1至L2级别车辆的高级辅助驾驶渗透率约为44%。L1辅助驾驶的渗透率较低，从趋势上来看，其渗透率增长幅度不及L2。

纵目科技成立于2013年，从事汽车智能驾驶系统的研发、生产及销售，能够为整车厂商提供由智能驾驶控制单元、摄像头、超声波传感器、毫米波雷达等硬件及配套软件和算法集合而成的智能驾驶系统。

智能驾驶控制系统按照智能程度划分，全景式监控影像功能智能程度低于自动泊车，而自动泊车智能程度低于自主泊车。具体来看：

全景式监控影像功能（AVM）,对应L0级别，包含1个控制单元、4个环视摄像头；

自动泊车辅助功能（APA&RPA），对应低速L2级别，包含包含1个控制单元、4个环视摄像头、12个超声波传感器；

自主泊车功能（HPP&AVP），对应低速L3级别，包含1个控制单元、1个前视摄像头、4个环视摄像头、12个超声波传感器、5个毫米波雷达。

不过，由于自动驾驶相关上路法规尚不完善，L3及以上的自动驾驶级别暂未商用落地，也因此，纵目科技营收主要来自全自动泊车系统APA（适用于L2级别）。

据高工智能汽车研究院数据，2021 年公司APA 基于融合泊车系统（环视摄像头+超声波传感器）市场占有率在国内自主品牌乘用车第三方供应商中达到 8.1%，2022年1-5月上升至18.1%。

随着自动泊车系统产品市场逐步打开，纵目科技营收实现了翻倍式增长，2019年-2022年，公司营业收入分别为4966万元、8383万元、2.27亿元、4.87亿元。但收入的连年倍增，并未让纵目科技赚到更多钱。

2019年-2022年，公司净利润分别为-1.6亿元、-2.1亿元、-4.16亿元、-5.86亿元，四年合计亏损13.72亿元。截至 2022 年 9 月 30 日，公司未分配利润为13.83亿元，最近一期末存在累计未弥补亏损。

02巨额亏损原因有三

翻看招股书，纵目发生巨额亏损的主要原因有三：研发成本居高不下、管理成本高以及处于产业链中游缺少定价权。

回看2019年至2021年，纵目研发费用率分别为240%、205%和118%。也就是说，公司的当年营收都不能覆盖其研发投入。

管理费用方面，2019-2022年管理费用分别约为5536万元、4996万元以及1.51亿元，可以发现2021年公司管理费用忽然跃升至此前年份的3倍左右。

2021年管理费用中，管理层职工薪酬占了40%；股份支付费用占比22%；另外的38%是中介服务费带来的。由于2021年公司融资轮次及融资额增多，给第三方投融资机构付的中介服务费从2020年的不到422万增至3128万元。

2019年至2021年，公司管理费率分别为111%、60%、66%；较行业平均费用率5.35%、3.49%、3.31%高出不少。

此外，招股书显示，纵目科技采购的主要原材料包括芯片、被动器件、电子结构件、结构件、镜头、离散器件等，其中，芯片采购额占比最高，报告期内公司芯片采购额占采购总额的比例分别为50.86%、61.06%、69.53%、60.66%。可以看到，随着2021年汽车行业缺芯潮来临，纵目科技芯片采购成本明显增加，当年公司芯片平均采购单价增长了48.16%。

原材料采购芯片成本上升，进一步挤压了公司利润。2019年-2021年，纵目科技年均主营业务毛利率仅有13%。招股书显示，2019年度-2021年度以及2022年1-9月，公司主营业务毛利率分别为10.75%、16.43%、13.21%及16.81%，各产品及服务毛利率差异较大，除2020年外，公司毛利率均低于同行平均水平。

图表：相关公司毛利率表现情况

03靠融资“续命”

截至目前，纵目科技尚未盈利导致经营活动现金流持续为负，2019年至2021年以及2022年1-3月，公司经营活动现金流量净额分别为-1.11亿元、-1.98亿元、-4.64亿元、-1.66亿元。入不敷出的经营状况下，对外融资成了公司续命法宝。

图：纵目科技现金流（单位：万元）

来源：招股书，芯榜制图

招股书显示，2020年末，公司账面现金及现金等价物余额仅5896万元，眼见要“断粮”，公司立即在2021年开启多轮融资吸金。

纵目科技以近乎“每月都融”的节奏，完成多轮融资。与此同时，其融资价格也坐上火箭，从2021年1月的35.71元/股跳涨至2021年12月的93.56元/股，估值从2021年初的34亿涨到90亿，年内估值翻了近三倍。2021年底，纵目科技融资价格也来到最高值每股93.56元。

04迷幻的估值

一般来说，估值持续上涨是机构对投资标的有信心的外在表现。招股书显示，报告期初至2021年12月纵目科技股权转让或增资扩股价格持续上升，但在其价格触及每股93.56元高点后，后来的机构更多选择以“股份转让”的方式入股纵目，且转让价格往往打了折扣，与此同时，纵目科技估值开始缩水。

“转老股”过程中，2022年2月，德丰嘉润以84.2元/股价格转让给陈建军35.6295万股；一个月后，又以更低的转让价格79.53 元/股，转让给嘉兴豫富25.149万股。

2019年初，德丰嘉润持有纵目科技513.7767万股，截至招股书签署日，德丰嘉润仅剩90.1569万股，期间转让了82%的持股。

2022年5月，纵目科技股份转让价格直接在增资价格上打了“75折”，晶凯铭新以70.17元/股价格受让常州丰浩46.0321万股，后续月份中，纵目科技的股权转让价格波动在70-80元之间。

纵目科技最近一轮融资投前估值80亿元，较2021年12月底估值已跌去10亿元。

图：纵目科技融资价格波动情况（元）

来源：招股书，芯榜制图

值得注意的是，截至本招股说明书签署日，纵目科技的股东持股具体情况如下。其中，有17家机构是突击入股，即在IPO申报前12个月内入股，突击入股机构数占总机构股东比例的36%。

本轮IPO终止，大概率会让这些股东失望了。

不过东方不亮西方亮，大胆猜测纵目的下一步动作：积极争取在其他资本市场上市。一是自身经营仍在亏损带来了巨大的资金压力，逼迫纵目不得不向外部融资。而一级市场10轮融资再加上A股IPO终止，大概率很难再在一级市场上融得到钱，因此二级市场是极为重要的融资平台。二是“被禁锢”的资方们也着急。

来源：招股书