隐债化解 “武器”AMC三大模式梳理，效果尚待审视

财联社9月26日讯（研究员 李响）随着“一揽子化债方案”逐步落实，以化解地方风险为己任的地方AMC迎来了机遇。财联社综合各渠道梳理，目前全国共计60家地方AMC，普遍与地方政府捆绑较深，由于承接的不良资产包标的不同，地方AMC对于不良资产处置展开的业务不尽相同，主要分为四大类。

另外，早在2019年国务院40号文中，提及引导包括AMC在内的金融机构参与地方化债，包括湖南、内蒙古等多地已有实践，在化解债务风险方面通常采用债转股、破产重整和纾困基金等投行化手段。不过，值得注意的是，由于AMC融资成本有限，且存在盈利性要求，面对当前几十万亿的隐债规模，仅依靠AMC处理化解不切实际，仍需其他方式配套实施。

AMC的4大业务划分

AMC处置不良资产方面主要通过承接银行、非银及企业剥离的不良资产包，通过分类处置等手段卖给下游投资者，如今AMC已形成“5+60”的版图，中央层面已有华融、信达、东方、长城、银河等AMC，地方AMC也高达60家。华安证券固收团队将所有AMC业务划分为4大类，分别为收购重组类业务、收购处置类业务、债转股业务和资产证券化业务。另外，部分AMC还经营类信贷业务、通道业务等，但此类业务规模不断收缩。

华安固收认为，由于AMC 承接的不良资产包可分为债权类资产、股权类资产以及实物资产，对于不同行业的不良资产处置通常有不同的方式。

比如地产不良资产处置，AMC通常担任破产管理人，进行债权收购、共益债权投资，为重整人提供配资、担任重整投资人、提供受托管理服务。从现实案例来看，AMC可通过签订合作备忘录（如陕建地产、佳源国际）、设立地产纾困基金（河南郑州地产集团）、联合国有企业（佳兆业、中南控股）等方式纾困房企。

对于城投不良资产处置，AMC通常提供短期流动性支持（湖南资产设立债务风险化解基金）、债务重组、债权收购（四川发展资产、信达）、担任地方化债基金管理人、资产证券化等。

对于银行不良资产处置，AMC通常采取直接剥离不良资产（四大行、重庆银行、恩平城乡信用社、大连银行、凉山州银行、攀枝花银行）和直接注资（重庆银行、大连银行）等。

图：AMC 主要业务模式

数据来源：华安证券，财联社整理

AMC三大债务风险处理模式

由于AMC本身定位就是处置不良资产，普遍与地方政府捆绑较深，政策层面上，2019年国务院40号文中提及允许AMC在内的金融机构开展隐性债务置换，同年监管部门已允许融资平台公司债权人将到期债务转让给AMC进行隐性债务风险化解。具体来看，AMC对于债务风险处理通常采用破产重整、纾困基金和债转股三种模式。

破产重整方面，据普益标准报告，鉴于房地产企业破产较一般企业破产具有特殊性，其破产波及面广，涉及到金融机构、承建商、购房者等诸多主体利益，同时风险敞口较大，需联合多方进行化解，因此AMC在此类资产中需重要考量在最大化债权人、债务人利益同时，保护其他主体权力和利益。一般而言，地方AMC通常利用其资金成本较低的优势帮助破产重整公司偿还债务或进行烂尾楼复工续建，同时凭借不良处置方面的经验优势，提高债权人在清算过程的清偿率，进而盘活不良资产。

而纾困基金模式作为中国特色的特殊机会基金模式，目前较为常见。广发证券固收研报介绍了典型案例，湖南省资产管理有限公司于2018年牵头发起设立了初始规模为100亿元的湖南省债务风险化解基金，通常这类基金通过集合信托方式或成立资管计划，为融资平台公司偿还存量隐性债务提供短期周转资金。广发固收称，截至2020年2月，湖南AMC通过化债基金及其他方式给湘潭市、衡阳市、邵阳市、耒阳市、衡阳县、湘西州、浏阳市、芷江县、醴陵市、攸县等省内各市县下属平台公司提供了合计约60亿元的流动性支持救助资金，较好化解融资平台债务违约风险。

另外据债市研究人士裴武介绍，内蒙古自治区财政厅在2019年大规模注资26亿元成立基金用于缓解区域债务风险。具体来看，其中16亿元设立上市企业纾困基金用于纾解上市公司股权质押和企业债券到期兑付困难，另外10亿元设立企业流动性风险防控基金，至今累计平滑企业债务221亿元。另外地方AMC还通过打折收购政府债权以及与地方国企签署债务重组协议等方式参与地方隐债化解，截至2022年末，已经投放了23个债务人、涉及30笔债权，投放金额39.6亿元，大部分债务人是地方财政局。

第三种方式为债转股，是将债权转化为股权的一种常见债务重组手段，通常由地方AMC机构联合社会资本，通过增资入股的方式向房企注入资金，房企将资金用于还债，以按股分红方式代替债务本金及利息，盘活资产后以主上市、次回购的方式退出。

不过值得注意的是，债转股模式与前两种相比存在一定困难，尤其在退出机制、定价、利益协调等方面或存在一定风险。裴武表示，首先是退出机制困难，一般通过股权回购进行退出，容易造成明股实债，并未真正减轻企业的负担，其次是定价难，主要表现在地方AMC在不良资产市场中房地产行业规模较少，无法通过二级市场精准定价实现回购，另外对于企业内部而言，利益协调是债转股在操作过程中可能存在的道德风险，或存在过度杠杆化、关联交易和内幕交易等情况。

不过，由于AMC融资成本有限且存在盈利性要求，仅依靠AMC处理地方隐性债务不切实际。信达证券固定收益分析师胡佳妮称，无论是从可被处置的债务与AMC公司体量对比看，还是从AMC参与债务市场化处置的成本收益考虑，最终落地的债务处置规模有限，AMC成为“接盘侠”进而维持城投信仰的概率较低。