红星美凯龙基本面分析（报告节选）全面剖析竞争力

报告目录：

一、公司业务分析

1、业务概述

红星美凯龙主营业务为家居连锁卖场的经营、管理和专业咨询服务。发展历程可分为以下三个时期：

①奠基时期（1986-2006）：1986 年，美凯龙创始人车建兴以 600 元启动资金，创办一家家具作坊。1990 年，常州市红星家具城创办。1994 年，常州红星家具城、红星家具总厂及常州建材家具批发中心共同出资成立红星家具集团公司；1999 年完成改制，变更为红星家具集团有限公司，由车建兴、车建芳两位股东持股。2000 年，红星美凯龙旗下第一家商场——上海真北商场成立。

②重组变革期（2007-2017）：2007 年，上海红星美凯龙家居家饰品有限公司开始按地域分阶段收购集团旗下从事家居商场经营和管理的子公司股权。2011 年底完成重组，资源有效整合。2012 年，第 100 个家居装饰及家具商场建成，连锁规模为行业之最。

③转型腾飞期（2018 至今）：2018 年，美凯龙在上交所上市，成为中国家居零售行业第一家 AH 股上市公司。2019 年，获阿里巴巴战略投资。2020 年，成立装修产业集团并将装修业务，通过“一站式”家装实现家装家居消费一体化。

美凯龙下辖卖场包括自营和委管两种模式，美凯龙的商场地域布局战略同居然之家相同，自营以一二线城市为主，对于三四线及更低线的城市则以偏轻资产的委托管理和特许经营模式为主。

未来主要以下沉策略为主，将越来越偏向轻资产发展。2021年6月，美凯龙转让旗下6家物流子公司，将非核心资产转让，轻资产战略鲜明。2020 年美凯龙制定“新零售变革增强主业竞争力，家装业务打造第二增长曲线”的战略部署，家装业务在总体业务中的占比提升迅猛，但由于基数较低，对美凯龙整体业绩的推动作用较小，美凯龙仍以租赁及管理业务为主（自营），委托经营管理占比其次，主营业务突出，由此我们仍以其家居商场业务分析为主。

2、业务描述

美凯龙自营模式下，需要招商，美凯龙会为商户提供包括设计商场内展位、场地租赁、员工培训、销售及市场营销、物业及售后等在内的日常经营及管理以及客户服务，通过收取固定的租赁及管理收入，这种业务基本是类地产。而委管模式下，美凯龙利用其自身丰富的管理经验为合作方提供全方位的服务，包括选址咨询、施工资讯、商场设计装修咨询。同时美凯龙根据与合作方签署的委管协议在不同参与阶段收取项目品牌咨询费、招商佣金、商业管理咨询费及委托经营管理费等不同费用。

可以看出美凯龙的委托管理模式跟居然之家的收费方式不同，居然之家收取权益金一定程度上跟其合作方的业绩挂钩，而美凯龙更类似于提供咨询服务，这种收费模式的优势是更为稳定，缺点是同合作商（委托管理方）非利益共同体，委托管理门店发展是否良好跟其本身管理能力有关联但却不用负责，一定程度不利于加盟方。

美凯龙委管相关收入构成中，项目前期冠名咨询委托管理服务和年度冠名咨询委托管理服务占比较高，其中，由于项目前期冠名咨询委托管理服务是新委管卖场签约前的一次性费用，因而该项收入增长与美凯龙委管门店新开数量关联程度较高。考虑到美凯龙当前有较为充裕的储备门店数量，短期委管门店增长保障性较强，但一旦未来门店增长遇到瓶颈（或行业天花板，或公司自身问题），该部分收入可能面临大幅度断流。

招商：为提升单店坪效，做品类的重新布局无疑是美凯龙和居然之家共同的选择，美凯龙也在积极引入更为符合消费者需求的主流品牌和品类。另外美凯龙还通过打造家居生活体验馆来优化商场品类布局，推动体验式消费。2021年美凯龙成功打造了 55个门窗主题馆，39个高端定制主题馆，64个设计客厅馆，260个智能电器馆以及40个进口主题馆。 同时，美凯龙正在升级“家居1号店”，持续走高端路线，通过提升客单价的方式进一步提升坪效（目的是吸引更多的流量——巩固品牌力——吸引更多更好的商家入驻——保证租金及管理费用——保证业绩，其业绩本身跟坪效并不直接挂钩）。

美凯龙历年自营及委托管理商场数量、面积及平均出租率情况如下，可以看出委托管理门店数量占比持续提升，面积提升幅度也快于自营，轻资产战略鲜明，出租率虽有小幅度下滑，但始终处于高位（90%以上），之后受疫情影响有所下滑，总体出租率情况跟居然之家相差并不大。

拓店资金上，美凯龙拥有更高的负债率，高负债率是美凯龙决定轻资产扩张的重要原因之一，未来轻资产扩张一方面利于降低负债率，另一方面将摆脱扩张对资金的依赖。

除了常规借款外，2013 年起，美凯龙开始战略投资产业链上下游企业。近年来，美凯龙已开始从股权投资中受益，2018 至 2020 年收到欧派家居 3338 万元分红（股权已出售）、奥普家居 990 万元分红。未来上下游 PE 股权投资变现，预计将带来充裕现金流入支持主营业务发展。

选址逻辑上，美凯龙跟居然之家基本相同。

本文为报告节选，完整报告，请见官方公众号：估股。

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