舜宇光学：被 “看扁” 的光学龙头，有那么差吗？

文|海豚投研

$舜宇光学科技.HK北京时间 2023 年 3 月 20 日晚，长桥港股盘后发布 2022 年度全年财报（截至 2022 年 12 月），要点如下：

1、整体业绩：被 "看扁" 的业绩，也有亮点。舜宇光学 2022 年全年收入下滑 11.5%，净利润更是下滑达到了 51%，主要受手机行业下滑及宏观环境的影响。

单看下半年业绩也依然惨淡，但162 亿元的下半年收入表现却能好于市场预期（148 亿元），而超预期主要来自于汽车和 VR/AR 业务。下半年 19% 的毛利率，略低于市场预期的 19.7%。

2、各业务情况：汽车和 VR 的高增，也撑不住手机的 "崩盘"。手机业务的崩盘，是在市场的预期之中。舜宇光学下半年手机业务下滑 23%，也和此前披露的出货量情况吻合。超预期的主要在于公司汽车和 VR 业务，两项业务在下半年分别实现了 77% 和 87% 的同比增长。

整体来看：利润下滑 50% 的舜宇，业绩不是很好。但相比市场已经调低的预期，公司也没那么 "差劲"。

舜宇目前近 7 成的收入，仍来源于手机业务。而公司作为产业链的一员，很难独立于市场的贝塔之外。过去一年，手机市场的持续疲软，直接影响公司的业绩。因此，市场从手机市场出发，已经调低了对公司的预期。

然而市场也恰恰忽略了，公司在新兴业务上的成长性。在下半年中，公司在汽车和 VRAR 业务上都实现了 70% 以上的同比增长。这也恰恰是财报中，超市场预期的地方，最后也导致收入端超市场预期近 14 亿元。

从舜宇目前的情况来看，海豚君认为舜宇和安卓手机产业链在需求端仍未见明显的起色，但是存货端已经在不断消化的趋势中，并有明显的效果。

当前市场对产业链的预期很低，这已经部分在股价上反映。而今随着库存去化和部分业务的发展，或许会带来超预期的点。这也带来了，舜宇在本次财报收入端超预期的表现。海豚君认为虽然目前需求端还未出现明显好转，但是当公司被市场 "看扁" 的时候，或许会带有一些超预期的反弹机会。

以下是长桥海豚君对舜宇光学财报的具体分析：

一、整体业绩：被 "看扁" 的业绩，也有亮点

1.1 营收情况

舜宇光学科技在 2022 年全年实现营收 332 亿元，同比下滑 11.5%。而其中在下半年公司实现营收 162 亿元，同比下滑 8.1%，超市场预期（148.4 亿元）。

随着下游手机需求疲软，公司收入陷入低谷，市场也调低了对公司的整体预期。而由于汽车、AR/VR 的需求增长，促使公司下半年收入的跌幅有所收窄。

1.2 毛利率情况

舜宇光学在 2022 年实现毛利 66 亿元，同比下滑 24.4%。公司毛利的下滑幅度大于营收的跌幅，主要原因在于公司毛利率也出现了较大滑落。公司全年毛利率 19.9%，同比下滑 3.4pct。

单看下半年，舜宇光学在 2022 年下半年实现毛利 30.83 亿元，同比下滑 18.7%，下滑幅度有所收窄。下半年的毛利率下滑至 19%，略低于市场预期的 19.7%，但海豚君认为公司的毛利率已经在靠向底部区间。

1.3 核心费用情况

舜宇光学的核心费用情况主要有销售费用、管理费用和研发费用。舜宇光学 2022 年三项核心费用合计 40.85 亿元，同比增长 11.2%。三项核心费用率达到 12.3%。

单看下半年，舜宇的三项费用略有减少，主要是公司对研发费用有所控制。从公司费用结构看，研发费用是公司费用项的最大组成部分，下半年有所缩减。

1.4 净利润情况

舜宇光学在 2022 年全年实现净利 24.74 亿元，同比下降 51%，靠近公司此前盈利预警的上线（22.45-24.94 亿元）。公司上半年净利率仅有 7.5%，同比下降 6pct。

单看下半年，公司实现净利 10.95 亿元，同比下滑 53%，净利率更是下滑至 6.8%。

收入和毛利率的双双下滑，最终导致公司净利润 "拦腰下滑" 的惨状。

从舜宇光学 2022 年的营收来看，手机业务仍是公司最大的收入来源，但占比从过去的 8 成已经下降至 70%。汽车业务和 AR/VR 业务正在不断成长，公司也从这两年开始对该两项收入进行单独披露。

2.1 手机业务

手机业务在 2022 年实现营收 233 亿元，同比下跌 21.35%。手机业务是公司业绩崩盘的 "元凶"，直接拉下了公司全年的业绩。

单看下半年，公司下半年手机业务实现营收 105 亿元，同比下滑 23.5%，更是加速下滑。这主要是由于2022 年手机市场需求疲软和摄像头减配的趋势影响，而下半年的加速下滑一部分也由于下游客户开始订单调整所致。

从舜宇的收入构成来看，手机业务仍然占比达 7 成左右，对公司业绩影响依然很大。根据 IDC 数据，2022 年智能手机市场尽显疲态，全球出货量下滑达到 11.3%。而公司客户又以安卓系居多，整体影响更大，最终导致公司出现 20% 左右的下滑。

在公司的舜宇光学手机业务中，主要有手机镜头和手机摄像模组两类产品，两类产品都有较大幅度的下滑，仍未见明显好转的迹象。

①手机镜头：舜宇光学 2022 年 7-12 月手机镜头出货量 5.41 亿件，同比下滑 25.1%；

②手机模组：舜宇光学 2022 年 7-12 月手机模组出货量 2.28 亿件，同比下滑 27%。

从舜宇光学 2022 年下半年手机业务的出货量来看，镜头和模组都有 20% 多的下跌。对于手机收入和零件出货量的下滑幅度看，舜宇手机业务的下滑主要是由出货量导致。

其中手机模组的跌幅大于镜头，主要原因是手机模组的客户以安卓为主，而手机镜头的客户除了安卓还有$苹果.US。

从目前披露的 2023 年 1 月和 2 月的出货量情况看，两个月均出现了较大幅度的下滑，手机业务的零件出货量仍未看见起色。

2.2 新兴业务 - 汽车业务、AR/VR 业务

从近两年开始，舜宇光学将汽车和 AR/VR 业务收入进行披露，体现了公司对两项业务未来发展的重视。由于公司过往手机业务占比太重（高达 7 成以上），公司的业绩和股价表现都严重依赖于手机的周期性表现。公司发展两项新兴业务，可以提升公司业务的抗风险能力。

1）汽车业务：舜宇光学的汽车业务在 2022 年实现营收 41 亿元，同比增长 38.74%。汽车业务的营收占比继续提升至 12%，是手机以外的第二大收入来源。

单看下半年，公司的汽车业务更是增长 76.9%，单独半年营收突破 20 亿元。汽车业务的增长主要受益于汽车智能化的发展和公司在汽车品牌中的开拓。

在汽车镜头市场，舜宇一直占据全球 30% 以上份额的垄断地位。舜宇光学 2022 年 7-12 月汽车镜头出货量 4130 万件，同比增长 34.7%。

从汽车镜头的月度数据看，该业务是少有的持续增长项。从最新的 2023 年 1 月和 2 月的出货数据看，月度汽车镜头的出货量同比都有 20% 以上。海豚君认为汽车镜头的持续增长，主要是受汽车智能化需求的拉动，仍有渗透率提升的空间。

2）AR/VR 业务：舜宇光学的 AR/VR 业务在 2022 年全年实现营收 20.6 亿元，同比增长 53.3%。在过去不太景气的一年，公司业务 AR/VR 业务仍有较快增长，得益于公司在客户端的开拓。虽然目前 AR/VR 业务占比仍然仅有 6.2%，但未来仍有望比手机更具成长性。