人民币汇率单边升值或难持续

　　人民币汇率单边升值或难持续——宏观经济点评-20230111

　　事件：近期，人民币兑美元汇率快速升值，截至1月10号，人民币兑美元汇率已经较2022年最低点升值超7%，引发市场关注。

　　1、内外因素共振驱动本次人民币快速升值

　　1.从外部环境看，前期促使人民币贬值的压力正在逐步消退。一方面由于通胀水平不断下降，叠加经济增长动能逐渐放缓，美联储于12月FOMC会议上加息50bp，加息节奏首度放缓。叠加欧洲冬季气温较高，能源形势缓和下经济增长有一定恢复，美元指数逐渐回落。截至1月10日，美元指数自114的高点累计下行超过8%，人民币面临的被动贬值压力有一定程度减轻。另一方面，美联储的放缓加息以及美国经济衰退风险的不断上升，带动美债收益率不断下行，截至1月10号，10年期美国国债收益率已从高点累计下行超过60bp。美债收益率的下行叠加中国国债收益率的小幅回升，共同推动中美国债利差收窄，从而可能引发部分外资回流至中国，提升人民币汇率。此外，近期外资纷纷看好中国2023年经济与资产表现，亦会产生一定的助推效果。

　　2.我国经济基本面及预期持续改善，是本轮人民币升值的关键因素。我们曾指出，决定人民币汇率的关键是中国经济的表现。自疫情防控措施优化以来，虽然中国经济可能会经历一定的短期阵痛，但后续中国经济基本面预计将会持续改善。根据我们对疫后复苏的高频跟踪，当前国内已经基本进入疫情达峰第二周，已经迈入疫情退坡阶段，从市内人流、城际人流、物流以及消费几个角度来看，中国经济正在稳步回升（可参考报告《褪去节假日效应，消费修复升超2022年11月——疫后复苏跟踪1月第2期》）。中美经济强弱对比已经开始发生变化，是人民币汇率不断升值的关键。另外，季节性因素或也在其中发挥了重要的作用。对过去人民币的汇率走势进行复盘可以发现，在年末附近，人民币汇率均有一定幅度的升值。通过观察银行代客结汇数据可以发现，每年12月份都是银行代客结汇的高峰时点，因此我们认为季节性的时点或也对当前人民币汇率升值产生一定的助推效果。

　　2、人民币单边升值或难以持续

　　当前人民币在短期内经历了较快的升值，虽然有基本面的支撑，但是我们认为人民币单边升值或将难以持续，后续仍将以双向波动为主，不过波动区间可能会有所放大。一则当前美联储虽然放缓加息，但是预计仍将保持较高利率一段时间，美元指数和美债收益率暂时也将维持相对高位，并未迎来趋势性的回落，人民币外部压力虽有所减轻但仍然存在；二则从基本面的角度来看，我国经济虽然将会逐渐修复，但是海外经济的逐步衰退会对我国的出口造成一定的利空，我国的贸易顺差预计将会有所减少，从而对人民币升值带来一定的抑制；三则当前人民币的单边快速升值不利于保持人民币汇率的稳定，考虑到当前我国出口面临较大的压力，央行有可能会退出前期为抑制人民币单边贬值时所采取的一些政策举措，以稳定人民币汇率预期。事实上，自2015年汇改之后，人民币分别在2017年底、2018年初以及2020年出现过几轮快速的升值，除2018年外，在人民币短期升值幅度超过6-7%时，央行均通过下调外汇风险准备金、上调外汇存款准备金等措施对汇率进行过一定程度的调节。后续来看，若人民币单边升值持续，央行进行政策调整的概率将会逐渐增加。

　　风险提示：疫情演变超预期，美国经济衰退超预期。