博纳五年一剑 于冬的资本术与道

凤凰网《风暴眼》出品

文：凤凰网财经 琢絮 顾北

核心提示：

1、8月18日，博纳影业在A股上市，开盘后顶格涨停，次日再度一字涨停，市值已经超过100亿元。而从当年美股退市到博纳影业如今回A，可谓艰难曲折，足足用了五年时间。

2、在影视业寒冬期间，博纳影业上市成为不多的亮点之一。除了对于市场信心恢复的帮助，博纳影业更重要的意义在于通过深耕主旋律电影为中国电影行业突出重围提供了一个重要的过冬样本——从2015年开始，《湄公河行动》、《红海行动》、《长津湖》等主旋律电影横空出世，而且几乎部部都成为爆款。截止目前，博纳在主旋律电影上的票房已经收获了超过200亿，被公认为是最会拍主旋律电影的公司。

3、对于资本，于冬有着自己的理解与感悟。他认可资本对于电影的不可或缺，承认资本市场助力是中国电影发展的必由之路；同时，又对资本的短视保持着警惕，直言做电影如果光靠资本投资行为，是一定不能够持久的，今天赚了一部，明天可能就赔掉了，“靠一种赌博心理，押中爆款的心理，这是持久不了的”。

4、对于主旋律电影的成功，于冬曾在接受凤凰网《封面》栏目专访时表示，中国电影更加体现了文化自信，即表现中国人真实的生活、真实的情感。而美国电影工业则偏重动漫英雄、科幻英雄、超能力人物的塑造，“这种靠特效带动情感的故事风格，从情感上距离中国观众越来越远，其技术也渐渐让中国观众审美疲劳”。

“博纳影业今日终于深交所挂牌上市，我等这一天等了2400多天！”8月18日下午三点多，博纳掌舵人于冬以这句话开篇，在朋友圈写下了数百字的上市感言。

不到五百字的感慨中，于冬每一句都以感叹号作为结尾，前后共出现10次。

1999年，于冬在中国影视行业遭遇寒冬之际创立博纳影业，开启了自己的影视制作之路。23年后，同样处于行业寒冬之际，博纳正式回归A股。

经历了美股退市、逆势崛起和坎坷回A，51岁的“电影老炮”于冬，也对电影和资本有了更为深刻的理解和感悟。

从一个起点到另一个起点，从一个寒冬到另一个寒冬。于冬将带领A股的博纳走出一条什么样的路？博纳的上市又是否意味着影视寒冬的回暖？

1、折戟华尔街——“博纳和华谊、光线的差距真的能有10几倍吗？”

一身简单的黑色西装配白色衬衣和红色领带，脸上带着招牌式的微笑。历经五年的坎坷与曲折后，于冬终于在8月18日正式走上深交所的敲钟仪式。

同行在侧的，包括于冬北电时期的恩师吴曼芳、内地电影昔日领军人物韩三平，以及黄建新、徐克、陈凯歌三位重量级导演，后三者也是博纳影业近年来“主旋律”电影背后的肱股之臣。

这也不禁让人想起十多年前博纳在美股上市时的热闹场景。2010年12月9日，博纳影业集团登陆纳斯达克，成为第一家在美国上市的中国影视企业。

当时的敲钟仪式上，于冬和巩俐、施南生以及现场所有管理人员等都感动的热泪盈眶，纷纷互相拥抱庆祝。

作为对整个产业链条都有深刻理解的电影人，于冬自然知道资本对于一家电影公司的不可或缺。只不过，选择在美股上市，可能是于冬这辈子少有的一次错误抉择。

美股IPO首日，博纳影业的股价自开始交易后就破发，半小时内从8.49美元跌到7.2美元。收盘时已经跌至每股6.58美元，较发行价下跌 22.59%。于冬的个人身价也在一天之内缩水了约1亿人民币。

惨淡收市后，博纳官方微博发文：“收市了，今天的股价有点令大家失望，没有关系，中国电影市场需要的不是短期的投机行为，更欢迎的是真正有信心并愿意见证中国电影未来成长的投资者。博纳加油！中国电影加油！”

于冬没有灰心，他希望通过实实在在的票房来打动美国投资者。之后几年，博纳参与发行、制作或投资的《龙门飞甲》《窃听风云2》《智取威虎山》等影片均大获成功。

但华尔街似乎并不在乎票房，博纳影业的股价依然跌跌不休。

与博纳在美股的黯然失色形成鲜明对比的，是博纳的影视同行们在A股的亮眼表现。

据凤凰网《风暴眼》统计，从2010年至2015年，国内电影总票房从100亿元增长到了440亿元，增长率达到了340%。受益于国内影视行业的高速发展，A股影视公司的股价和市值也实现了成倍的增长。

以光线传媒和被誉为“创业板影视第一股”的华谊兄弟为例。从2010年至2015年，华谊兄弟股价从4元涨到31元，市值最高接近900亿元。光线传媒股价也从2.5元涨到了18元，市值最高超过600亿元。

而2015年6月，博纳影业宣布私有化时，市值仅有50亿元左右，和A股的光线传媒、华谊兄弟市值相差十倍以上。

（华谊兄弟日K图）

与同行的市值差距让于冬难以接受。“我问过王长田，也问过王中磊，你们觉得博纳和华谊、光线的差距真的能有10几倍吗？”于冬感到困惑。

在《智取威虎山》的8亿票房仍未能打动美国投资者后，于冬最后的耐心也被消磨殆尽，他决定带领博纳离开纳斯达克。

“在美国上市 55 个月里，博纳没有一个季度是不盈利的，可以说我们被严重低估了。”于冬说。

2015 年 6 月 12 日，博纳影业开始私有化退市进程。2016 年 4 月 8 日，博纳影业集团正式宣布完成私有化交易，同时宣布停止其 ADS 在纳斯达克证券交易所的交易。

2、深耕“主旋律”，资本寒冬中博纳逆势崛起

从美股退市的博纳，无疑迎来了一个低谷期。

一边是风头正盛市值数倍于自己的对手，一边是坎坷曲折的A股上市之路，另外还遭遇了新冠疫情带来的影视行业真正前所未有的“寒冬”。

如何带领退市的博纳实现逆袭，并成功在A股上市？《智取威虎山》的成功给了于冬启发。

于是，从2015年开始，《湄公河行动》、《红海行动》、《烈火英雄》、《中国机长》、《中国医生》、《长津湖》等主旋律电影横空出世，而且几乎部部都成为爆款。

截止目前，博纳在主旋律电影上的票房已经收获了超过200亿，被公认为是最会拍主旋律电影的公司。

（于冬接受凤凰网《封面》栏目专访）

多部爆款电影背后，离不开大手笔的资金投入。以票房最高的《长津湖》为例，据了解，整部电影投资超13亿。出品方除了博纳影业外还有华夏电影、上海电影、阿里巴巴影业、北京登峰国际文化传播等公司。

于冬曾对媒体表示，资本市场助力是中国电影发展的必由之路，好莱坞大公司背后全是华尔街银行家、金融家的支持。中国电影只有借助资本的力量，才能源源不断地壮大，有更多的资金拍摄更好的电影，吸纳全球人才来讲好中国故事。

在接受凤凰网《封面》专访时，于冬曾透露，《长津湖》杀青时还有很多人质疑，“拿这么多钱去拍这个值得吗，赔了怎么办？”

但于冬清楚的知道每一笔钱花在了哪里。“做多少坦克我是知道的，做多少衣服我是知道的，我知道2亿美金的投资用在了哪。所以一停机，我就觉得这个戏成了。”于冬说道。

当然，资本并不是电影成为爆款的必然因素。于冬直言，做电影如果光靠资本投资行为，是一定不能够持久的，今天赚了一部，明天可能就赔掉了，“靠一种赌博心理，押中爆款的心理，这是持久不了的”。

于冬认为，主旋律电影之所以能够被广大观众所接受和喜爱，是因为电影里传达了一种向上、向善的中国精神。

“这些年的中国电影更加体现了文化自信，即表现中国人真实的生活、真实的情感。而美国电影工业则偏重动漫英雄、科幻英雄、超能力人物的塑造。这种靠特效带动情感的故事风格，从情感上距离中国观众越来越远，其技术也渐渐让中国观众审美疲劳。”于冬表示。

此外，尽管博纳影业已经离开美股市场，但于冬对“中国电影走出去”却一直念念不忘。

于冬曾对凤凰网《封面》表示：“我一直有一个愿望，就是中国电影的国际发行可以通过更多活跃的市场主体来完成，而不是单纯依靠补贴和外宣。”

在中文电影的海外发行问题上，于冬指出，不必一昧追求拓张，非要让一部中文电影卖到英语市场，还要超过《蜘蛛侠》成为冠军，是非常难的。应当认识到目前中文电影的主导市场仍然是内地市场的8万张银幕，而一部《长津湖》证明，仅靠内地单一市场，一部中文电影就可以达到9亿美金票房。

以《长津湖》为例，在中国市场已经通过高票房拿回了投资，因此海外市场上每赚一块美金都是对中国文化的输出，积累下来也一定会产生经济效益。

8万张银幕的内地市场加上海外7000万华人市场，于冬认为，中文电影在全球市场是有底气的，应该在全球打造成熟的春节档，让中文电影在尽可能多的国际首都同步上映。

“只要是有唐人街的地方，旁边有电影院，在春节的时候就应该放一部中文电影，相信全球华人能够支撑这样的票房。”于冬说道。

而凭借着长津湖等“主旋律”影片的优异票房表现，博纳的营收和净利润也很快恢复到疫情前水平。

根据最新招股书，2019年-2021年，博纳影业实现营收分别为31.16亿元、16.1亿元和31.24亿元，归母净利润分别为3.15亿元、1.91亿元和3.63亿元。

在博纳证明了自己的营收能力后，证监会也给其下发了批文。2022年7月28日晚间，证监会网站公示博纳影业集团股份有限公司关于首次公开发行股票并上市的申请获核准。博纳影业正式拿到批文，启动新股发行。

“2016年4月份告别纳斯达克，从递交材料到过会通过1870天，从过会到拿到批文630天，我走得好艰苦！”8月14日，当博纳影业上市已是板上钉钉，于冬在第十二届北京国际电影节开幕论坛上如是说。

8月18日，博纳影业登陆创业板，总市值接近百亿，和美股退市时相比已经翻倍。历时五年，于冬终于完成了原定三年完成的回A计划。个中滋味，恐怕只有于冬方能体会。

3、疫情冲击资本退潮，影视寒冬何时回暖

就在博纳影业上市前四天，第十二届北京国际电影节上，光线传媒、中国电影、华谊兄弟，A股影视公司市值前十的其中三家，加上上市在即的博纳影业，四家公司的董事长共同出席了一场分论坛。

一个有意思的对比是，论坛上，王中磊声音沙哑，略显疲态。他坦言：“电影人在这三年中是非常非常困难的”，随后话锋一转：“现在都说‘躺平’，在座的都是二十年以上的电影人，我们是不会躺平的，我们会继续新的十年。”

而随后发言的于冬则意气风发：“刚才中磊说躺平，电影人从来没有躺平过。如果上天还能再眷顾我，再给我十年、十五年的健康，我至少还可以再拍一百部电影。”

四天后，博纳影业上市的第一天，就轻松地挤掉了华谊兄弟，以近百亿元的市值成为A股影视娱乐第五大上市公司。

甚至在前不久落下帷幕的第 36 届百花奖上，博纳影业继2016、2018两年后，凭借《长津湖》第三次斩获全场最大奖项——最佳电影奖，而华谊兄弟则仅仅因为是《你好，李焕英》的众多投资方之一，草草地碰到了奖杯。

有网友调侃称：“百花奖曾经是华谊年会的，现在变成博纳年会了。”

时移世易。很多事都变了，不变的只有一条原则：资本永远只会流向能带来回报的地方。

华谊兄弟和博纳影业，就像是中国电影这条长河日夜奔流下两股截然不同的暗潮。有人被资本抛弃，有人被资本捧起。

2009年，“中国影视娱乐第一股”华谊兄弟创业板上市，随后脚踩中国电影“商业大片时代”的蓬勃一路高歌猛进，至2015年成为国内电影公司霸主。但凡是当时的叫座电影和当红明星，基本都出自华谊。而同期的博纳影业则正经历着不被华尔街看好的煎熬，只能远远艳羡着对手们的加速前进，却又望尘莫及。

但风水轮流转。2015年后，辉煌鼎盛的华谊兄弟却成了中国电影从秋风瑟瑟到逼人寒冬的最直接亲历者。

2015年开始，中国电影迈入“互联网+时代”，从创作到拍摄，从筹资到发行，大数据和互联网全方位侵入中国电影的方方面面。既有模式下的中国电影不得不被动转型，并在2016年首次出现行业增速放缓，电影公司们也感受到了明显的“退烧”。

2018年，影视圈税务风波令资本纷纷退场。2020年，新冠疫情爆发，国内影视市场正式进入凛冬。2020全年票房收入仅为203亿元，不到2019年票房收入的三成。

实际上，在疫情冲击之前，影视圈的“资本寒冬”早已到来。融资事件数量和融资总额都呈现断崖式下降。

根据清华大学国家金融研究院文创金融研究中心发布《后疫情时代（2020-2021）中国电影投融资报告》，截至2021年10月底，当年电影企业私募股权融资数量为28起，是2013年以来最低的一年，并且2021年度大部分私募股权融资事件未披露金额。

2021年疫情常态化下，行业寻求复苏，总票房反弹至472.58亿元，曾一度走出过低迷，但在互联网行业的监管升级下，当年电影票房也仅恢复到疫情前2019年票房的74%。

一级市场的寒冷和票房的惨淡，让阵阵寒意也传染到二级市场上，以至于传媒分析师被群嘲为“气氛组”，更是有段子描写道，“券商传媒研究员出去路演，跟基金经理坦白，目前传媒行业最大亮点就是板块连续两年涨幅倒数第一。”

今年三月，全国各地影院大面积停工，各类影片纷纷撤档。影视行业甚至被政策盖章认证包含进17个“特困行业”里，足见行业之艰难。

数据显示，今年上半年上映的影片数量仅147部，“清明节”票房1.22亿元，“五一”票房2.95亿元，“端午节”票房1.78亿元，均创历年新低。

迈入七月，暑期档《独行月球》的爆火，令自今年疫情以来持续低迷的电影市场迎来短暂的观影高峰。从某种意义上说，《独行月球》更像是一部承载着“救市”意义的影片，但在巨大的行业性冲击下，却也显得独木难支。

在这种背景下，博纳影业的上市，似乎成了电影圈里难得一见的“喜事”，甚至被不少人视为行业曙光。而稍早前8月10日，手握《小欢喜》、《三十而已》等多部爆款剧的柠萌影视率先登陆港股。

可以说，这个八月，对影视圈来说是“双喜临门”的一个月。

但几家欢喜几家愁。

影视“寒冬”和疫情打击，令华谊兄弟股价自2015年6月股价高点以来一路下行，900亿市值如今仅剩75亿。位于北京亮马桥的双塔大楼早已不复昔日光景。

“主旋律一哥”博纳影业，则经历了私有化的断臂、经历了A股排队的等待、经历了踩雷瑞华的插曲，一路撑到了反超华谊的今天，终于在苦等多年后守得云开。

“恭祝博纳影业上市”，简单的八个字，很难猜测王中磊面对此情此景的复杂情绪，但或许这正是近年来大部分中国电影人真实的经历——游走在“低迷受挫”和“坚持期许”的两个岸边，被一个叫“时代”的奔流推着向前。

“越是困难的时候，越要有必胜的决心，没有退路，”正如于冬的话，对于电影人而言，当前的电影市场里，信心或许比黄金重要。

“疫情终将过去，电影依然美好。有电影人在，就会有好电影；有好电影，观众就会回来。”

参考资料：

对话《长津湖》出品人于冬：美国电影已审美疲劳，中国观众需要中国人的故事|凤凰《封面》

《博纳影业苦等五年终于回A，上市首日股价涨超43%》，界面新闻

《深度访谈博纳影业董事长于冬：终极梦想回电影学院当老师 》，明报周刊

《博纳美国上市首日暴跌 于冬身价缩水1亿》，上海青年报

《推销员不死——电影人于冬奋斗史》，南方周末

6、《纳斯达克低估了博纳影业，但它离 A 股还很远》，好奇心研究所