美联储加息后金融状况反而更宽松，复杂前景下股债将怎么走

上周美联储议息会议后，由于市场偏向于捕捉美联储所说的“未来某个时间点上放缓降息是合适的”这一“鸽派”信息，美股连涨三日，并创下2020年来的最大单月百分比涨幅。同时，风险情绪同样也助涨了美国企业债市场。

一些分析师表示，这种股债齐涨导致金融状况在此次加息后不仅没有收紧，反而变得更为宽松，而这又令美联储未来的议息决定更为复杂化。

加息后金融状况反而更宽松

上周，美联储再次加息75个基点，符合市场预期。与今年前三次加息相比，本次新闻发布会上，美联储主席鲍威尔释放出一些与以往不同的“未来某个时间点，放缓加息是合适的”信号，市场迅速捕捉到了有利于自己的这一信息。在议息会议后的周三、周四两个交易日内，交易员推动标普500指数上涨近4%，为今年议息会议后最大涨幅。在上周五延续这一涨势后，标普500指数全周累计上涨4.3%，整个7月更收涨9.1%，录得2020年11月以来最大的月度百分比涨幅。纳斯达克指数同样在7月创下2020年来最大单月百分比涨幅。

这一风险情绪的变化还蔓延至美国企业债市场。随着债市交易员减少对美联储继续加息的押注，投资级和高收益企业债与美国国债的利差均从本月早些时候的峰值收窄。美国国债收益率也全线下跌，10年期美债收益率已从6月达到的3.5%近期高位降至今日午间的2.672%。

鲍威尔在此次的新闻发布会上表示，美联储政策制定者也将监测金融状况是否“适度紧缩”，因为金融状况是衡量市场压力的一项跨资产指标。股票和债券的上涨都会使得美国的金融状况变得更为宽松。根据彭博对该指标的测量，此次加息后的金融状况为-0.46，而3月的读数是-0.79。也就是说，在上周美联储连续第二次加息75个基点后，目前的金融状况反而比3月美联储第一次加息前更为宽松。

Bespoke投资集团的全球宏观策略师皮尔克斯（George Pearkes）表示：“美联储显然不希望金融状况更为宽松，因为他们希望需求能降低（从而抑制通胀继续走高）。”

此前公布的数据显示，美国通胀“高烧不退”。美国6月个人消费支出(PCE)物价指数上升1.0%，为2005年9月以来最大增幅。在截至6月的过去12个月中，PCE物价指数增长6.8%，创1982年1月以来最大增幅。扣除波动较大的食品和能源，核心PCE物价指数在5月攀升0.3%之后，6月又急升0.6%。

德银的分析师在最新的研报中指出：“在美联储努力寻求实现价格稳定之际，上周议息后出现的金融状况大幅放松的情况，最终将是一个不受欢迎的事态发展。”

美联储政策前景更复杂

纽文资产管理公司（Nuveen）的首席投资策略师尼克（Brian Nick）称，股市飙升会使美联储达成抑制通胀的目标变得更加复杂化，这也是以往美联储货币紧缩时期很少出现股市大幅上涨的原因之一。

然而，此次，虽然美联储继续收紧货币政策，但美股投资者似乎不买账，这无疑给已经在通胀和经济间左右为难的美联储更加“头疼”。

根据“美联储观察”（FedWatch）工具，今日上午，市场押注美联储到9月加息50个基点的概率为70.5%，加息75个基点的概率为29.5%。掉期交易更显示，交易员预计美联储基金利率将在2022年底前达到3.3%左右的峰值，比当前水平高出不到一个百分点。而近几个月来，这一水平曾一度接近4%。

在此次议息后接受第一财经采访的多位分析师也均预计美联储后续会放缓加息。贝莱德智库首席中国经济学家宋宇对第一财经表示，市场对利率的预期一直很不稳定，因为美联储认为其抑制通胀的方法只会造成温和的经济放缓，然而我们认为现实与美联储所预期会有落差。美联储一直忽视他们正面临的两难局面：压制经济增长或与通胀共存。“现时的通胀是由生产限制而造成的，劳动力短缺以及供应链的滞后是导致物价上升的主因，并非因需求过高所致。”宋宇称，“加息只可削减市场需求，但不能真正解决供给失衡的问题。我们认为，美联储最终会选择刺激经济增长而非压抑通胀作为政策重心。”

巴克莱银行环球研究部分析师米勒（Jonathan Millar）也对第一财经记者称，随着联邦基金利率已经接近中性，过度紧缩的风险加剧，未来的会议上，美联储激进加息的门槛将不断提高。“我们目前的预期是，随着美联储联邦市场公开委员会（FOMC）寻求‘适当的限制性货币政策’立场，在未来FOMC或将把关注重点扩大到更广泛的指标（而非仅仅是通胀指标）上，在9月将加息幅度放缓至50个基点，然后在11月和12月会议上各自加息25个基点。”他说道。

但尼克称：“如果美联储加息的目标是通过紧缩金融状况来减缓经济增长，从而抑制通胀，那么自从他们开始更加认真地对待加息以来，这种情况就没有发生过。这意味着，恐怕我们稍后又会遭遇我们以往熟悉的情况，那就是美联储不得不在下次会议上或之前提高市场的鹰派预期。”

皮尔克斯也称：“市场基本上认为，我们已经达到了鹰派的顶峰，并将比预期的更快重新放松货币政策。但我怀疑，美联储是否会支持市场的这一看法。”

股债怎么走

那么，在这种美联储后续政策更为复杂的背景下，股债后市会怎么走呢？

宋宇告诉第一财经：“我们预计市场会更波动，因此我们专注于灵活、具战略性的配置。由于预期全球央行整体上仍会大力度收紧利率政策，我们建议减持发达市场的股票。而一旦主要央行转向更温和的政策，我们将转回超配发达市场股票的策略。而在债市方面，在收益率偏高和违约风险偏低的情况下，我们对信贷持超配建议，但美国国债除外，因为美国利率预期进一步上升，同时，投资者还将要求更高的期限溢价，因此我们较喜欢短期债券。此外，通胀持续高企的情况下，我们认为通胀挂钩的债券也是投资者可以考虑的选择。”

尚渤投资管理公司（Thornburg Investment）董事总经理兼基金经理王磊也告诉第一财经，根据历史收益来看，1987~2018年间5次美联储收紧货币政策时，国际股市表现比美股更加。具体而言，按照年化表现来看，日本股市表现最佳，年化收益为17.9%，新兴市场股市和国际发达市场股市整体年化表现也不错，分别为15.6%和13.8%，美股表现反而是最差的，年化收益为9%，比欧洲股市的10.6%还略低。与此同时，他称，从估值来看，国际股票目前也比美股便宜。因而，他称：“投资者应避免过度集中于投资美股，而在投资美股时，过度集中在美国顶级公司的股票上也会带来风险。”

纽约梅隆投资管理公司（BNY Mellon Wealth Management）的首席投资官格罗霍斯基（Leo Grohowski）则告诉第一财经记者，美股仍处于熊市，接下来的问题在于，熊市会持续多久，跌幅多大。在他看来，这取决于美联储会否导致美国经济陷入衰退。

“从历史上看，非衰退熊市下，美股平均下跌23%，持续6.5个月，这与今年迄今的下降幅度大致一致。而如果我们即将陷入衰退，那么可能还会有10%~15%的跌幅，并可能再持续6~9个月。”不过，他同时指出，“标普500指数在熊市期间首次下跌20%的一年期远期回报率平均为18%，这意味着，对于长期投资者而言，美股如果在当前水平上进一步下跌，可能为他们提供买入机会。”

而对于美债，格罗霍斯基称，由于债市波动可能持续，直到经济未来的方向变得更加明确前，我们都将继续采取保守的固收策略，也就是专注高质量的债券，并保持较短的期限敞口。他还预计，在美联储持续加息的背景下，美债收益率曲线将进一步倒挂。今日午间，2年期美债收益率为2.907%，10年期美债收益率为2.672%。格罗霍斯基预计，到今年底，2年期美债收益率将进一步升至3%，而10年期美债收益率将跌至2.5%。