央行定向降息后，房地产市场会重演2015年的故事吗？

最近，央行放了一个大招。

5月20日，全国银行间同业拆借中心公布最新的5月贷款市场报价利率(LPR)，5月1年期LPR为3.7%，与上月持平，5年期以上LPR为4.45%，较上月下调15个基点。

很多媒体都将其解读为央行降息，但这和真正的降息还是有区别的。

我们需要先明确一些基础概念。

首先是LPR，即贷款基准利率（Loan Prime Rate）的字母缩写，国内官方叫做贷款市场报价利率。是由具有代表性的报价行，根据本行对最优质客户的贷款利率，以公开市场操作利率(主要指中期借贷便利利率)加点形成的方式报价，由中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心计算并公布的基础性的贷款参考利率，各金融机构应主要参考LPR进行贷款定价。

翻译成大白话就是央行会通过MLF等货币政策工具，把钱出借给银行。每个月20号，18家银行各自报出一个加点利率，在上午9点之前把报价发给交易中心，扣除一个最高价和一个最低价，再计算平均数，就得出了一个平均加点值，然后加上MLF利率，就是最新一期的LPR利率，会在当天9:30在中国人民银行官网和中国货币网同时发布，即LPR=MLF利率+银行加点。

那什么是MLF利率，简单来说就是指中央银行提供中期基础货币的政策工具，不同于市场化定价的LPR，MLF利率是一个能受央行影响的政策性利率。

银行在放贷时，会以LPR作基础计价。比如某家公司的资产质量一般般，可能就以LPR+5%这样的利率放贷。有的公司资产质量比较好，就可以用LPR+2%甚至低于LPR的利率借到钱。

央行可以通过调整MLF利率，进而影响LPR利率，再通过窗口指导等其他手段影响银行LPR报价加点和贷款加点，进而影响企业和居民借钱时的利率。

所以LPR利率下调，就认为“央行降息”是不准确的。如前所述，LPR是个市场化利率，从程序上看央行是不能随意调整的，除非十分必要的情况下，央行可以通过窗口指导等其它方式进行有限的政策引导，还不能用的太多，否则会影响市场信用。

此外，LPR分为两种，1年期和5年期。作为2019年8月才开始运行的一个全新利率，一般认为，1年期LPR是实体经济的贷款利率，5年期LPR是楼市利率。此次单独下调5年期LPR本质上相当于对楼市的定向降息，而非大众认知中的全面降息，也是长期贷款市场上供给与需求相互作用的结果！

传统意义上的央行降息，指的是央行下调MLF利率。但央行最近一次下调MLF利率是在1月份，所以市场大多都觉得，这个月的LPR要么不降，要么就是下降5个基点就差不多了。

此前1年期LPR已经有多次下降，而5年期LPR却没怎么降，所以5年期LPR有更大下降空间。谁知道这次意料之外的下降了足足15个基点，5年期LPR单独大幅下调，明确释放地产刺激信号，也从侧面反映政策工具的灵活性。而且1年期和5年期降息结构反转，自LPR市场化改革以来还从未发生过。

能让无利不起早的银行心甘情愿地作出如此大的降幅，原因有二：一是4月25日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点，降低金融机构资金成本每年约65亿元。银行资金加点成本降低了LPR自然就会下降，最终导致社融成本下降。

二是因为存款利率在下降，市场利率定价自律机制最近召开会议，希望将中小银行存款利率浮动上限下调10个基点左右。存款降息导致银行的成本下降，通过降准银行的利息成本也少了，最终表现为银行综合成本在下降，从而导致LPR下降。后续若央行持续推动较大幅度的融资利率下行，对于预期扭转和需求刺激的效果也会陆续显现。

当下宽松环境能持续多久？

资金面宽松是当下的现实，DR007（银行间存款类金融机构以利率债为质押的7天期回购利率）和SHIBOR 3M（上海银行间同业拆放预期年化利率的3个月期限的预期利率）除去开年有短期波动外，整体是一种平稳向下态势，说明银行并不缺钱。

今年一季度实体融资成本也创出新低，央行公布的3月金融机构贷款加权平均利率4.65%，较12月继续下行11个基点，创有数据以来的最低水平。其中一般贷款利率下降21个基点至4.98%，票据融资利率回升22个基点至2.40%，都在历史低位。

货币市场利率围绕政策利率，是利率市场化改革之后的基本框架。不过，当前隔夜利率持续维持在1.3-1.4%这种异常状态，已经引起市场的关注，可以说目前流动性宽松只是央行为了应对近期疫情反弹所做的临时、短期货币政策安排，一旦疫情控制住，有些政策必然面临调整。

汇率方面，当前人民币汇率面临较大的贬值压力，央行难以完全无视美联储等全球央行的加息、紧缩正逐渐从“以我为主”调整为内外兼顾。

通胀方面，后续的通胀压力尤其需要重视。一方面PPI居高不下，另一方面，粮食价格、猪肉价格在稳增长下的需求上升可能，都可能让CPI上涨，4月CPI已经回升至2.1%。

货币政策空间方面，受疫情反复影响，当前的政策利率并不算高，下降空间也非常有限，但利率应当与潜在经济增速匹配，不宜过度降息，降准空间也是类似的逻辑，因此国内货币政策仍有空间但非常有限，当下宽松环境难以长期持续。

房地产市场会重演2015年的故事吗？

有观点认为太阳底下无新事，历史总是在以周期的形式重复。去年年末至今，托底的政策已经频繁出台，二级市场地产股也已开始复苏，下一波楼市大潮已经缓缓启动，就像15年那样。

但这种认知有些过于偏激，因为相比2015年，当前楼市仍以“托而不举”为主，只有需求侧托底，供给侧虽有刺激但操作上非常谨慎，且效果如何还需时间验证。

需求侧托底类似上一轮，在年初降准降息的基础上，主要体现为房贷利率下行、加快放款速度，废止限购、限贷、限售政策，下调首付比例甚至提供特殊群体购房现金补贴等。

而供给侧上，目前债务融资主要面向央企国企及少数资产优良流动性充裕的民营房企，提供并购支持工具（不纳入三道红线考核），比如最近碧桂园、龙湖和美的置业三家民营房企，被监管机构选为首批“示范房企”，将在近期分别发行5亿元、5亿元和10亿元的公司债券。而那些在债务暴雷边缘徘徊的房企，发债难度仍然很大。

股权融资方面，4月11日，多部门联合发布《关于进一步支持上市公司健康发展的通知》。未来可以预见的是，上市房企会重启股权融资，吸收难以延续的债务，通过大鱼吃小鱼、小鱼吃虾米来实现行业洗牌。

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上林院：杨飞，经济学博士，高校教师，深度观察产业经济与财经事件。