多事之春投资更需黄金眼

01

市场研判

边风炜：多事之春投资更需黄金眼

本周对于身处上海的人来说，恐怕股市已经无暇顾及，而作为国内的金融大都市，基金经理、资本大佬、卖方分析师、资本众星云集的上海此刻所有人都在为了疫情奔波，这样的情绪难免会影响到A股市场。

清明期间的上海，气候宜人、春光明媚，不过此时全城封闭、集体抗疫，2022年的春天或许会让上海人记住一辈子。

大洋彼岸，美国鹰派再起，说年内要加息300个基点，一时间对于汇率倒挂、资本流动、美债收益、股市波动、估值回归，恐慌情绪再度蔓延，欧美股市波动加大。对于美国加息，我们认为短期的影响已经反映，中期的影响要到下半年了，影响更大的在于那些高估值企业，水能载舟亦能覆舟，从来如此。

国内经济依然是稳增长当先，货币、信贷、财政如何发力，全市场都嗷嗷待哺，资本在犹豫中选择了预期而非当下，因此一些困境行业出现上涨，此时如何看待?

困境反转是所有企业投资类型中最难的，也是最刺激的，困境行业总是负面消息不断、盈利下滑、被资本抛弃，而由于大部分人的不待见，因此困境行业也总是相对便宜、甚至远远破净，此时资本的博弈就在于长期反转的预期能否实现。政策、利润、负债、盈利模式，一旦反转形成，自然是赚得盆满钵满，不过其中艰辛程度远非那些消费、成长赛道可比。

远的如当年段永平在几毛钱美金大量买入网易、巴菲特在2006年2港元左右买中石油，近的如2008年三聚氰胺事件后的星号伊利牛奶、2013年塑化剂事件后的茅台酒业，之后都一飞冲天，让持股人赚取十倍收益。

当然，也还有很多困境行业从此一蹶不振，沦为困境没有反转的破产企业，如当年的柯达胶卷、诺基亚手机，皆是如此。

此时市场开始不断寻找困境行业的机会，如地产、猪肉、医药、互联网，主要的原因还是便宜与政策预期，当然随着股价的上涨，对于行业困境能否反转的分歧也不断加大，此时没有人能断言，只能细心观察，深谋远虑，这就是投资的魅力，2022年多事之春，投资更需黄金眼。

(作者为国泰君安上海研究总监)

02

基金动向

六大基金公司投资总监“剧透”A股2022

日前，基金公司2021年的年报正式披露完毕，与季报相比，基金年报中对新一年的市场走势研判得更为详细。今年以来A股大幅震荡，市场避险情绪浓厚，接下来的时间市场会如何演绎?记者整理了嘉实、诺安、富国、博时、景顺长城、大摩华鑫等基金公司投资总监的观点，为投资者把脉接下来的市场机会。

宏观：对2022年经济相对乐观

当前，中国经济处于一个转型期，每一年的经济都面临各种挑战。相比2021年，富国基金权益投资部权益投资总监毕天宇对2022年的经济持相对乐观的态度，他的主要理由如下：

首先，对GDP影响最大的房地产投资或将触底企稳。个别房地产企业债券违约问题在2021年下半年相继爆发，国家及各地政府也正积极出台相关政策稳定房地产市场。房地产对经济的重要性是不容忽视的，政策触底、市场企稳在2022年是可以期待的。第二，宏观货币和财政政策有进一步宽松的空间。尽管海外通胀依旧突出，在经历了2021年煤炭、钢铁等大宗产品价格大涨大跌之后，国内通胀趋势明显减弱，为宏观宽松政策出台留下了空间。第三，双碳政策纠偏有效放松供给约束。疫情以及过去一年运动式减排使得国内不少产业供给受到了硬约束，也一定程度加剧了市场通胀担忧。国家对地方激进政策的纠偏，也为2022年经济增长提供了政策空间。此外，去年年底，中央经济工作会议明确把稳增长放在更加突出的位置，基建、保障房等稳增长的投资措施已在路上，拉动经济的货币和财政政策也会陆续发力。

具体到时间点上，嘉实基金公司价值风格投资总监谭丽认为下半年更好。“宏观经济处于触底阶段，在稳增长的政策下，我们认为全年经济企稳是大概率事件，流动性方面，海外的加息与缩表进程会有一定的干扰，同时商品价格的高企对企业盈利还是存在压力，我们整体判断经济大概率需要在下半年才能趋稳，资本市场很可能会提前作出反应，判断还是结构性机会为主的行情。”

景顺长城基金公司总经理助理、股票投资部总经理余广则有大概的数据判断。“宏观方面短期内倾向于 ‘宽货币、宽信用’，目前宽货币已经得到逐步兑现，未来市场关注的重点可能逐步向宽信用逻辑转换。对于2022年全年经济，目前的基准判断是全年5.2%的经济增长，通胀压力可控，全年前高后低，政策的下一个拐点可能在二季度出现。”

诺安基金总经理助理、权益投资事业部总经理兼研究部总经理韩冬燕认为，中国当前的增长偏弱是政策在经济转型中主动调结构的结果，政策是着眼长期的，也是动态务实的，2022年的宏观政策会通盘考虑短期增长、长期变革和稳定局势，目前“稳增长”已经成为近期政策主基调，只不过市场情绪仍有惯性;2022年中外政策与增长周期可能再次反向，中国政策趋松、增长见底改善，而海外政策趋紧、增长逐步下行，市场环境对中国市场相对有利。

市场：暂时的低迷将成未来收益起点

今年以来A股大幅震荡，市场赚钱效应较弱，投资者对后市不知所措。展望未来的市场，何时才能“苦尽甘来”?

余广预计，2022年A股整体盈利探底后逐步企稳、估值水平平稳或小幅抬升，作用于指数层面，意味着较难有指数级别的行情，但大幅下跌的概率也不大，市场大概率延续结构性行情，而宏观信用结构扩张的方向也将带来更多的阿尔法机会。

谭丽认为，AH市场整体估值合理，H股市场会较A股市场提前企稳。“A股市场结构性分化较大，部分资产呈现泡沫化特征，需要谨慎，但也有低估值、高股息资产可以获得绝对收益，同时随着市场调整，逐渐出现一批估值合理的成长股，市场情绪不好的时候，恰恰是我们可以淘金的时候，整体市场仍然积极可为。未来一年希望疫情逐渐远离，相信股市暂时的低迷将成为未来收益的起点，价值风格投资大师约翰涅夫说过‘在炮声隆隆中入场，在号角吹响时卖出’，我们深以为然，也送给广大投资人共勉。”

博时基金公司董事总经理、权益投研一体化总监曾鹏认为，2022年市场总体会好于2021年。“虽然经济仍在探底，但政策底已经显现，经济大概率会呈现前低后高的态势。结构性行情仍会持续但会比2021年相对均衡。随着上游供需矛盾的逐渐缓解，上游的超额利润会逐渐回归正常，并开始向中游和下游传导，产业逻辑会更加通畅。2022年市场整体的风险点仍是集中在海外。如果海外通胀持续超预期，美联储收紧货币会对全球流动性造成冲击，需持续跟踪观察。但总体来看，我们对A股市场保持乐观态度，毕竟从全球视野来看，无论是内部的风险释放还是外部的资产性价比，中国仍是全球性价比最好的投资市场。国内居民大类资产配置转向权益市场的趋势仍将持续，公募基金将持续成为市场增量资金的重要来源，A股完全具备独立行情的基础。”

韩冬燕则从估值角度判断，当前中国市场从所有细分行业来看结构分化依然存在，市场并没有全面泡沫化，较多行业依然处于过去十年PE分位30%以内，从沪深300指数的估值来看，目前大约处于过去十年的中位数略高的水平，考虑市场对2022年盈利的一致预期后的动态市盈率则处于20%分位的较低水平。同时，从一些结构性的趋势来看，包括长期利率降低、居民资产增配金融资产等趋势仍在中期持续等等，她认为无需对市场过度悲观。

机会：多线关注提高选股能力

既然股市暂时的低迷将成为未来收益的起点，那么，投资者现在该如何布局?

权益配置方向上，余广建议两点：“1、转型经济下，科技制造与大消费有长期超额收益。在当前转型经济的大环境下，结构性的信用扩张，支撑新兴产业(新能源、半导体、专精特新、数字化)的产业趋势持续上行。重点关注调整较为充分的、具备长期增长潜力的行业龙头公司。2、PPI-CPI剪刀差收敛，中下游盈利能力修复。建议重点关注提价能力强或行业空间大，且估值消化充分的消费蓝筹。”

曾鹏依然看好以科技和能源为代表的新兴制造业。“新能源汽车仍在渗透率快速提升阶段，预期将突破30%。因此新能源汽车的总量逻辑依然在，但细分赛道会有所分化。以创新和应用逻辑为起点的汽车电子、汽车智能化及应用等新的商业逻辑将开始在资本市场逐渐兑现;2022年光伏产业的需求有望重回上升轨道，尤其是分布式弹性巨大。2022年光伏产业全球需求看中国，中国需求看硅料。随着上游硅料厂的逐渐投产，上游价格开始进入下降通道，带动组件价格下行进而重新激发产业链打开市场空间;军工行业景气度会进入加速阶段，随着2021年下半年主机厂的合同负债大规模增长，产业链整体利润进入兑现阶段。军工产业正在从主题成长往价值成长切换，会逐渐成为机构的重要产业配置方向;半导体行业预期也将分化，看好能源半导体、半导体设备及材料。以供需周期为主要驱动因素的细分赛道如芯片封测等则需规避。消费和医药最差的时候将逐渐过去，但仍需要经过一段时间的消化，预期在2022年年中投资机会将逐渐明朗，整体会好于2021年。”

摩根士丹利华鑫基金公司助理总经理、权益投资部总监何晓春展望2022年认为，随着疫情逐渐缓解，全球经济有望稳步复苏。过去两年因疫情受损的航空、旅游等板块在今年有望有所表现;国内经济下行压力背景下，稳增长或是上半年主线之一，考虑到政策的边际放松，地产及产业链存在困境反转的机会;新能源及电动车产业链等高景气赛道，在海外加息预期下估值承压，震荡加剧，但依然看好高成长板块在中国经济结构转型和长期 “碳中和”背景下的景气度，大幅调整或是加仓机会。预计2022年A股市场流动性依然宽松，但行业间分化加大。稳增长周期、成长和消费都会有阶段性机会，但对节奏把握和选股能力的要求提高。记者 王金萍

03

公司观察

新聘会所系公司财务总监“老东家” 宏源药业：

审计机构“独立 性”或存挑战

2016年曾冲刺上市未成、并在申报路上收到警示函的湖北省宏源药业科技股份有限公司(以下简称“宏源药业”)，日前再次开启冲刺创业板之路，去年6月向深交所递交招股说明书，在回复了深交所首轮问询后，近日审核状态变更为“中止”。此次IPO，宏源药业拟募集资金约为6.51亿元，拟投向研发中心及多功能试验车间、抗病毒原料药及中间体、年产25亿片(粒)高端制剂车间项目。

《大众证券报》明镜财经工作室记者注意到，曾因财务内控问题受到质疑的宏源药业，此次报告期内高管层曾出现大范围变动，更涉及董秘、财务总监等核心岗位，其中，新选聘的财务总监曾有在中审众环会计师事务所(特殊普通合伙)长达八年的工作经历，而其获聘任后不久，宏源药业旋即选聘其“老东家”作为负责公司审计的会计师事务所，结合经办的注册会计师也曾在报告期收到警示函的经历，让人为其财务的“合规性”再捏一把冷汗。

核心管理层报告期内大变动

宏源药业并非IPO路上的一员新丁，其曾在2014 年11月4日挂牌新三板，为申报创业板，公司股票目前已停牌。

早在2016年12月，宏源药业曾递交招股说明书欲上市A股，2016年9月，其被全国中小企业股份转让系统有限责任公司给予约见谈话和责令改正的自律监管措施，指其在2015年IPO辅导期时，因开具7900万元无真实交易背景票据，且在半年报中未如实披露相应事项。

之后的2017年7月，宏源药业主动撤回IPO申报材料，称其拟调整上市计划。当年10月，公司再被证监会出示警示函，直指其成本核算不规范，财务会计基础薄弱，留存危险废弃物处置不符合相关法律要求，且未披露由此产生处置费用对经营成果的影响(见图一)。

图一：公司曾收到警示函相关招股书截图

记者注意到，宏源药业前次IPO折戟前后，公司在人事上经历了比较大的变动——根据招股书，2017年3月12日，宏源药业曾召开第二届董事会第一次会议，同意聘任徐双喜为总经理，邓支华、蔡泽宇、程思远为副总经理，刘展良为董事会秘书，肖拥华为财务总监，廖胜如、丁志华为总监。

然而新一届高管任期未满，仅隔一年多之后，2018年8月17日，宏源药业即召开第二届董事会第二十次会议，同意聘任曾科峰为财务负责人,肖拥华改任资金管理总监(见图二)。

图二：财务总监变动招股书截图

短短几个月之后的2018年12月，公司管理层又迎来了一轮新的变动，先是副总经理蔡泽宇因个人原因辞职，其分管工作由董事、副总经理邓支华和总监丁志华承接。随后的12月29日，公司召开第二届董事会第二十二次会议，同意聘任尹聃为董事会秘书，丁文波、戴丽娜、贾雪枫、舒伟锋为总监，刘展良改任副总经理，廖胜如改任副总经理(见图三)。

图三：其他高级管理人员变动招股书截图

从以上的披露可以看出，宏源药业在报告期内的高管团队的人员变动，涉及了财务总监、董事会秘书、副总经理、总监等多个职位，其中财务总监、董秘对IPO公司而言还属于核心岗位。

对于公司的人事变动，宏源药业认为，“公司报告期内的董事、监事和高级管理人员的变化事宜符合有关法律、法规、规范性文件和《公司章程》的规定，并已经履行必要的法律程序，最近两年内公司董事、高级管理人员未发生重大不利变化。”并且直指“新任财务负责人曾科峰具有本科学历，中国注册会计师，曾任中审众环业务经理、安永华明会计师事务所(特殊普通合伙)业务经理，财务专业知识丰富，具备足够的能力胜任公司财务负责人的工作。蔡泽宇因个人原因辞职，其分管工作由董事、副总经理邓支华和总监丁志华承接。邓支华、丁志华均系自宏源有限成立起即在公司工作的核心员工，而新聘尹聃曾任长江证券股份有限公司新三板业务总部项目经理、湖北省高新技术产业投资集团有限公司投资部直投业务组负责人，熟悉金融证券市场有关法律、法规、规章、自律规范，具有足够的能力胜任公司董事会秘书的工作”。而其他人员变动或属于公司内部培养的管理人员，或属于公司高管的职务调整，高级管理人员变动不会对公司生产经营产生重大不利影响。

尽管宏源药业对公司管理层大变动的影响描述“轻描淡写”，但众所周知，对于一家拟上市公司来说，股权结构及人事方面的稳定极为重要，也是监管层关注的重点之一，管理层的稳定不仅可能会直接影响公司的经营业绩，有时甚至会直接影响公司的上市进程。

尤其是宏源药业此前已有过IPO的冲刺经历，理论上此前公司的管理层，理应充分考量过上市方面的需求，相对比较成熟稳定，然而公司在2017年推选的高管团队任职仅一年多后，短时间内两次改聘多名核心岗位高管，不由让人怀疑公司高管层大变动的真实动机，是否和此前公司冲击IPO受阻失败的经历有关?尤其是公司财务总监和董事会秘书等核心岗位的连续变动，究竟是出于什么原因考量?另外，公司IPO前副总经理蔡泽宇辞职的具体原因又是什么?此前其主要分管公司哪方面的具体工作内容?

就上述疑问，记者曾致函宏源药业，公司并未给予明确回复。

新聘审计机构“独立性”或存挑战

宏源药业管理层“大换血”的过程中，负责公司财务审计的会计师事务所也经过了一轮新的改聘，招股书显示，目前宏源药业的审计机构为中审众环会计师事务所(特殊普通合伙)。

而公司招股书并未披露的是，中审众环会计师事务所是在公司前次谋求IPO失利后才重新选聘的，根据宏源药业挂牌新三板时的公告，2018年12月29日公司第二届董事会第二十二次会议审议通过了《关于变更会计师事务所的议案》，表决结果为同意9票、反对0票、弃权0票，将公司审计的会计师事务所由立信会计师事务所(特殊普通合伙)改聘为中审众环会计师事务所(特殊普通合伙)(见图四)。

图四：公司公告截图

值得注意的是，招股书显示，公司在2018年8月新改聘的财务负责人曾科峰，曾有中审众环会计师事务所的任职经历，曾科峰持有宏源药业29.25万股，持股比例为0.08%。但是对于曾科峰在中审众环会计师事务所的任职的前后时间，招股书并没有明确披露，只称其“财务专业知识丰富，具备足够的能力胜任公司财务负责人的工作。”

记者通过公开资料大致疏理了曾科峰的任职脉络——2009年至2017年，在中审众环会计师事务所(特殊普通合伙)从事审计工作;2017年至2018年，在安永华明会计师事务所(特殊普通合合伙)任业务经理;此后从2018年8月开始，担任宏源药业的财务负责人。其工作以来服务时间最长的为中审众环会计师事务所，时间跨度前后长达八年左右 。

众所周知，在资本市场上，会计师事务所审计通过的企业向公众披露募股公司的资产重组计划、募集资金的用途、预期收益、业绩等信息，是投资者投资决策的重要依据之一。在直接投资领域，会计师事务所对企业间的合资、参股、控股、购买等投资活动，通过资产评估、价值认定、财务审计加以规范和引导。在间接投资领域，银行及其他债权人则通过会计师事务所对借款人资信的评估和抵押资产价值的评定做出决策。如今，会计师事务所对资本流动已从间接引导过渡到直接引导，具有其他中介机构难以比拟的作用，因此会计师事务所的独立性尤其紧要，从诸多过往情形来看，不少IPO或已上市公司的虚假陈述、财务造假等等，与会计师事务所不够独立有关。

结合宏源药业新任财务总监曾科峰曾在中审众环会计师事务所(特殊普通合伙)工作长达八年之久，其当上宏源药业财务负责人之后的几个月，公司即选聘其“老东家”作为合作的会计师事务所等情形，不由让人疑惑——选聘新会所时是否受到新任财务总监的影响?选聘新会所的程序及过程是否恰当?曾科峰在中审众环会计师事务所的长期任职经历，其是否和新选聘的负责公司审计的会计师之间的任职时间存在交叠，他们之间是否认识并有私下联络?公司如何能够保证新合作的审计机构具有独立性和客观性?另外，曾科峰目前持有的公司股票是何时获得?结合公司2014年11月4日于新三板挂牌以及早在2016年就谋求IPO的经历，曾科峰持有的股票是否可视为“突击入股”?其持有的股份又是否存在为新选聘的会计师事务所人员“代持”的情况?

就上述疑问，《大众证券报》明镜财经工作室记者曾致函宏源药业，截至发稿未收到相关回复。另外，就宏源药业新选聘的审计机构负责经办的注册会计师曾在报告期内受到监管部门警示函等情况，本报还将继续关注。

记者 尹珏