为什么说这一次的军工不一样？

军工板块业绩的确定性高，看好军工板块行情表现。

文/每日财报 刘雨辰

由于总是出现“一日游”的行情，所以在很多投资者的眼中，军工股的“口碑”一直不好。但这一次，情况完全变了。

11月份，军工板块表现亮眼，该指数11月30日盘中最高达到9603.85点，刷新了2016年1月29日以来的高点。今年5月以来，军工指数已经上涨了47.48%。

有分析师称，随着后续国内货币政策有望实现放松，叠加业绩高增长和政策面的支持，军工板块跨年行情有望持续。

资金超配

军工行情的强弱有一个很重要的衡量指标，就是军费开支，而这个逻辑正在被不断强化。

自2015年起， 受宏观经济增速放缓与世界国防支出削减大趋势影响，我国军费支出增长率开始呈现逐年下降趋势，2016年首次跌破至 1.02%，创近十年增速新低。2016年是一个转折点，世界军事支出从这一年起开启了新一轮的上涨区间，也就在这一年，中央军委发布《中央军委关于深化国防和军队改革的意见》，中国的军改正式拉开帷幕。

2021年，中国的国防支出为 13553.43亿元人民币（约 2090 亿美元），比 2020 年增长6.8%，增速结束了连续三年的下滑态势（“十三五”期间，国防费预算增幅分别为 7.6%、7%、8.1%，7.5%和 6.6%）。

Wind数据显示，国防军工板块今年以来涨幅近12%，在28个申万二级行业中排名第12位，其中三季度涨幅近8%，而今年以来沪深300指数下跌7%。

大资金已经提前配置军工，据银河证券统计显示，截至三季度末，公募基金的军工持仓占比为4.02%，同比增加1.2%，环比增长0.93%。另外，招商证券统计基金前十大重仓股后发现，三季度军工行业整体持仓规模和持仓比例同步提升，行业持仓占比及超配比例约为近两年新高。

过去10年，军工行情的驱动因素主要是资产整合预期，业绩等内在因素的推动作用比较小。而从去年以来，军工行情的主要驱动因素是“十四五”规划带来的盈利改善预期。

基本面释放重要信号

军工行业采用“以销定产”的模式，产品从订单落地到生产制造再到最后的验收交付，这个过程往往周期较长，若产品尚未完成验收，军工企业之前收到的定金、货款无法确认并计入当期收入，所以不会体现在利润表中，而是计入资产负债表的合同负债和预收账款。这是观察军工企业订单情况的两个重要指标。

此外，军工行业分一级（中航沈飞等）、二级（中航机电、中航电子、航发电子等）、三级（ 航宇科技等）和四级供应商（ 振华科技，火炬电子等），订单从下往上传递，而业绩则是从最上游的四级供应商传导至一级。

2021Q1-Q3，82 个军工标的的合同负债之和为955.19亿元，较年初增长 110.53%，较半年末减少8.81%。其中航空领域 758.69亿元（较年初+205.81%，较半年期末减少 10.23%）、航天领域29.41亿元（+11.20%，-8.49%）、舰船领域 5.77亿元（-26.11%，+4.32%）、地面兵装领域 114.86亿元（-17.00%，-6.18%）、通用配套领域 35.02亿元（+30.99%，+1.51%）、电子元器件领域 11.43 亿元（+83.49%，+48.95%）。

航空领域合同负债高增长主要由主机厂合同负债上升拉动。

单独统计航空领域主机厂标的中航沈飞、中航西飞、洪都航空、中直股份、航发动力、航发科技合同负债，6家主机厂期末合同负债合计691.05亿元，较年初增长203.10%。截至今年9月30日，中航沈飞合同负债为312亿元，相比去年末的47亿元，同比增长6.6倍。

航空领域部分主机厂合同负债大幅提升表明“十四五”期间重点军机型号需求已明确落地。Q3末部分主机厂合同负债较Q2末减少，或表明相关预收账款逐步沿产业链向一级系统供应商、设备供应商以及上游原材料、元器件、零部件等企业传导。

2021Q1-Q3，航空产业链中上游企业增速强劲，以爱乐达、中简科技、三角防务、西部超导4家新型军机产业链中上游企业为例，归母净利润增速中值由 2020Q1-Q3的88.37%提升至2021Q1-Q3的100.52%。

还有一个指标值得注意，就是主要军工上市公司在建工程显著提升。

截至2021H1期末，军工板块 82 个标的在建工程达192.18亿元，为近年来最高。航空领域中以航发动力为例，公司在建工程自 2018 年至2021H1均保持在 3亿元左右，2021半年期末为31.35亿元，在航空领域重点标的中保持最高。

去年以来，中航光电、航天电器、航发控制、全信股份、宝钛股份、高德红外、爱乐达、上海瀚讯、三角防务、火炬电子等多家中上游企业披露扩产再融资相关公告，从另一个维度反映了军工行业下游需求加速态势。

行业景气度有望持续上行

改革开放40年来的前20年，国家战略以经济建设为中心，国防和军队建设让位于经济发展，军费大幅压缩，先进武器装备研发与生产受到抑制。1999年以来，以改革开放20多年的经济基础为基石，军工行业启动了高速补偿式发展的进程。

2021年是“十四五”开局之年，军工行业需求实现里程碑式兑现，从前三个季度财务数据来看，上游片段式的增长已蔓延至全行业的系统性加速。财报信息公开公允，最能凝聚市场共识。横向比较其它制造业，军工行业需求景气度、确定性、持续性出类拔萃，军工主流标的“蓝筹化”是大势所趋，“游击”式的投资属性和波动性有望显著减弱。

当前军工板块基本面驱动的标的PE多数位于30-50x区间，2022/2023年复合业绩增速在30-40%，成长性与估值匹配度高。考虑当前台海及总体外部环境，军工板块潜在估值溢价有望逐步显现。

11月25日，国防部在例行记者会上总结了“十三五”期间我军的装备发展情况。在装备建设总体形态上，淘汰一代装备、压减二代装备、批量列装三代以上装备，基本建成以三代为主体、四代为骨干的装备体系。展望未来，国防部表示在新的起点上推动我军武器装备建设再上一个大台阶。

未来十年，我国国防科技工业仍将处于补偿式发展的关键时期，军工企业真的迎来了一生一次的机会。